אתמול דווח כי בית ההשקעות ילין לפידות הפך בעל עניין במניית איתמר מדיקל. על פי הדיווח – ילין לפידות מחזיקים כיום 5.5% מניות החברה אשר השווי שלהן כיום מסתכם ב-17.6 מיליון שקל. אחת השאלות ששאלו את עצמם משקיעים זה מה עומד מאחורי ההשקעה בחברת המכשור הרפואי – והאם נכון להיום שווה להשקיע בחברת איתמר מדיקל?
נתחיל מגילוי נאות – גם אני אהבתי בעבר הרחוק את איתמר מדיקל מאוד, בייחוד תחת הכובע של המנכ”ל החדש גלעד גליק. עקבתי אחרי החברה, רבעון ועוד רבעון ועוד רבעון ואז ראיתי שהחברה לא מתקדמת לשום מקום. המכירות בקושי עולות, ההפסד לא מצליח לרדת. גם הכניסה של ויולה שהשקיעה בחברה עשרות מיליוני דולרים הפתיעה את השוק, שינתה את המאזן של החברה אבל הדוחות הכספיים עדיין לא מראים שיפור אמיתי.
אז בכדי לעשות סדר בדברים – אנסה להיכנס לראש של מנהלי ההשקעות בכדי להבין כיצד הם רואים את ההשקעה באיתמר מדיקל. אבל לפני כן, למי שאינו מכיר אתן רקע קצר על החברה ושני המוצרים המובילים שלה שנמכרים ומאושרים לשיווק.
איתמר מדיקל היא חברת מיכשור רפואי. שני המוצרים המובילים שלה הם מוצרים דיאגנוסטיים ולא מוצרים שמטפלים. כלומר – המוצרים תפקידם לאתר בעיות בעיקר מתחום הקרדיולוגיה אצל המטופלים באופן אשר ייאפשר להם לדעת כי נדרש טיפול אצל רופא מומחה. שני המוצרים של החברה הם אלו:
1. מוצר ה-WatchPAT אשר מאפשר אבחון של הפרעות נשימה בשינה. מחקרים הוכיחו כי הפרעות נשימה כאלו מהווים גורם סיכון חשוב למחלות קרדיולוגיות שונות
2. מוצר ה-EndoPAT גם הוא מוצר קרדיולוגי אשר מאפשר לאבחן אי תפקוד אנדותלי אשר גם הוא מאפשר לנבא מחלות קרדיווסקולריות שונות.
בתחילת 2015 – כלומר לפני יותר משנה וחצי השיקה החברה פתרון כולל לתחום השינה אשר נקרא גם TSS. הרעיון הוא להפוך את החברה מיצרן ומשווק של מוצר רפואי לספק של פתרונות אבחון כוללים. לפני מספר חודשים ביצעה החברה קפיצת מדרגה נוספת באופן שמאפשר לה לספק כלים טיפוליים באמצעות שיווק של מכשירי PAP שמזרים אוויר קבוע למטופלים. איתמר קיבלה בלעדיות על שיווק המוצרים מיצרן אמריקאי וכך היא מגדילה את סל המוצרים לתחום הקרדיולוגיה.
אז מה משך את ילין לפידות אל תוך איתמר מדיקל? הנה כמה דברים שכדאי לדעת על החברה
1. ראשית, מי שמסתכל על שורת המכירות של החברה עלול להתאכזב. נראה שהחברה לא מצליחה לחצות את רף ה-4-4.5 מיליון דולר מכירות ברבעון כבר שנים ארוכות. ובכל זאת, כאשר מסתכלים רק על מוצר ה-WatchPAT רואים שם צמיחה אדירה. ברבעון השני 82% מהמכירות הגיעו ממוצר זה כאשר ה-EndoPAT הולך ודועך. באיתמר מקטינים את ההשקעות בשיווק מוצר זה ומתמקדים במכירות רק ביפן ששם יש כיסוי ביטוחי.
אלמנט נוסף שמעט פגע במכירות בטווח הקצר הוא העובדה שאיתמר מדיקל החלה לעבור ממודל של מכירת ערכות הבדיקה לתשלום על פי בדיקה. זה נקרא הקרבה של ההכנסות – אך ייאפשר בטווח הארוך לבתי החולים לרכוש מחוייבות כלפי איתמר מדיקל ולמוצרים שלה. המעבר ממכירת מוצרים למכירת בדיקות יוצר באופן טבעי לחץ על המכירות בטווח הקצר עד אשר יותר ויותר בתי חולים יספקו לחברה זרם יציב של הכנסות.
2. לכל בר דעת ברור שויולה לא באה לאיתמר מדיקל לסיבוב מהיר. קרן השקעות רוצה להשיג תשואה של מאות אחוזים על השקעתה ולשוק ברור שהשלב הבא בחייה של איתמר מדיקל הוא לבצע גיוס איכותי בארה”ב. החברה לא שללה זאת אף פעם אך הנושא טרם אושר בדירקטוריונים של החברה. לטעמי – הדבר הנכון שיביא את המשקיעים זה ה-WatchPAT אשר נמצא בצמיחה מתמדת. אילו איתמר מדיקל הייתה מנטרלת את הכנסות ה-EndoPAT ומסווגת את זה כפעילות מופסקת, או שהייתה מוכרת את הזכויות למוצר – כנראה שהדוחות הכספיים שלה היו נראים הרבה יותר טוב בהיבט של צמיחה. אני לא פוסל מהלך שכזה בשנה הקרובה טרום הנפקה בארה”ב.
3. יש הרבה ביקורות על הממשל התאגידי בחברות הציבוריות ועל איכות הדירקטוריונים. במקרה של איתמר מדיקל, חשוב לציין שלמרות שהחברה לא הוכיחה את עצמה עד כה בעשור האחרון – לחברה יש היום מנכ”ל איכותי מהשורה הראשונה של תחום המכשור הרפואי (גלעד גליק), קרן השקעות כמו ויולה עם המון ניסיון, יזם מוכשר עם טרק-רקורד מרשים כמו גיורא ירון ודירקטוריון חזק ומקצועי שבאמת יודע להתוות את הדרך של החברה קדימה.
4. איתמר מדיקל לא נמדדת היום ברווחים. החברה עלולה להמשיך ולהפסיד כסף גם ברבעונים הבאים (וזה גם יקרה). מאחר ולחברה יש 29 מיליון דולר בקופה (בסוף יוני) – אין שום לחץ על קיצוצי הוצאות. להפך – בעלי המניות היו רוצים לראות את איתמר מבצעת השקעות, מרחיבה את ההסכמים הקיימים, מרחיבה פעילות של שיווק בארה”ב כשהמטרה היא אחת – צמיחה במכירות. על זה החברה נמדדת לדעתי, קצת יותר מאשר ההפסד התפעולי.
5. איתמר מדיקל היא חברה קלאסית אשר אינה בשלב החלום. החברה לא מפתחת תרופה חדשה. החברה נמצאת עם מוצר בשוק שכבר הוכח שהוא עובד. החברה צריכה לדעת למכור אותו, ולהוכיח שהשינוי במודל העסקי ייאפשר בטווח ארוך קפיצה משמעותית בהכנסות. אני לא יודע מתי יגיע הראמפ-אפ – אבל הוא יגיע מתישהו. וכשזה יקרה – גם איתמר מדיקל תוכל לאתר שותף אסטרטגי איכותי שיחד יסתערו על העולם.
6. צריך לזכור – ילין לפידות לא נכנסו לטווח של שבוע, שבועיים ולא חודש. זה יכול לקחת גם שנתיים-שלוש עד שאיתמר סוף כל סוף תפרוץ קדימה. מי שמחפש השקעה של זבנג וגמרנו. המניה לא יכולה לעשות 100% ביום (אלא אם כן היא תימכר), וגם לא 50% וגם לא 20%. משקיעים אשר מאמינים בפלטפורמה ובאנשים של איתמר מדיקל – יכולים כנראה לישון בשקט. בטווח הארוך – הם כנראה ירוויחו כסף.
גילוי נאות: אין בנכתב לעיל המלצה לפעולות בניירות ערך. הכותב אינו מחזיק במניות החברה ולא מתכוון לפעול בנייר בשלושת ימי המסחר הבאים