תומר קורנפלד
אחרי שלוש כתבות הניתוח של מניות סקטור קרנות הריט המניבות הכתבה הנוכחית תסכם את הסדרה – השוואה בין שלושת החברות הציבוריות היום – ריט 1, סלע נדל”ן ומניבים ריט ומה שהן מציעות למשקיעים.
לכתבות המקוריות:
ריט 1
סלע נדל”ן
מניבים
נתחיל מהסוף: הכתבה לא מתיימרת להעדיף חברה זו או אחרת. החברות הינן בעלות פעילות פחות או יותר זהה כאשר מי שבוחר השקעה צריך קודם כל להשקיע באנשים והיכולות שלהם ורמת השקיפות של החברה מול שוק ההון. לצד זה צריך לצלול פנימה אל תוך הפעילות ולראות את טיב הנכסים של כל חברה והפיזור שלהם ולנתח את את מרכיב הייזום והפוטנציאל שבו. לבסוף – צריך להסתכל על התמחור של המניה, על רמת המינוף, על תשואת ה-FFO ותשואת הדיבידנד הצפויה. כמובן שצריך לקחת בחשבון גם את דמי הניהול שמשלמת כל קרן לחברת הניהול אך לסוגיה זאת בחרתי שלא להתייחס בכתבות העבר – ולא בכתבה זו.
נתחיל בניתוח לאחור – בחמש שנים האחרונות סלע נדל”ן הניבה למשקיעים את התשואה הגבוהה ביותר וזאת בפער ניכר מול השתיים הנותרות – התשואה של סלע בחמש השנים עמדה על 69% – זאת לעומת 33% למניבים ו-30% לריט 1. גם אם יש מי שיטען כי המחיר של סלע נדל”ן היא מעוות בדיוק לפני חמש שנים – ניתוח של שלוש שנים לאחור מראה פער גדול – סלע עם תשואה של 35% בפער גדול מול ריט 1 שהשיגה 18% ומניבים עלתה ב-5% בלבד. כאשר בוחנים את השנה החולפת – ניתן לראות שמניבים ריט סגרה חלק מהפערים – המניה שלה עלתה ב-9% לעומת 3% של סלע נדל”ן. ריט 1 לעומת זאת ירדה ב-3%.
עם זאת, שוק ההון צופה פני עתיד ונכון להיום – שלושת החברות נסחרות פחות או יותר באותה רמה ביחס לנכסים – שלושת החברות נסחרות ברמה של 75% על ההון שלהן ולמעשה מספקות תמונת מצב פחות או יותר דומה מבחינת השוק. בתקופה שבה הריבית גבוהה – יש לא מעט חברות בתחום הנדל”ן המניב אשר נסחרות מתחת להון כגון רבוע נדל”ן (89% על ההון), ארפורט סיטי (74% על ההון), לוינשטין נכסים (75% על ההון), ביג (85% על ההון) ומבנה (87% על ההון).
תשואת FFO
ובכל זאת, כאשר מנתחים לעומק מה מציעה על אחת מהחברות ברמה הנוכחית והאמת היא שהחברות הן פחות או יותר דומות ועם פערים דיי קטנים. אחד הפרמטרים המעניינים את שוק היא תשואת ה-FFO – התזרים החופשי שנוצר לקרן מהנכסים המניבים. אצל ריט 1 הסיפור קצת יותר מורכב מאחר ונכס מהותי של החברה ברעננה נמצא בשיפוץ ולכן אינו מניב כעת.
בריט 1 מספקים שני מספרים – FFO בפועל השנה שיעמוד על 294.5 מיליון שקל אך גם את ה-FFO בשנה מייצגת אשר עומד על 349.5 מיליון שקל. תשואת ה-FFO הנגזרת מהנתונים בפועל מסתכמת ב-9.67% אך בהנחת השלמת השיפוץ – תשואת ה-FFO שרואה המשקיע עומדת על 11.48%.
בחברת סלע נדל”ן – המשקיעים רואים לנגד עיניהם תשואת FFO גבוהה של 235.5 מיליון שקל. ביחס לשווי השוק של החברה מדובר בתשואת FFO של 13.6%. תשואה זו אינה משקללת בתוכה את העסקה המשמעותית של בית מאני מאחר והנכס טרם נמסר לחברה. בשנת 2024 תקבל סלע את הבעלות על בית מאני ותחל בשיפוץ הנכס – עבודות אשר עשויות להימשך כחצי שנה. ייתכן כי הנכס יתרום ל-FFO החל מהרבעון האחרון של השנה במידה ויימצא שוכר לנכס.
במניבים ריט לעומת זאת נוהגים בשמרנות יחסית – ה-FFO השנה צפוי להסתכם ב-135 מיליון שקל המשקף תשואת FFO של 11.7%. עם זאת, הנתון הזה אינו מספר את מלוא התמונה. מגדל מניבים ריט של החברה נמצא בתהליכי אכלוס ובעת הדוחות עמד שיעור האכלוס על 83%. סביר להניח שה-FFO המייצג של החברה הוא גבוה יותר. גם העסקה שבה רכשה באוגוסט 2023 נכס באלון תבור מידי זנלכל אינה מגולמת במונחים שנתיים כמו גם רכישת מבנה המשרדים ביבנה השנה.
התוצאה היא שאם מניבים ריט הייתה נוקטת בגישה של ריט 1 ומציגה FFO של שנה מייצגת – סביר להניח שהתשואה שהיו רואים המשקיעים הייתה גבוהה יותר. אגב – מניבים ריט רכשה בינואר שני נכסים קטנים – אשר צפויים לתרומה חיובית ל-FFO בשנת 2024 וגם הם אינם נמצאים בתחזיות שהוצגו למשקיעים בנובמבר.
תשואת דיבידנד
בעוד שביחס לתשואת ה-FFO יש לא מעט גישות ביחס לחישוב ה-FFO המייצג – עם הדיבידנדים שמחלקות החברות קצת יותר קשה להתווכח. חברת ריט 1 חילקה בשנת 2023 למשקיעים 159 מיליון שקל כדיבידנד המשקף תשואת דיבידנד של 5.22%. תשואת הדיבידנד שראו בעלי המניות בסלע נדל”ן ובמניבים ריט היא קרובה יותר ל-7%. סלע נדל”ן חילקה 120 מיליון שקל ואילו מניבים ריט חילקה 81 מיליון שקל.
פיזור הנכסים
על איכות הנכסים והפיזור שלה אפשר לנהל דיון פילוסופי. בכל מקרה – נכון לשנת 2024 שוק ההון חושש יותר מתחום המשרדים מאשר בעבר. בריט 1 קיבלו כבר לפני יותר מעשור החלטה להוריד את המשקל של המשרדים. נכון לשנת 2023 שיעור נכסי המשרדים על החברה עמד על 50%. בחברה סימנו את תחום הלוגיסטיקה והיום הוא מהווה 16% מסך הנכסים. פעילות המסחר מהווה 23% מסך הנכסים.
גם אצל סלע נדל”ן שיעור נכסי המשרדים הוא בערך חצי מהקרן. במונחי שווי – נכסי המשרדים מהווים 49% מהנכסים, המסחר מהווה 27% ואילו הלוגיסטיקה מהווה 11% מסך הנכסים.
גם במניבים יש פעילות משמעותית של משרדים שמהווה כ-45% מסך הנכסים. עם זאת, לחברה עוגן משמעותי בתחום הלוגיסטיקה המהווה 48% מסך הנכסים. יתר הפעילות של החברה (7%) הינה בתחום המסחר.
סיכום
קשה מאוד להשליך מהביצועים ההיסטוריים של מניות קרנות הריט על העתיד אך בסופו של יום שלושת קרנות הריט מספקות חשיפה דומה לתחום הנדל”ן המניב עם פערים שאינם גדולים ביניהם. כל אחת מן החברות מייצרת תזרים חופשי מהנכסים אשר מחולק ברובו או כולו לבעלי המניות כדיבידנד.
בראייה קדימה, הפער בין החברות ייקבע ביחס לאיכות הנכסים. כך למשל, ריט 1 מבצעת בימים אלו השקעות משמעותיות בשיפוץ נכסי משרדים באזור רעננה, מניבים ריט נדרשת לאכלס את מגדל מניבים וביצעה מספר השקעות נוספות. סלע מצידה צריכה “לעכל” את בית מאני ולמצוא שוכר לנכס בתקופה מאוד לא פשוטה.
בחלק מהחברות יש נכסים חבויים. כך למשל, ריט 1 נמצאת בתהליך בוררות על ישפרו סנטר מול אנשי העסקים כידן דהרי וירון אדיב. אם ריט 1 תזכה בבוררות היא עשויה לרכוש 75% מהנכס במחיר מציאה ביחס לשווי הכלכלי ויווצר לה רווח משמעותי על הנייר מהעסקה. בוררות זו אינה נמצאת במאזנים של החברה – אך יש לקרן אופציה לקבל נכס הרבה מתחת לשווי הכלכלי.
מצד שני, נכס של מניבים ריט של טכנולוגית להבים עלול להתפנות בקרוב. אמנם, לשוכרת יש הסכם שכירות עד שנת 2029 אך נכס זה מייצר חוסר וודאות בחברה. מצד שני, ייתכן כי דווקא סגירת המפעל עשוי להפוך את השטח התעשייתי לשטחי מגורים אשר יציפו ערך בחברה בעתיד.
נכון להיום – התמחור של החברות פחות או יותר זהה – סביב מכפיל הון של 75%-76% – אך חברה אשר תצליח להשביח את נכסיה בימים אלו עשויה לקבל תגמול יתר מהשוק לעומת החברות האחרות.
גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך.
כל הפועל בנייר על בסיס סקירה זו – לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ אינו מחזיק במניות המוזכרות בכתבה
