מיוחד: האתגרים של חברות האג”ח האמריקאיות בשנה הקרובה

חברות האג”ח האמריקאיות נדרשות לפרוע תשלומי קרן וריבית לנושים בשנה הקרובה בהיקף של 5.25 מיליארד שקל, כך עולה מניתוח מיוחד של אתר הוט סטוקס. סך תשלומי הריבית לשנה הקרובה מסתכם ב-1.02 מיליארד שקל כאשר תשלומי הקרן מסתכמים ב-4.22 מיליארד שקל. כל זה – לא כולל את החוב של סטרווד שהועמד לפירעון מיידי בהיקף של 910 מיליון שקל שהולך להסדר חוב.

בשעה שמרבית מחברות האג”ח האמריקאיות נסחרות בתשואה דו ספרתית אשר אינה מאפשרת מיחזור של הלוואות בשוק החוב המקומי – הרי שהשנה הקרובה צפויה להיות מאתגרת במיוחד פי כמה עבור חלק לא מבוטל מהחברות. לצד חוסר הנזילות בשוק המקומי, גם משבר הקורונה אשר פוקד את השוק האמריקאי לא משפר את מצבן ורק מעצים את האתגרים העומדים בפני החברות. בכתבה ננתח את הסיטואציה אצל חלק מחברות האג”ח.

רק בסוף השבוע אחת מחברות האג”ח האמריקאיות UIRC הודיעה על סיום חייה הציבוריים בתל אביב. החברה תפרע את מלוא התחייבויותיה למחזיקי האג”ח בפירעון מוקדם בתוספת הקנס. בסה”כ מדובר על החזר של כ-357 מיליון שקל לנושים. חברת UIRC מצטרפת לחברות צ’וזן, WCG ומדלי אשר ביצעו פירעון מוקדם לחוב שלהם וסיימו את חייהן בבורסה בתל אביב.

מצד שני, עד כה חברות האג”ח האמריקאיות כבר סיפקו לנו מספר הסדרי חוב. ראינו שתי חברות קטנות שקרסו – אורבנקורפ וברוקלנד אך בחודשים האחרונים חברת סטרווד הצטרפה רשמית והאג”חים שלה הפסיקו להיסחר. בראי ההיסטוריה – חברת סטרווד תיזכר כאחת ההשחלות הגדולות אשר הגיעו לשוק ההון בתל אביב והרבה הבטחות ללא כיסוי שניתנו ברוד שואו והתאיידו במבחן המציאות.

במסגרת הניתוח שלנו עברנו על כל סדרות האג”ח ובחנו את התשלומים הצפויים באיגרות החוב בהתאם ללוח הסילוקין. את התוצאה ריכזנו לטבלה מסכמת שדרכה ניתן לבחון את האתגרים העומדים בפני חברות האג”ח.

הסדר חוב לפנינו ברילייטד, אתגרים גדולים אצל מויניאן

כבר במבט ראשון ניתן לראות חברות שבהם ישנם אתגרים פיננסיים לא מבוטלים. הראשונה הינה רילייטד אשר על פי לוח סילוקין נדרשת לפרוע לנושים סכום של כ-700 מיליון שקל ולסיים את דרכה בתל אביב. בפועל – החברה נמצאת בגיבושו של הסדר חוב אשר יכלול תשלום של חלק מיתרת הקרן (נניח 30%) כאשר יתרת החוב תיפרס מחדש לתקופה של שנה או יותר. תנאי ההסדר טרם פורסמו או אושרו.

חברה נוספת אשר הצליחה בקושי רב לצלוח תשלום קרן גדול ביוני 2020 היא מויניאן אשר נזקקה לסיוע מצד בעל השליטה והחזר הלוואה שניתנה לחברה תחת שליטתו. מויניאן שאיגרות החוב שלה נסחרות בתשואה של עד 18% תידרש להשיב לנושים 420 מיליון שקל. התשלום המשמעותי הקרוב יהיה בדצמבר 2020 בהיקף של 213 מיליון שקל בעיקר תשלום קרן למחזיקי אג”ח מסדרה ב’. ביוני 2021 תתמודד החברה עם החזר קרן גדול לאג”ח א וריבית לאג”ח ב’ בהיקף כולל של 206 מיליון שקל. על החברה לפעול בחצי שנה הקרובה בצורה נחושה על מנת לפרוע את התשלומים. עוד נציין כי בעל השליטה בחברה רכש באופן אישי אג”חים בשוק כאקט של הבעת אמון ולמעשה בתרחיש של הסדר או פירוק – הנושים קודמים לבעלי השליטה.

המח”מים מתקצרים וגם החברות הקטנות צריכות לשלם

אחת מהחברות שתידרש לבצע תשלומים גדולים בשנה הקרובה היא MDG שתידרש לפרוע 335 מיליון שקל בשנה הקרובה. רוב התשלום הינו פירעון מלא של אג”ח ב’ באפריל 2021 בהיקף של 282 מיליון שקל. אג”ח ב’ הוא אג”ח אשר מגובה בביטחונות חזקים של שני בתי אבות – אחד בברוקלין ואחד בקווינס. סביר להניח שהחברה תנסה לקבל הלוואה חדשה (לא משוק ההון) על מנת לפרוע את החוב לסדרה ב’. בפועל, זה לא אג”ח קורפורייט ולכן הפירעון שלו הוא יחסית פשוט ודורש בסה”כ בנק מממן.

עוד חברה שכדאי לעקוב אחריה היא דלשה אשר בשנה הקרובה תידרש לפרוע תשלומים בהיקף של כ-325 מיליון שקל. לחברה יש נזילות גבוהה מאוד כאשר רוב התשלום מיועד לפירעון של אג”ח ג’ בפברואר 2021. החברה כמעט והשלימה את בניית הנכס המגבה אשר נקרא מורנינגסייד (ישנו עיכוב קל בהשלמה עקב הקורונה) – וסביר שהחברה תפעל לפירעון ההלוואה ממקורותיה או תנסה למחזר אותה דרך המערכת הבנקאית.

עוד חברה שכדאי לעקוב אחריה וכבר קיבלה חצי שנה של חסד מהשוק היא קופרליין. החברה עתידה לפרוע את אג”ח א’ באוקטובר הקרוב אך טרם השלימה את מכירת הנכס המרכזי הנקרא הארבור אין שלגביו נחתם הסכם למכירתו תמורת 75 מיליון דולר. העסקה – טרם הושלמה. שתי אפשרויות: או שהעסקה תושלם בסוף חודש ספטמבר או שהחברה תידרש לבצע הסדר חוב נוסף מול השוק.

האתגרים של אול-יר ודה זראסיי

בשעה ששוק החוב סגור כמעט לחלוטין לגיוסי חוב, יש כמה חברות שכדאי לעקוב אחריהן ולנסות להבין כיצד בכוונתן לפרוע את התשלומים לנושים.

 

החברה הראשונה הינה אול-יר אשר תידרש בשנה הקרובה לפרוע תשלומים בהיקף של 262 מיליון שקל למחזיקי האג”ח. החברה נמצאת בשני תהליכים שעשויים להזרים לקופתה סכומי כסף משמעותיים: 1. מכירה של מקבץ נכסים מניבים בהיקף של כ-340 מיליון דולר 2. מימון מחדש של פרוייקט דניזן (בושוויק) ומספר נכסים מניבים לא משמעותיים. שני תהליכים אלו עשויים להיות קריטיים עבור אול-יר והשלמתם יספקו רוח גבית משמעותית לחברה קדימה.

התשלום המשמעותי הראשון של אול-יר צפוי להתרחש בנובמבר 2020 בהיקף של כ-108 מיליון שקל – תשלום קרן וריבית למחזיקי האג”ח מסדרה ב’. התשלום השני הינו בינואר 2021 בהיקף של 48 מיליון שקל – תשלום קרן וריבית למחזיקי האג”ח מסדרה ד’. השלמת העסקאות יספקו לחברה הרבה אוויר ואף יובילו לפירעון מוקדם של החוב למחזיקי האג”ח מסדרה ה’ אשר מגובים בפרויקט דניזן. במידה והחברה לא תשלים את עסקאות אלו – מצבה בשנה הקרובה צפוי להיות סופר-סופר-מאתגר.

חברה נוספת שכדאי לשים אליה לב היא דה זראסיי. על פניו החוב של החברה פרוס היטב – תשלום קרן בשיעור של 6.67% בהיקף של 104 מיליון שקל בכל חצי שנה (ועוד כמה עשרות מיליוני שקלים עבור ריבית). עם זאת, גם משבר הקורונה, וגם החקיקה בניו יורק שנכנסה לתוקף לפני חצי שנה כשלצידן תשואות האג”ח שבהן נסחר החוב הלא מובטח (14%) מאלצות את החברה לפרוע את התשלומים ללא מיחזור חוב בתל אביב וזה לא כל כך טריוויאלי.

אחד מהמקורות הכספיים עליהם נסמכת החברה, ואף צוין במסגרת הדוחות של הרבעון הראשון הינו מיחזור הלוואות בהיקף כולל של 160 מיליון דולר. דה זראסיי ציינה כי המהלך ייצור לה עודף תזרימי של כ-39 מיליון דולר ושההלוואות יועמדו לה בחודשים הקרובים. כמו כן, יכולת ההחזר של החברה תלויה בעיקר מהתזרימים אותם תקבל ממכירת דירות קונדו. ברבעון הראשון מכרה החברה 29 יחידות דיור בכ-13 מיליון דולר ובחודשים אפריל ומאי הושלמו מכירתם של 23 יחידות נוספות בהיקף של כ-9 מיליון דולר.

הקורונה דילגה על ספנסר

 

אחת מהחברות היותר טובות שהגיעו למשבר ברמת נזילות גבוהה היא ספנסר. עד לפני כמה חודשים הדעה שלי על החברה הייתה שלילית, אך לאחר פרסום הדוחות השנתיים של החברה – היום אני נוטה להאמין שהחברה תדע לפרוע את התשלומים שלה מהתזרימים השוטפים וממש לא תתקשה בכך. ספנסר נדרשת לפרוע בשנה הקרובה 191 מיליון שקל למחזיקי האג”ח. בסוף שנת 2019 היו לחברה 56 מיליון דולר בקופה. בחודשים הראשונים של 2020 קיבלה החברה החזרי הלוואות שהעמידה החברה לטובת עסקאות נדל”ן בהיקף של 13 מיליון דולר, וסכום נוסף של כ-20 מיליון דולר צפוי להיכנס לחברה בחודשים הקרובים. האג”חים של החברה נסחרים ב-10-11% תשואה ויחד עם התזרים השוטף שמייצרת החברה מנכסיה המניבים, כמו גם הקרקעות שבבעלותה – מספקים הרבה אופטימיות לגבי היכולת של ספנסר לשלם את חובותיה מהתזרים השוטף גם כאשר שוק ההון סגור לגיוסים.

החברה האחרונה שנתמקד בה היא דה לסר. נתחיל מהסוף: הנפקת אג”ח שהחברה תכננה לבצע בהיקף של 260 מיליון שקל אשר מגובה בנכסים מניבים לא יצאה אל הפועל בגלל תנאי השוק. תשואות האג”ח בסדרה ה’ עלו בעקבות זה מכ-11% ל-14-15% ועוד יותר מקשים על ביצוע העסקה כעת. דה לסר נדרשת לשלם למחזיקי האג”ח תשלומים משמעותיים של 320 מיליון שקל בשנה הקרובה ותידרש לאתר כנראה מקורות אחרים לתשלום החוב לנושים בתל אביב.

דה לסר נדרשת לשלם סכום של כ-36 מיליון שקל באוגוסט 2020 ולסלק לחלוטין את סדרה ג’ מהשוק. העומס המשמעותי העומד בפני החברה צפוי להתרחש באפריל-מאי 2021 כאשר החברה תידרש לפרוע תשלומי קרן וריבית לאג”ח ד’ וה’ בהיקף כספי של כ-250 מיליון שקל.

דה לסר תכננה להשתמש בתמורת האג”ח על מנת לפרוע 22 מיליון דולר של חוב מובטח הקשור לפרויקט מייפלטון שהיה אמור להיפרע באפריל 2020. לדה לסר יש שישה חודשים ארכה לשלם את התשלום (דהיינו עד אוקטובר 2020). בחברה טוענים עוד כי יש להם נכסים לא משועבדים בהיקף כספי של 90 מיליון דולר ושהחברה גם בוחנת מכירה של נכס הנקרא 101 fleet place אשר רשום בספרי החברה בכ-55 מיליון דולר.

רק בחודש אפריל האחרון שעבדה החברה את הנכס כנגד הלוואה בהיקף כספי של 21 מיליון דולר בריבית של 5.5%. מדובר בנכס שערכו עלה משמעותית בשנת 2019 לאחר שמועצת העיר ניו יורק אישרה הקמת שטחי משרדים, מסחר ומגורים בשטח במקום הנכס הקיים. לטעמי – הסבירות למימוש מהיר של הנכס אינה גבוהה אך הערך של הנכס כנראה ששווה את ערכו המעודכן בספרים ואולי אף מעבר לכך.

 

גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך
נכון למועד הכתבה, הח”מ אינו מחזיק בניירות המוזכרים ואינו מתכוון לפעול בהם