תומר קורנפלד
בשבוע שעבר סקרנו בפניכם את אחת הדילמות הקשות ביותר – האם כדאי לרכוש דירה להשקיע – או שאולי עדיף להפנות את הכסף לתחום הנדל”ן המניב. המסקנה שלי הייתה ברורה – קיימת עדיפות להשקיע בנדל”ן מניב לטווח ארוך דרך שוק ההון מאשר להחזיק בבעלותך ארבע קירות. (לכתבה המקורית – לחצו כאן). היום, ננסה למפות את האלמנטים שחשוב לבדוק לפני שבוחרים מניית נדל”ן להשקעה.
קיימות היום בשוק בתל אביב לא פחות מ-95 מניות של חברות נדל”ן – על חלקם אפילו כלל לא שמעתם. אתם באמת לא רוצים להחזיק בחברת תמיר נדל”ן המחזיקה שתי קרקעות לא מאוישות במזרח אירופה. אמנם, הקרקעות יכולות להימכר (מתישהו) וגם יש לא מעט כסף בקופה – אבל זאת לא ההשקעה שאתם מתכננים לטווח ארוך. אז הנה הדברים שחשוב לבדוק לפני שבוחרים חברה להשקעה. בכל מקרה, אני סבור כי הנדל”ן המניב בישראל – הוא אולי ההשקעה הקרובה ביותר שיכולה להחליף רכישה של דירה להשקעה.
1. היכן מתבצעת הפעילות של החברה
יש שני סוגים של חברות נדל”ן – 1. חברות שפועלות בעיקר בישראל 2. חברות שפועלות בעיקר בחו”ל. כמובן שתמיד יש את החברות שפועלות גם וגם ומתחילות לסבך את העסק (כלכלית ירושלים, אלוני חץ). שוק הנדל”ן המניב מקומי מוכר וידוע, ישנה קירבה לנכסים, הן ההכנסות והן ההוצאות נקובות בשקלים (ברוב המקרים) והפעילות הרבה יותר פשוטה להבנה, בעיקר מבחינת התשואות, הרגולציה הקיימת בשוק, שיעור המס וכדומה. מצד שני, בפעילות הבינלאומית של הנדל”ן המניב התשואות עשויות דומות להיות לאלו שבישראל, אך שם יש סוגיות של מטבע. חברות הפועלות במערב אירופה (גרמניה) ויש לא מעט כאלו נאלצות להתמודד עם השלכות מטבע. הצניחה של האירו בשנה האחרונה לא עשתה טוב להון העצמי. קחו את סאמיט, בראק NV, אפריקה נכסים, איידיאו ועוד. נכון – הביזנס יכול לתפקד מצוין אך שינויי מטבע יכול לגמור את החברה. לא מאמינים? לכו תשאלו את אליעזר פישמן שהחזיק בפעילות יציבה ברוסיה עד שקרה מה שקרה לרובל.
2. תחום פעילות – נדל”ן למגורים או נדל”ן מניב
שני סקטורים שונים לחלוטין. הפעם נדבר רק על ישראל. ישנם לא מעט קבלנים בתחום הנדל”ן למגורים שנסחרים כאן בשוק. דוגמאות: אפריקה מגורים, דמרי, חנן מור, אאורה, צמח המרמן, ב.יאיר מצלאוי. דווקא החברה הגדולה בתחום – שיכון ובינוי נדל”ן נמצאת תחת חברת שיכון ובינוי אך היא מהווה נתח לא משמעותי מסך הפעילות של חברת האם. תחום הנדל”ן למגורים הוא תחום ארוך טווח, הקבלנים נהנו בשנים האחרונות מפריחה חסרת תקדים ועלייה חדה במחירי הדירות. קריאה של דוחות כספיים של חברת נדל”ן למגורים היא משימה מורכבת במיוחד. ההכרה בהכנסות וברווחים מתבצעת רק בעת מסירת הדירה. הדבר שיותר מעניין את המשקיעים הוא התקדמות הבנייה, היקף המכירות של דירות חדשות ועוד. במלים אחרות – באפיק זה מה שמעניין הוא יותר ההתקדמות – כאשר הדוחות הכספיים לא משקפים כמעט דבר.
פרט לכך, סקטור הנדל”ן למגורים הוא סקטור שבו הממשלה רוצה לפעול, להוריד ממנו את השומנים, להוריד את מחירי הדירות (זוכרים את מע”מ 0?). האם זה יצליח? או שכן, או שלא. צריך לזכור את זה בחשבון כאשר משקיעים בחברה שכזו. כמו כן, בתחום הנדל”ן למגורים נדרשת סבלנות רבה. מדובר גם בפעילות שעלולה להיות מסוכנת במידה וחל שינוי קיצוני במחירי הדירות (זה עוד לא קרה) ואז הקבלנים עלולים להישאר עם קרקעות שנרכשו ביוקר והיעדר קונים. זה קרה בארה”ב בעבר (סאבפריים).
בתחום הנדל”ן מניב העסק הוא הרבה יותר פשוט. חברה רוכשת נדל”ן שמספק לה תשואה יציבה של 7-8% בשנה. דמי השכירות נכנסים לחשבון הבנק בכל חודש, ההלוואות הבנקאיות נפרעות לאט לאט, המשקיעים מקבלים בדרך כלל דיבידנדים לחשבון הבנק. אחד הפרמטרים שמשפיעים על תמחור החברות הוא עלייה/ירידה בערך הנדל”ן המניב (לאחרונה למשל יש צפי לירידה במחירי הנדל”ן המניב בתל אביב בשל עבודות הרכבת הקלה וצפי להשלמת פרוייקטים רבים בשנים הקרובות).
3. רמת מינוף של החברה
בחרתם חברה להשקעה? צריך לנתח את יכולת החזר החוב שלה. על פי הגדרה – כל חברת נדל”ן לוקחת על עצמה מינוף מסוים (הלוואות). ככל שהמינוף גבוה יותר – כך הסיכון גדול יותר אך גם הסיכוי גדול יותר. חברת נדל”ן מניב עם מינוף גבוה היא למשל הכשרת הישוב שמחזיקה בקרקעות רבות ובנכסים רבים והיא מחלקת דיבידנדים בצורה אגרסיבית. חברות נדל”ן שפחות ממונפות הן למשל ריט 1 וסלע נדל”ן ואפילו אמות. לחברות עם מינוף נמוך יש הוצאות ריבית נמוכות יותר בדרך כלל, והסיכון שבאיגרות החוב שלהן קטן יותר.
4. תשואות האג”ח – צריך לבדוק
לפני שאתם רצים אחרי החלום שבהשקעה בנדל”ן רצוי לבדוק את תשואות האג”ח של החברה. אם התשואה היא יותר מ-6% צמוד מדד או 7-8% שקלים כנראה שיש בעיה בחברה או חשש כלשהו. אלו לא רמות של תשואת זבל, אך השוק מזהה סימנים חשודים. דוגמאות: מצלאוי (שהיום התראיין בכלכליסט ואמר שיחזיר את כל הכסף), אפריקה ישראל, כלכלית ירושלים. אפריקה נכסים נמצאת במצב גבולי.
5. חלוקת דיבידנדים
חברות של נדל”ן מניב נוהגות לחלק דיבידנים בהתאם לרווחיות שלהן. אירפורט סיטי היא אולי החברה היחידה בתחום שלא מחלקת דיבידנדים (גם נצבא כמובן אך היא נמחקה). חלוקת הדיבידנדים מניבה לחשבון הבנק את הריבית על ההשקעה המחליפה השקעה בנדל”ן למגורים. חברות יכולות לחלק בערך כ-3-5% מהשווי שלהן. יש כמובן מקרי קיצון אך השוק נוהג לאזן את זה בעליית ערך המניה וירידה בשיעור תשואת הדיבידנד. חשוב לבדוק מהי מדיניות חלוקת הדיבידנדים של החברה לפני שקונים מניות.
6. תמחור המניה
אחד הפרמטרים שאני אוהב לבדוק חברות הוא מכפיל ההון. נכון, זה לא האינדיקציה היחידה – אך הון עצמי הוא פרמטר מספיק נכון שמודד מהו שווי החברה במקרה של פירוק. הנכסים נמכרים לפי השווי בספרים ואיתם משלמים את ההתחייבויות. זה בעצם מה שנשאר ביד לבעלי המניות. זה כמובן חישוב תיאורטי, ועל ההון העצמי של החברה צריך לבצע שערוכים שונים – (הנכס שווה פחות כי שכר הדירה נמוך, הקרקע הזאת שווה יותר…וכו’). כמובן שגם צריך למדוד את התזרים מהנכסים המניבים באמצעות NOI ו-FFO שהם פרמטרים לא חשבונאיים אבל מלמדים הרבה על החברה.
7. עוד דברים חשוב לבדוק
יש עוד הרבה דברים שחשוב לבדוק כאשר רוכשים מניות נדל”ן אבל לא זה המקום והזמן להרחיב את היריעה לגביהם. למשל – פוטנציאל ההשבחה של הקרקעות שבבעלות החברה, איכות בעלי השליטה והאמינות שלהם בשוק, מרכיב הייזום מתוך סך הפורטפוליו של הנכסים. ייזום טומן בחובו פוטנציאל רווח גדול יותר אך כרוך בסיכון רב יותר עבור בעלי המניות מאשר בנכסים מניבים.
בשבוע הבא נתמקד בתחום הנדל”ן המניב ואחד הפרמטרים שמעניינים משקיעים – תשואת הדיבידנד.