ניתוח: האם בקרוב נחווה גל נוסף של ירידות חדות בארה”ב?

האם שוק ההון האמריקאי בדרך לגל נוסף ומשמעותי של ירידות שערים? על השאלה הזאת מנסה הכתבה הבאה להשיב. משיחות שערכתי עם לא מעט מנהלי השקעות בארץ עולה תמונה כמעט אחידה שהם אינם מבינים את התמחור של מה שקורה בארה”ב. החשש שלהם הוא שהשוק האמריקאי עלול לראות ירידות שערים משמעותיות.

נכון לשעות הבוקר – מדד ה-S&P 500 נסחר ברמה של 2,757 נקודות. מדובר ברמה הנמוכה ב-19% מרמת שיא כל הזמנים אשר נקבעה ב-16 בפברואר שעמדה על 3,388 נקודות. מאז – הספיק המדד לצלול עד 2,191 נקודות אך חווה התאוששות משמעותית עד היום. בכתבה – אנסה להסביר לכם מדוע אני סבור שיש לאמריקאיים לאן לרדת.

המשקיע הסביר צריך לדרוש מכפיל רווח נמוך יותר

בואו נעזוב רגע בצד את עניין הקורונה שמשתקת כרגע את כל ארה”ב. האם משהו השתנה בעולם בעקבות הקורונה? ברור שכן. רמת האבטלה בארה”ב מטפסת, חוסר הוודאות שורר בעולם ובעסקים, מה שהיה הוא לא מה שיהיה. לכן – הפרמטר הראשון שהייתי מצפה ממשקיע סביר הוא לקחת מקדם שמרנות.

אני אשתמש בפרמטר של מכפיל הרווח כדי להסביר את דבריי. בואו נניח שחברה נמצאת בצמיחה. בשנה אחת מרוויחה 100, שנה אחרי זה 110, שנה אחרי זה 120 וכן הלאה. כל עוד הצמיחה נמשכת והמשקיעים רואים אופק חיובי – הם יסכימו לשלם עבור המניה מחיר גבוה יותר מבחינת מכפיל הרווח. בתקופות גאות – מכפילי הרווח אמורים לטפס וכך גם באמת קרה בעשור האחרון כאשר החברות צמחו, הריבית הייתה נמוכה והמשקיעים נהנו מעליית ערך המניות.

 

בתקופת משבר – מתרחשים שני אירועים הפוכים. דבר ראשון – הוודאות יורדת. המשקיע הסביר אמור להיות מוכן לרכוש את המניות במכפיל רווח נמוך יותר דווקא בגלל שהוא לא יודע כיצד ייראה העתיד. אם מניה נסחרה במכפיל רווח של 25 וכעת המשקיע שמרן ומוכן להסתפק במכפיל רווח של 20 – הרי שבאופן אוטומטי המחיר של מניה יורד ב-20% גם אם הרווח נשאר ללא שינוי.

למשוואה הזאת יש גם צד נוסף – צד הרווחים. משבר הקורונה אמור לפגוע ברווחי החברות – ההכנסות צפויות לרדת, הרווחים יתכווצו ואולי חברות גם יציגו הפסדים. הדיבידנדים יופסקו והשקעות יצומצמו. החובות כמובן נשארים ללא שינוי. תוסיפו לזה את כל הצרות הנוספות של ארצות הברית: השיתוק התיירותי, המלונות הריקים, מיליוני מובטלים, ירידה צפויה בצריכה הפרטית, הצניחה במחיר הנפט אשר פוגעת בתעשייה והמיתון הצפוי הכבד ביותר מאז מלחמת העולם השנייה. בכמה אתם רוצים לכמת את זה? ירידה של 20% בממוצע ברווחי החברות? אולי 30%?

חישוב פשוט מעלה אם כך שאם שיא כל הזמנים היה תמחור מייצג – הרי שהשווקים צריכים להיות עכשיו כ-35%-40% מתחת לשיא כל הזמנים. עזבו לרגע את העובדה ששיא כל הזמנים אינו מייצג כלום והיינו בסוג של בועה אחרי 11 שנים של עליות רצופות – הרי שאנחנו צריכים להיות כבר בירידה של 50% משיא כל הזמנים. קל.

את חישוב האצבע הזאת יכול כל אדם לעשות ובכל זאת זה לא קורה. מדוע? בשתי מלים: דונאלד טראמפ. הממשל האמריקאי למד משהו חשוב מהמשבר של 2008 שבו נתן לבנק ליהמן ברדרס לקרוס והוביל למשבר אמון חריף בשווקים. במקרה הנוכחי – הפדרל ריזרב שופך עוד ועוד כסף אל תוך השוק. הממשל רוכש איגרות חוב בלי הכרה במטרה להקטין את התשואות.

מדוע הרכישות האלו מתורגמות לעליות בשוקי המניות חרף המצב? למעשה – שוק החוב ושוק האקוויטי מדברים אחד עם השני. כאשר תשואות האג”ח עולות לרמת זבל – הרי שאין כל ערך למניה. אם חברה לא יכולה לשרת את החוב שלה – לבעלי המניות לא נשאר כלום ביד. הפדרל ריזרב רוכש חובות, מקטין את התשואות על החוב – ובאופן הזה משפר את מצבם של מחזיקי האקוויטי (המניות). המהלך הזה מספק אמנם תמיכה לכלכלה האמריקאית – אבל היא לא יכולה להימשך בלי סוף.

 

מה מעניין את דונאלד טראמפ?

גם אם זה ייאמר אחרת – שני הדברים החשובים לנשיא ארה”ב הם שניים: א. שוקי המניות ב. להיבחר מחדש בעוד כחצי שנה לנשיאות. רק לאחר מכן נמצא וירוס הקורונה ואזרחי ארה”ב. זאת הסיבה מדוע לדעתי הוא גם יפסיד את הבחירות הקרובות בשל הניהול הכושל של משבר הקורונה שהוביל למספר עצום של מובטלים במדינה ומספר חסר תקדים של מתים ונדבקים. ארה”ב התעלמה מהסכנה וכעת מחפשת אשמים.

טראמפ מצא כבר שני אשמים: האשם הראשון הוא ארגון הבריאות העולמי. ארה”ב שהיא המממנת הגדולה שלו, הודיעה שתפסיק לתמוך במימון של הארגון מאחר ועזרה לסין שהעלימה מידע על הוירוס וכתוצאה מכך תרמה להתפשטותו של הוירוס בעולם. טראמפ קיבל על כך הרבה ביקורת באירופה אך גם מתורמים נוספים של הארגון דוגמת ביל גייטס.

האשם השני נמצא הבוקר. הממשל האמריקאי שולח חיצים לעבר סין וטוענים שוירוס הקורונה פותח במעבדה הביולוגית שבעיר וואהן שבסין. תיאוריית הקונספירציה הזאת קיימת כבר למעלה משלושה חודשים – אך כעת הממשל האמריקאי משתמש בה באופן רשמי. למעשה, הממשל האמריקאי לראשונה מאשים את סין באחריות לוירוס הקורונה. הסיפור הזה הינו סיפור מתגלגל שעוד נשמע ממנו– אך טראמפ עסוק כעת בלחפש אשמים בשעה שהמדינה שלו סופרת כ-2,500 מתים מדי יום.

סיכום

 

וירוס הקורונה שינה את העולם. גם אם מחר הוירוס ייעלם מן העולם ויימצא החיסון המיוחל – כמעט כל הכלכלות בעולם נכנסו למיתון, עולם התיירות כפי שהכרנו אותו עד היום משתנה, רמת האבטלה בכל העולם תעלה וחוסר הוודאות יגבר. גם אם ארה”ב תחזור לשגרה – הנזק כבר נגרם. יש כמעט קונצנזוס כללי בקרב מנהלי ההשקעות כי השוק האמריקאי נמצא בבועה שעתידה להתפוצץ ומתודלקת על ידי עוד ועוד תוכניות להזרמת הנזילות לשוק (וסביר שיהיו עוד תוכניות).

אינני יודע מה יהיה הטריגר אשר יפוצץ את הבועה (אם היא קיימת), או עד מתי השווקים בעולם ימשיכו לטפס. ייתכן מאוד שעונת הדוחות אשר החלה והתחזיות הקודרות קדימה – יפקחו למשקיעים את העיניים ויבינו שהתמחור הנוכחי של השווקים בארה”ב הוא אך ורק אשליה אופטית. לדעתי כעת האמריקאיים מתחילים להפנים את חומרתה של הקורונה – בשוק ההון זה עדיין כמעט ולא התבטא.

חשוב לציין – הכתבה מתייחסת אך ורק לשוק האמריקאי. השוק המקומי בתל אביב נמצא נכון לבוקר זה 23% מתחת לשיא כל הזמנים אך צריך לזכור שרוב המניות במדד המעו”ף הינן מוטות לטובת כלכלת ישראל – מניות הבנקים, מניות הנדל”ן ומניות המזון מהוות נתח מרכזי במדד ולכן התייחסות לגבי ישראל דורשת התייחסות שונה ואין להשליך ממה שלהערכתי יתרחש בארה”ב על מה שצפוי בשוק בתל אביב.

גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ מחזיק בפוזיציות שורט על מדד ה-s&p 500