בצומת דרכים קריטי: פוליגון צריכה להחליט על העתיד שלה

הכתבה שלנו היום היא כתבת עדכון על חברת פוליגון (ג.נ. – אני מחזיק בנייר ומגדיל מדי חודש את הפוזיציה). החברה פרסמה את תוצאותיה הכספיות השנתיות בחודש מרץ ודוחות אלו מאפשרים לקבל תמונת מצב על מה שמתרחש בחברה.

רקע קצר

פוליגון נסחרת לפי שווי של 144 מיליון שקל כאשר הנכס המרכזי של החברה הוא מרכז מסחרי הנקרא מיקס הממוקם בחדרה. בנוסף, לחברה יש עוד קרקעות חקלאיות באזור פתח תקווה, קרקע בחיפה בחוף שמן ועוד כ-42 מיליון שקל בקופה (וללא חוב). בכתבה אני רוצה לעדכן על המצב של החברה בעת הנוכחית והמידע אשר מופיע בדוחות הכספיים שפורסמו.

מרכז מיקס בחדרה

הנכס המרכזי של פוליגון נקרא מרכז מיקס הממוקם בחדרה. מדובר במרכז דו דומתי בשטח של כ-24,700 מ”ר. במרכז עצמו יש גם מתחם של בתי קולנוע אשר הקמתו הושלמה ומניבה הכנסות. נכון לסוף שנת 2022 הנכס נהנה משיעור תפוסה שנתי של 95.5%, זאת לעומת 91% בסוף שנת 2021 ו-91% בסוף שנת 2020. לקוח העוגן של המתחם היא רשת הקמעונאות יוחננוף אשר מפעילה חנות סופרמרקט במקומה של רשת יינות ביתן שעזבה.

 

הנכס עצמו רשום בספרי פוליגון לפי שווי של 91.1 מיליון שקל מאחר והחברה בוחרת להפחית את שווי הנכסים בספרים ולא להציג את הנכס על פי שווי הוגן. למרות זאת, פוליגון מבצעת הערכת שווי של הנכס אחת לשנה. בסוף 2022 השווי ההוגן של מרכז מיקס עומד על 254 מיליון שקל, זאת לעומת כ-250 מיליון שקל בסוף שנת 2021. אני סבור שהערכה זו שמרנית מאוד בייחוד לאור החוזים שנחתמו במהלך השנה אשר מעניקים אפסייד עתידי נוסף לשווי הקניון.

ניתן לראות כי בשנים האחרונות דמי השכירות הממוצעים למ”ר בקניון נמצאים במגמת עלייה. דמי השכירות הממוצעים בשנת 2020 הסתכמו ב-66 שקלים למ”ר, עלו ל-69 שקלים למ”ר בשנת 2021 ובשנת 2022 זינקו ל-75 שקלים למ”ר.

בראייה קדימה – יש שני נתונים שמשביחים את דמי השכירות. הראשון – החוזים בדרך כלל צמודים למדד המחירים לצרכן – כך שבכל מקרה דמי השכירות צפויים לזחול מעלה בכ-3-5% בשנה הקרובה. מעבר לכך, ניתן לראות מהחוזים שנחתמו במהלך 2022 – שחוזים חדשים נחתמים במחירים גבוהים יותר מאשר דמי השכירות הממוצעים.

החוזים שנחתמו במהלך השנה התבצעו לפי מחיר ממוצע של 106 שקלים. בשנת 2022 חתמה פוליגון על דמי שכירות חדשים עם חמש לקוחות בשטח כולל של 756 מ”ר. דמי השכירות נחתמו בין 90 שקלים למ”ר (חנות לביגוד ספורט) לבין 165 שקלים למ”ר (חנות מפעל של שטראוס).

גם לשנת 2023 פוליגון כבר חתמה על הסכם עם לקוח גדול – רשת גדולה להפעלת חנות ביגוד סגרה הסכם ל-10 שנים לגבי שטח של 690 מ”ר לפי דמי שכירות חודשיים של 100 שקלים למ”ר (ככל הנראה פוקס). הסכם זה מתייחס לשטח כמו כל החוזים אשר נחתמו בשנת 2022 יחד ומספק עוגן לשנים הקרובות בדמי שכירות גבוהים יחסית לממוצע. מה שיותר מעניין הוא שהשטח נמסר לשוכרת כבר ביוני 2022 וניתנה לו תקופת התאמה של 90 יום – כלומר התוצאות הכספיות של שנת 2022 אינן כוללות מספר חודשים של דמי שכירות בשטח זה.

 

הערכת השווי של מרכז מיקס

אם מנתחים את ההכנסות השנתיות (NOI) של החברה מדמי שכירות הרי שיש צמיחה יפה של ה-NOI במתחם. אם בשנת 2020 ה-NOI הסתכם ב-15.6 מיליון שקל, בשנת 2021 הוא עלה ל-18.8 מיליון שקל ובשנת 2022 ה-NOI כבר הגיע ל-22.3 מיליון שקל. בחישוב גס – על פי שיעור היוון של 7% שווי הנכס הוא כ-320 מיליון שקל.

מעריך השווי מצידו לוקח שיעור היוון שמרני יותר של 7.43% לנכס ומגיע ל-281 מיליון שקל – אך הוא מבצעת הפחתת ערך של 23.3 מיליון שקל בעקבות נושא של הויטרינות – מדובר בבעיה שהתרחשה בתכנון המבנה שגרם להתנפצות ויטרינות והתעמקות הפרספקס בקניון – דבר אשר ניתן לטיפול על ידי החלפת הויטרינות בצורה נכונה. פוליגון מצידה מנהלת הליך משפטי הנמצא בגישור כדי לטפל בסוגיה.

הקרקעות בחיפה ובפתח תקווה

לפוליגון יש קרקע של 11 דונם בחוף שמן שבחיפה. על הנכס יש מבנים וסככות שבהם לא ניתן לבצע שימוש. הנכס בחיפה רשום בספרי פוליגון לפי שווי של 5.7 מיליון שקל. יחד עם זאת, הערכת השווי לנכס קובעת לו שווי הוגן של 15.5 מיליון שקל. בשנת 2022 הצליחה פוליגון להשכיר חלק מהנכס תמורת סכום של 436 אלף שקל. כסף קטן. פוליגון תהיה מוכנה לפתח את הנכס אך לשם כך היא מחפשת שוכר לתקופת שכירות ארוכה.

 

בנוסף, לחברה יש שתי קרקעות חקלאיות בפתח תקווה באזור התעשייה סגולה. בשטח זה בנויות סככות שהוקמו עם היתר לטובת מבנה חקלאי. גם אם בעתיד יש סיכוי שהקרקע תשנה ייעוד למגורים – אני כרגע לא בונה על כך וסופר את הקרקע הזאת באפס (למרות שבטווח הבינוני והארוך הקרקע הזאת עשויה להתברר כזהב טהור אשר חבוי בתוך המאזן של פוליגון).

המצב הפיננסי של החברה

נכון לסוף שנה לפוליגון היה כ-42 מיליון שקל בקופה. החברה ייצרה בשנת 2022 כ-16.3 מיליון שקל מפעילות שוטפת. את הכסף ניצלה החברה על מנת לפרוע את יתרת ההלוואות שהיו לה (כ-7 מיליון שקל) כאשר במקביל מכרה כמעט לחלוטין את תיק ניירות הערך שלה. אינני יודע כיצד החברה מנהלת את הנכסים הפיננסים שלה אך ניתן להעריך כי הפעילות של החברה הינה סולידית יחסית.

במהלך 2022 הגדילה פוליגון את ההפרשה שלה לחובות מסופקים מצד לקוחות מרמה של כ-680 אלף שקל לרמה של כ-2 מיליון שקל. ככל הנראה הסיבה לכך נובעת מהמחלוקות שהיו עם החברה המפעילה את רשת הקולנוע סינמה סיטי בכל הקשור למועד תחילת השכירות. אינני יודע כיצד הסוגייה תיפתר אך כרגע לפחות ביצעה פוליגון הפרשה מסוימת של חוב הלקוחות אך כעת ביחס לפעילות השוטפת התשלום מבוצע כסדרו.

שאלת 42 מיליון השקלים – מה פוליגון תעשה עם הכסף?

 

אחת השאלות היותר מעניינות שבעלי המניות צריכים לשאול את עצמם היא מה תעשה פוליגון עם הכסף שבקופה. לחברה יש 42 מיליון שקל שניתן לבצע איתם שימוש ראוי – דיבידנד, רכישה עצמית של מניות או אולי אפילו השקעה חדשה כדי להשביח את החברה.

פוליגון כחברה ציבורית אינה יכולה לפעול כחברה ציבורית עם נכס אחד וצריכה לבחור את הכיוון שלה. אפשרות אחת היא למכור את הנכס ולחלק את התמורה שתתקבל לבעלי המניות. לחילופין – יכולה פוליגון לייצר סיפור של צמיחה – ולרכוש מרכז מסחרי פועל או לרכוש קרקע שעליה ניתן להקים מרכז מסחרי. זה עשוי לתת למשקיעים אופק חיובי לחברה ולכיוון אליו מכוונת החברה.

דווקא בעת הזאת – כמות ההזדמנויות בשוק היא משמעותית – חברות שנתקלות בקשיים ורוצות או צריכות למכור נכסים. פוליגון יכולה לנצל זאת – כדי לבצע עסקה הזדמנותית. מצד שני, ככל שאין לחברה שימושים מיידיים לכסף שלה – יכולה החברה לקדם מהלך שבו החברה תרכוש מניות של עצמה, לחלק דיבידנד לבעלי המניות מאחר ונכון לרגע זה לא נראה שלחברה הציבורית יש צורך בכל כך הרבה כסף בקופה.

סיכום

פוליגון היא חברה מעניינת שאיך שלא הופכים את זה – המניה נסחרת עמוק מתחת לשווי הנכסי הנקי של החברה. הסיכון המרכזי שבחברה הוא העובדה שהחברה בנויה על נכס בודד (single asset) וכפי שהוכיח אירוע השריפה שהתרחש לפני מספר שנים – סיכון גם עלול להתממש. עם 42 מיליון שקל בקופה וללא חוב פוליגון צריכה לקבל החלטה על דרכה – מכירת החברה / מרכז מיקס וחלוקת התמורות לבעלי המניות או הרחבת הפעילות העסקית על ידי מרכז מסחרי שני. כך או כך – בעלי המניות בחברה מרגישים שהם אינם שותפים לרווחים, וזאת הבעיה הגדולה שבגללה המניה מאוד “מדוכאת”.

 

גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך.
כל הפועל בנייר על בסיס סקירה זו – לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ מחזיק במניית פוליגון לטווח ארוך ועשוי לפעול להגדלת החזקותיו