התחום הלוהט בת”א: זרקור על אנלייט אנרגיה – כתבה ראשונה בסדרה

אחד מהפספוסים שלי של השנים האחרונות הוא עולם האנרגיה המתחדשת. זהו התחום החם היום בבורסה בתל אביב. בסדרת הכתבות הבאות אנחנו נסקור את הפעילויות של החברות בתחום. בשלב זה אנחנו לא נעסוק בתמחור של החברות. זה מורכב מאוד מבחינתי.

המטרה המרכזית של הכתבות היא לתת לכם תמונת מצב לגבי כל חברה בתחום. ננסה לתאר מה יש לחברה ביד בימים אלו, מה נמצא בתהליך הקמה או לקראת הקמה ומהם החלומות אשר מספקת החברה בראייה ארוכת טווח.

עולם האנרגיה המתחדשת דומה במאפיינים שלו לתחום הנדל”ן המניב אך כולל בתוכו גם מרכיב יזמי. בעולם הנדל”ן המניב היזם רוכש קרקע, לוקח מימון כדי להקים את הנכס ובסיום ההקמה נהנה מתשואה שוטפת על הנכס. בתחום האנרגיה המתחדשת – התמונה מאוד דומה – היזם מאתר את ההזדמנות, מקים את הפרויקט ונהנה מתשואה שוטפת על הנכס על ידי מכירת החשמל אשר מופק מהשמש או מהרוח.

ובכל זאת יש כמה הבדלים בין שני התחומים. ההבדל המשמעותי ביותר הוא חיי הפרויקט. בעוד שנדל”ן הוא נכס מניב אשר מניב מזומנים פחות או יותר לנצח – בתחום האנרגיה המתחדשת הפרויקטים הינם לתקופה של כ-25 שנים וזה התעריף אשר בד”כ מובטח ליזמים. מה קורה לאחר 25 שנים? אין לי תשובה טובה לשאלה הזאת. מצד אחד התעריף המובטח של חברת החשמל מסתיים. מצד שני, כנראה שנדרש להשקיע הון משמעותי על מנת להחליף את הפאנלים הסולאריים.

זה מביא אותנו לנקודה חשובה נוספת – העלות של הפאנלים הסולאריים הולכת ויורדת לאורך השנים וכנראה גם תמשיך לרדת בעתיד. זאת הסיבה מדוע התעריף המובטח לכל פרויקט הולך ויורד אך גם עלות ההקמה יורדת בצורה משמעותית. אם לפני כמה שנים התעריף שהובטח ליזמים למכירת חשמל הגיע לשקל אחד לקילווואט שעה (ואף יותר) הרי שהיום התעריפים היום הם סביב 18-20 אגורות בלבד לקילוואט שעה.

 

החברה הראשונה שנעסוק בה היא חברת אנלייט שבחמש השנים האחרונות מנייתה השיגה תשואה של 820% ושווי החברה נסק ל-5.7 מיליארד שקל. אנלייט היא חברה שאין לה אבא ואין לה אמא והיא מוחזקת במלואה על ידי הציבור. הגופים המוסדיים מחזיקים במחצית מהמניות של החברה ואילו הציבור מחזיק בכ-48% מהמניות. בעלי העניין מחזיקים ב-2% בלבד מהמניות של החברה.

אתמול פרסמה אנלייט את תוצאותיה הכספיות לרבעון השלישי של השנה. סקירה זו מבוססת על התוצאות הכספיות של החברה אשר מספקת מידע מפורט על הפעילות שלה.

מה יש לאנלייט כיום?

לאנלייט היום יש פעילות מניבה ברחבי העולם בהיקף של 385 מגה וואט. בישראל מחזיקה החברה פרויקטים בהיקף של כ-160 מגה וואט ובאירופה מחזיקה החברה בפרויקטים מניבים בהיקף של 225 מגה וואט. אנלייט לא מחזיקה במלוא הבעלות על הפרויקטים. ברוב הפרויקטים יש לה שותפים אך היא דואגת בכל הפרויקטים לשמור על שליטה (למעלה מ-50%).

בישראל שני הפרויקטים המשמעותיים ביותר של החברה הוא פרויקט חלוציות (55 מגה וואט) ופרויקט sunlight1 (53 מגה וואט).

 

פרויקט sunlight1 הוא פרויקט חדש יחסית שהחל לפעול בדצמבר 2018 ואנלייט מחזיקה ב-75% מהזכויות שלו. מדובר בפרויקט שבו זכתה החברה לפני מספר שנים במכרז של רשות החשמל וכולל מספר פרויקטים במספר קיבוצים בדרום (רביבים, כרמים, בית רימון, קדמת צבי, תלמי יפה ודורות). כל אחד מן הפרויקטים הינו בהיקף של מספר מגה וואט ספורים אך אנלייט מאגדת אותם תחת יחידת דיווח אחת הכוללת 53 מגה וואט.

הפרויקט המשמעותי השני הינו פרויקט חלוציות הכולל 55 מגה וואט. נכון לסוף יוני אנלייט החזיקה ב-79.5% מהזכויות בפרויקט. באוגוסט האחרון רכשה אנלייט את ההחזקות של קרן נוי בפרויקט זה (ובפרויקט קטן נוסף הנקרא תלמי בילו) תמורת סכום של 230 מיליון שקל וכעת היא מחזיקה ב-90% הזכויות בפרויקט זה. בנוסף, אנלייט השקיעה עוד 58 מיליון שקל בפירעון הלוואות נחותות (מזנין) שניתנו לפרויקטים אלו כך שסך ההשקעה מסתכם ב-288 מיליון שקל. אנלייט הסבירה כי המהלך צפוי להגדיל את התזרים שלה בכ-30 מיליון שקל מדי שנה לאורך חיי הפרויקט.

מהלך זה נתן את האות למהלך גדול יותר אשר פורסם לאחרונה – מימון מחדש של החוב הבכיר בחמישה פרויקטים סולאריים בהספק מצטבר של 83 מגה וואט (כולל חלוציות). ההלוואות הועמדו לאנלייט לפני כ-7-8 שנים והמהלך שביצעה החברה צפוי להוזיל את עלויות המימון בפרויקטים.

אנלייט תפרע את החוב הבכיר שניתן לפרויקטים בהיקף של 580 מיליון שקל ומוכנה לשלם “קנס” פירעון מוקדם בהיקף של 200 מיליון שקל. בתמורה – תקבל אנלייט מהמלווים מימון בהיקף של 1.1 מיליארד שקל אשר גם צפוי להוזיל את הוצאות המימון לאורך חיי הפרויקט וגם ייתן לחברה תזרים חד פעמי של כ-380-400 מיליון שקל מהפרויקטים. באנלייט עשו את החשבון וראו כי בין השנים 2021 עד 2035 החברה תהנה מתועלת תזרימית כתוצאה מהמהלך בעקבות הורדת עלויות המימון.

בחו”ל מחזיקה החברה במספר נכסים מניבים בעיקר בתחום אנרגיית הרוח. אם בישראל יש הרבה שמש, באירופה יש הרבה רוח. לאנלייט יש ארבעה פרויקטים באירופה המוחזקים על ידה בשיעור של 50.1%. הפעילויות של החברה ממוקמות באירלנד (13.6 מגה וואט), קרואטיה (49 מגה וואט) וסרביה (105 מגה וואט). הפרויקט האחרון ממוקם בהונגריה והוא בתחום האנרגיה הסולאריה בהיקף של 57 מגה וואט.

 

הדרך לבחון את התפוקה של הנכסים המניבים היא דרך תזרים המזומנים החופשי אשר נובע לחברה מהם. נכון ל-30 ביוני 2020 התזרים החופשי השנתי (FFO) של כל הפרויקטים של אנלייט עומד על 212 מיליון שקל. החלק של אנלייט בתזרים זה עומד על 128 מיליון שקל. ברבעון השלישי של השנה, קצב ה-FFO השנתי של אנלייט עלה ל-133 מיליון שקל. החברה מציגה למשקיעים נתון נוסף פרופורמה של השפעת עסקת קרן נוי על הביצועים ועל פיהם ה-FFO פרופורמה תחת שקלול הרכישה עולה ל-160 מיליון שקל בשנה.

פרויקטים בשלבי הקמה

אם היינו מסתכלים רק על ה-FFO של החברה ומהוונים אותו – היינו חוטאים לאמת. לאנלייט יש מספר פרויקטים אשר נמצאים בתהליכי הקמה מתקדמים, שהושקע בהם הון עצמי, נלקח כנגדם מימון וצפויים להתחיל ולהניב כסף החל משנת 2021. נכון להיום צבר הפרויקטים של אנלייט הנמצא בהקמה מסתכם ב-1,217 מגה וואט.

כבר במחצית הראשונה של שנת 2021 צפויים להיכנס ארבעה פרויקטים של החברה לתפוקה. הפרויקט המרכזי הינו נקרא פרויקט עמק הבכא. מדובר בפרויקט רוח אשר כולל 109 מגה וואט. אנלייט מחזיקה ב-36.5% מהפרויקט יחד עם שותפים. פרויקט נוסף של החברה אשר צפוי להתחיל ולהניב מזומנים במחצית הראשונה של השנה נמצא בשבדיה. מדובר בפרויקט של אנרגיה רוח בהיקף של 113 מגה וואט כאשר אנלייט מחזיקה ב-69% מהזכויות. הפרויקט השלישי שייכנס להנבה הוא פרויקט בישראל של מערכות סולאריות על גבי מאגרים בהיקף של 17 מגה וואט.

במחצית השנייה של 2021 צפוי להיכנס להנבה פרויקט משמעותי נוסף בחול בקוסובו. מדובר בפרויקט אנרגיה רוח בהיקף של 105 מגה וואט כאשר אנלייט מחזיקה ב-60% מהזכויות.

 

ככל הנראה פרויקט הדגל של אנלייט אשר נכנס לאחרונה להקמה בישראל הינו פרויקט רוח בראשית. מדובר בפרויקט בהיקף של 189 מגה וואט אשר נכנס לביצוע ברבעון השלישי של שנת 2020. תחילת ההכנסות מן הפרויקט צפויות להתרחש ברבעון הראשון של 2023. סביר להניח שההון העצמי בפרויקט הושקע. אנלייט מחזיקה ב-60% מן הפרויקט.

כל הפרויקטים אשר צפויים להיכנס להנבה בשנת 2021 צפויים להניב תזרים חופשי (FFO) של 238 מיליון שקל. החלק של אנלייט בתזרים זה עומד על כ-120 מיליון שקל. כלומר, בעוד שנה מהיום התזרים של אנלייט יעלה מ-133/160 מיליון שקל כיום ל-280 מיליון שקל. עלייה משמעותית נוספת תתרחש בשנה וחצי לאחר מכן כאשר פרוייקט בראשית ושני פרויקטים בספרד ובשבדיה יתחילו לעבור ולייצר מזומנים. פרויקטים אלו צפויים להגדיל את ה-FFO של אנלייט ב-300 מיליון שקל נוספים.

אנחנו עוד נרחיב בעתיד על הפרויקטים המעניינים אשר בונה החברה ויתחילו לפעול סביב 2022-2023. רק נציין למשל את מגה הפרויקט אשר נכנס להקמה ממש לפני כחודש – פרויקט ענק בתחום אנרגיית הרוח בשבדיה. מדובר בפרויקט הכולל 372 מגה וואט כאשר אנלייט תחזיק 61% מהזכויות. את החשמל שיופק מפרויקט הרוח מתכננת החברה למכור לאחת מענקיות הטכנולוגיה העולמיות לתקופה של עשר שנים. חלק נוסף מן החשמל צפוי להימכר לשוק החשמל של צפון אמריקה. אם הפרויקט יקבל גם סובסידיות – ההכנסות צפויות לגדול עוד. הפרויקט צפוי להתחיל ולהפיק חשמל בתחילת שנת 2023 במקביל לפרויקט הרוח בראשית.

תמונת מצב

לאנלייט יש כיום פרויקטים מניבים אשר מייצרים לה תזרים חופשי בקצב שנתי של 160 מיליון שקל (בשקלול פרויקט חלוציות). בעוד שנה מהיום התזרים החופשי המייצג יעמוד על 280 מיליון שקל. להערכתי המימון מחדש אשר קרוב לוודאי שיושלם בקרוב יניב תזרים חופשי של עוד כ-20-30 מיליון שקל בשנה. במלים אחרות – בתוך זמן קצר של פחות משנתיים אנלייט מצליחה להכפיל את התזרים החופשי שלה.

מעבר להכנסות מהפעילות השוטפת, יש לאנלייט מקור הכנסה נוסף – דמי ניהול, ייזום ופיתוח. ב-12 החודשים האחרונים שהסתיימו בסוף יוני 2020 רשמה אנלייט הכנסות של 84 מיליון שקל. מדובר למעשה בהכנסות “ייזום” עבור קידום העסקאות וכמובן צריך לקחת אותן בחשבון כאשר מתמחרים את החברה.

בכתבה הבאה אנחנו נדבר על החלומות של החברה לטווחים הארוכים – על הפרויקטים הנמצאים בהקמה ויתחילו להניב מזומנים החל משנת 2022-2034 ועל החלומות שמקדמת החברה בעולם בהיקף מצטבר של 2.3 ג’יגה וואט (2,300 מגה וואט). נכון – פרויקטים אלו לא יניבו מזומנים בשנים הקרובות אבל בשלב מסוים הם צפויים להיכנס לצנרת ושוק ההון יתחיל לתמחר את החברה.

גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך.
כל הפועל בנייר על בסיס סקירה זו – לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ אינו מחזיק במניות המוזכרות בכתבה
יובהר כי הח”מ הינו נותן שירותים של חברות ציבוריות בתחום יחסי הציבור, קשרי המשקיעים, ייעוץ להנפקות, שירותי מידע ועוד