לאחר הדוחות שפורסמו: מהו האפסייד הקיים במניית פוליגון?

אחת לחצי שנה אני נוהג לכתוב על פוליגון – מניה שאני מחזיק לטווח ארוך. הדוחות של החברה אשר מסכמים את הפעילות של החברה במחצית הראשונה של השנה גם הם תאמו את הציפיות שלי – המשך שיפור הביצועים בקניון מיקס בחדרה לצד הגדלה של קופת המזומנים של החברה שעמדה בסוף יוני על 75 מיליון שקל וללא חוב (היום כנראה קרוב ל-78-79 מיליון שקל).

נכון להיום המניה של פוליגון עלתה בכ-22% מתחילת שנת 2024 והיא נסחרת לפי שווי של 201 מיליון שקל. חישוב פשוט מעלה כי שוק ההון מעניק לקניון מיקס וליתר הנכסים של החברה שווי של 126 מיליון שקל בלבד – הרבה מתחת לשווי הכלכלי של הנכסים האלו.

קניון מיקס בחדרה

הנכס המרכזי של פוליגון אשר מעניק לו את רוב השווי הוא מרכז מיקס בחדרה. הנכס רשום בספרי החברה לפי עלות מופחתת של 83.3 מיליון שקל. זהו אינו השווי ההוגן של הנכס מאחר ופוליגון בחרה בשיטה חשבונאית אשר אינה מציגה את הנכס בשווי הוגן. בדוח השנתי של פוליגון הוצגה הערכת השמאי אשר קבעה כי השווי ההוגן של הנכס עומד על 274 מיליון שקל. לעניות דעתי הצנועה – בעת מימוש השווי הריאלי של הנכס גבוה אף יותר – אך לצורך הדיון נלך על מה שקבעה החברה.

מניתוח הביצועים של הקניון עולה כי במחצית הראשונה של שנת 2024 ביצועי הנכס השתפרו. ההכנסות נטו מהנכס עמדו על 12.1 מיליון שקל לעומת 10.8 מיליון שקל בתקופה המקבילה בשנת 2023. קשה לעמוד במדויק מהיכן הגיע השיפור אך כן ניתן לראות שיפור בשיעור התפוסה הממוצע בנכס שעמד במחצית הראשונה של השנה על 98.5% – זאת לעומת 96% בתקופה המקבילה בשנת 2023.

 

דמי השכירות הממוצעים למ”ר בנכס דווקא ירדו מעט ביחס לתקופה המקבילה בשנת 2023 ועמדו על 84.5 שקלים למ”ר. בחברה לא מסבירים את הסיבות לכך. צריך לזכור גם שדמי השכירות שמשלמות חנויות מוצמדים למדד המחירים לצרכן כך שניתן היה לצפות לזחילה מעלה של כ-3-4% רק בשל מדד המחירים לצרכן. אני מעריך בזהירות שהסיבה לכך נובעת מהשלכות המלחמה והשפעה אפשרית על פידיון החנויות ששחקה מעט את דמי השכירות.

התוצאות הכספיות

צריך לומר בהגינות שהתוצאות הכספיות של החברה קצת פחות מעניינות – אך עדיין חשוב למקד את הדיון בשני נושאים שכן בולטים במספרים. הראשון – הכנסות מימון. פוליגון היא חברה שאינה ממונפת והיום יש לה כ-75 מיליון שקל בחשבון הבנק. הכסף מופקד בפיקדונות וצובר ריבית. במהלך המחצית הראשונה של השנה פוליגון נהנתה מהכנסות מימון בהיקף של 1.5 מיליון שקל מהריבית על הפקדונות. כסף זה מגדיל את חשבון הבנק של החברה מעבר לביצועים של קניון מיקס.

הסיפור השני נוגע לקרקע של החברה בפתח תקווה. פוליגון קיבלה שומת ארנונה עבור השנים 2019 ועד 2024 בהיקף של 4.9 מיליון שקל. פוליגון ערערה על השומה והנושא הגיע לבית המשפט. בתחילת יולי התקיים דיון בבית המשפט המחוזי וטרם התקבלה פסיקה. עם זאת, בחברה מעריכים בסבירות של יותר מ-50% כי החברה לא תידרש לשלם סכום העולה על 900 אלף שקל. התוצאה היא שפוליגון ביטלה את ההפרשה לארנונה בהיקף של 3.4 מיליון שקל.

צריך לזכור שפרט לסוגיה זו, עיריית פתח תקווה הגישה לפוליגון דרישה לתשלום ארנונה בהיקף של 30 מיליון שקל (אשר כולל בתוכו ריבית והצמדה בהיקף של כ-15 מיליון שקל). אם ננטרל את הסכום אשר נכלל בדיון בבית המשפט – הסכום אשר נדרש ונמצא במחלוקת עומד על כ-25 מיליון שקל. פוליגון מתכוונת לחלוק על השומה ולהגיש עתירה מנהלית עד תחילת ספטמבר. בחברה מעריכים כי ישנה סבירות העולה על 50% כי השומה תתבטל ולכן גם לא ביצעו הפרשות בגין הסוגיה.

לא אכנס בכתבה זו לעומק לתביעה הנגזרת שהגיש חברי אהרון כהן כנגד החברה הנוגעת לקרקע של החברה בפתח תקווה בהיקף של 63.6 מיליון שקל. רק אגיד למי שאינו מכיר – זה שתביעה נגזרת הינה תביעה שבה התובע מבקש להיכנס לנעלי החברה ולתבוע כסף מנושאי משרה ובעל השליטה עבורה ולטובתה. ככל שהתביעה תתקבל – מי שייהנה מהכסף זאת החברה הציבורית. עוד חשוב לציין כי הנזק הנתבע כולל גם את דרישת עיריית פתח תקווה לשומת הארנונה מהפסקה הקודמת.

מתי פוליגון תעשה שימוש בכסף שצברה?

זאת אחת השאלות המרתקות ששואלים את עצמם בעלי המניות. התזה הרווחת היא כי מטרתו של בעל השליטה בחברה קובי מימון היא “לייבש” את בעלי המניות ואין בכוונתו לחלק את הכסף. כמי שמחזיק במניה לטווח ארוך – אין זה משנה עבורי אם הכסף נמצא בחברה או מחולק לי כדיבידנד. הערך של המניה אמור להיגזר גם מהכסף אשר נמצא בקופה של החברה אשר הולך ונצבר.

השאיפה שלי מבחינת החברה היא שייעשה שימוש בכסף – או באמצעות רכישה של מרכז מסחרי קיים ועובד שניתן להשביח אותו, או ייזום של מרכז מסחרי נוסף על ידי זכייה במכרז של רמ”י. במשך מספר שנים פוליגון לא ביצעה עסקאות חדשות אך ניתן להעריך שבפוליגון בוחנים כל הזמן עסקאות אפשריות מתוך מטרה להגדיל את היקף הפעילות של החברה.

בסופו של דבר קובי מימון צריך להחליט האם פוליגון הינה חברה בעלת נכס בודד אשר מייצר וצובר מזומנים – או חברה ששמה לה למטרה להגדיל את פורטפוליו הנכסים שלה ולהתחיל לעבוד בשביל בעלי המניות. כרגע לפחות נראה שמטרתו של מימון היא לייבש את החברה – זאת מתוך שאיפה עתידית להגדיל את ההחזקות ואולי אף למחוק את החברה ממסחר.

 

לדעתי, מטרתן של כל התביעות שהוגשו על ידי בעלי מניות הינן בסופו של דבר להציף את הערך החבוי בחברה – מתוך ציפייה לסגור עסקה שתמחק את המניה ממסחר בשווי הוגן. לי כאמור, יש הרבה סבלנות ומניית פוליגון אמורה להמשיך לזחול מעלה בהתאם לקצב הייצור של המזומנים של מרכז מיקס.

קובי מימון חזר לישראל

אחד מהדברים שאולי כן עשויים לאותת על הכיוון שאותו מתווה בעל השליטה קשור לפרסומים בנושא אשר חזר לארץ לאחר תקופת גלות ממושכת של יותר מעשר שנים באופן אשר מאפשר לו לקבל מעמד של תושב חוזר ואיתן גם הטבות מס. מימון גם מונה לאחרונה למנכ”ל אירפורט סיטי במקומו של חיים צוף ונראה שהוא מתחיל לחזור לעניינים ולהפסיק לנהל את הקבוצה בשלט רחוק.

עבור בעלי המניות בפוליגון מדובר לטעמי בחדשות טובות. אמנם, פוליגון נשלטת על ידי נאמנות אשר נמצאת בג’יברלטר ונקראת the gate settlement אשר מוחזקת על ידי שלושת ילדיו אורי, ניר ודן אך לכל בר דעת ברור כי האיש החזק הוא מי שהקים את השותפות – קובי מימון. החזרה של מימון לישראל אשר מאפשרת לו לנווט את פעילותה של פוליגון ממדינת ישראל אמורה לתרום לבעלי המניות.

סיכום

 

המחצית הראשונה של פוליגון המשיכה את המומנטום החיובי של קניון מיקס. פוליגון הגדילה את קופת המזומנים שלה ל-75 מיליון שקל עם אפס חוב. דווקא האירועים אשר מתרחשים מאחורי הקלעים ובהם חזרתו של קובי מימון לישראל והתביעה הנגזרת שהוגשה כנגד שורה של נושאי משרה בחברה מן העבר – הם אלו אשר עשויים להציף ערך בחברה בסופו של דבר.

וגם אם זה לא יקרה – מניית פוליגון נסחרת עמוק מתחת לשווי הכלכלי שלה. אם תיקחו את מרכז מיקס בתוספת קופת המזומנים נגיע ל-350 מיליון שקל שהם 74% מעל המחיר בשוק. ומה עם הקרקע בפתח תקווה? ומה עם הקרקע בחיפה? לנכסים האלו יש ערך שהשוק כרגע מתעלם מהם לחלוטין. הסבלנות נדרשת והערך האמיתי בחברה יצוף והמניה תתחיל להתקרב לשווי הכלכלי שלה.

גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך.
כל הפועל בנייר על בסיס סקירה זו – לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ מחזיק במניית פוליגון לטווח ארוך ועשוי לפעול להגדלת החזקותיו