דוחות פנינסולה: הרווח בשנה החולפת הוכפל פי 2 לעומת 2015

הכתבה היומית שלנו עוסקת במניית פנינסולה – אחת מעשר המניות החמות שלנו לשנת 2017. הדוחות הכספיים של החברה פורסמו לפני מספר ימים והיום התפנינו לנתח את מה שמתרחש בפנים. למי שאינו מכיר – פנינסולה עוסקת בתחום האשראי לעסקים קטנים. המניה נסחרת לפי שווי של 280 מיליון שקל, זאת לאחר עלייה של 2-3% מתחילת השנה.

1. נתחיל מהמספרים היבשים – החברה הרוויחה 19.2 מיליון שקל בשנת 2017, זאת לעומת 14.9 מיליון שקל בשנת 2016 ו-8.5 מיליון שקל בשנת 2015. הצמיחה הינה צמיחה אמיתית וללא אירועים חד פעמיים משמעותיים מדי. גם בהתפלגות על פי רבעונים – ניתן לראות צמיחה עקבית מרבעון לרבעון כאשר את הרבעון הרביעי סגרה החברה עם רווח של 5.8 מיליון שקל.
2. פנינסולה רשמה בשנה החולפת על הפסדים לחובות מסופקים בהיקף של מיליון שקל. למעשה – כל רבעון החברה הוציאה בערך מיליון שקל על הפסדים אלו. זהו חלק מהעסק – ולכן כל עוד הפסדי האשראי אינם חריגים (בגלל לקוח בודד למשל) – הכל בסדר. הסיכון הגדול של חברה דוגמת פנינסולה הוא המשק כולו. כאשר יהיה משבר בכולו – אז הפסדי האשראי עלולים לעלות. זה קרה ב-2008. סביר שזה יקרה גם בעתיד. מתי בעתיד? בינתיים זה לא נראה המצב.
3. אחת הדרכים כדי לבחון את הביזנס הוא דרך תיק הלקוחות של החברה. בשנה החולפת תיק הלקוחות המשיך לגדול וזה אומר שהחברה מגדילה את היקף האשראי ללקוחות (וכפועל יוצא גם הרווחים אמורים לעלות). תיק הלקוחות של החברה גדל מ-485 מיליון שקל בשנת 2016 ל-557 מיליון שקל כיום.
4. פנינסולה לא מספקת מידע על הריבית הממוצעת שהיא לוקחת על ההלוואות שלה. ניתן לחשב את זה יחסית בקלות. בחישוב גס – אם תיק הלקוחות הממוצע של החברה עמד בשנת 2017 על 521 מיליון שקל (ממוצע תחילת שנה וסוף שנה) והכנסות המימון של החברה בשנה החולפת עמדו על 53 מיליון שקל – אזי ההלוואות שמספקת החברה ניתנות בריבית של כ-10% בממוצע.
5. כיצד תיראה שנה 2018? בהנחה שלא יהיו לנו הפסדי אשראי חריגים, ותיק הלקוחות ימשיך לגדול (נניח ל-600 מיליון שקל) – אז סביר שנראה צמיחה צנועה יותר בהכנסות המימון לעומת שנת 2017. במלים אחרות – פנינסולה צמחה יפה עד כה – אך המשך הצמיחה תלוי בעיקר ביכולת להגדיל את תיק הלקוחות. כאשר נאוי הלכה וגדלה ללקוחות חדשים – היא נאלצה להפחית את הריבית ללקוחות. בינתיים – פנינסולה נהנית מריביות יחסית גבוהות ונשאלת השאלה האם החברה תדע להמשיך לגבות ריביות כאלו גם בתיק אשראי של מיליארד שקל למשל. אני חושב שהריביות שפנינסולה תיקח – ייאלצו לרדת.
6. הביצועים של החברה זה לא רק הכנסות מימון. לחברה יש אשראי – גם משוק ההון, גם מבנקים. היכולת לשפר שברירי ריבית באשראי – יכולים לשנות לחיוב או לשלילה את השורה התחתונה. לנאוי יש אשראי מנוצל של 464 מיליון שקל נכון לסוף השנה. בעוד שבאשראי של האג”ח לא ניתן לגעת (עד שהחברה לא מבצעת מיחזור) – באשראי הבנקאי ניתן לטפל. ככל שהחברה גדלה – כוח המיקוח מול הבנק עולה. אם החברה תוריד למשל את הריבית הממוצעת על סך האשראי ב-0.1% – יישאר לבעלי המניות ביד עוד 0.5%. פנינסולה שילמה בשנת 2017 ריביות של 9.7 מיליון שקל על ההלוואות. היכולת להפחית את הריביות על ההלוואות היא מאתגרת מאוד אך אפשרית.
7. יש עוד הרבה זוויות לנתח את פנינסולה ולהסתכל על החברה. רוצים דוגמאות? לחברה יש בעלת שליטה חזקה (מיטב דש) – שכאשר המניה יורדת – יודעת לרכוש עוד ועוד מניות במחיר נכון. הרכישה האחרונה התרחשה בחודש פברואר במחירים של 175 אגורות. כלומר – במחירים האלו אותתה מיטב דש לשוק שהיא קונה מניות. את המתמטיקה – מיטב דש יודעים לעשות טוב יותר מאשר כל בעלי המניות (ניתן להם קרדיט). היום – המניה נמצאת בערך 10% מעל.
8. לא דיברתי בכתבה גם על הדיבידנדים שמחלקת החברה. במסגרת הדוחות הוכרז דיבידנד של 12 מיליון שקל. יום האקס הוא עוד יומיים (21/3). מי שמחזיק היום את המניה רואה לנגד עיניו תשואה ברוטו של 4.2% בערך. זה לא מעט. במלים אחרות – כל עוד פנינסולה ממשיכה לעבוד ולצמוח – גם הדיבידנד שיחולק למשקיעים יעלה ויגדל.
9. אני לא נכנס לעומק לתמחור של המניה של פנינסולה. זה אולי המקום – אך לא הזמן. פנינסולה היא חברה שמנוהלת היטב לטעמי. הסיכונים בתחום האשראי הצרכני ולעסקים ידועים וברורים. זהו הסיכון של החברה. מעבר לכך, לחברה יש בעלי בית מאוד חזקים, שמאוד מעורבים. אני מכיר את פנינסולה בערך עשור, עוד לפני שהייתה חברה ציבורית. כאשר חברה מנוהלת היטב – אני יכול להיות רגוע. זאת הסיבה מדוע המניה היא אחת מעשר המניות החמות שלנו לשנה הקרובה.
10. ובכל זאת – ממליץ לכם לבחון לעומק את התמחור של המניה. ניתן לעשות זאת דרך מכפילי רווח (פחות מ-15), ניתן לעשות זאת דרך הדיבידנדים, או בכל דרך שתרצו. מבחינת חברות האשראי – לבעלי השליטה של פנינסולה – יש מחויבות אמיתית לבעלי המניות שם. אבל לא זה המקום להשוואות.

גילוי נאות
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך
נכון למועד פרסום הכתבה – הכותב אינו מחזיק במניות החברה