תומר קורנפלד
חנן מור הייתה אחת המניות החמות שלנו לשנת 2021 והיא בהחלט סיפקה את הסחורה. עם תשואה של 60% במחיר המניה – חנן מור חצתה השנה לראשונה בתולדותיה את השווי של המיליארד שקל. שנת 2022 ממשיכה בינתיים את המגמה של 2021 עם עלייה נוספת של 5% במחיר המניה.
מי שעוקב אחרי החברה ופעילותה בשנים האחרונות, מבין שהסיפור הוא לא רק הסיפור של “תשואת המניה” – אלא סיפור של חברה אשר ביצעה בשנה החולפת קפיצת מדרגה דרמטית בפעילות שלה. המכרזים בהם זכתה החברה במהלך 2021 ובראשם מכרז שדה דב הובילו לשינוי במרכז הכובד של הקבוצה למרכז המדינה בכלל, ולתל אביב בפרט. חנן מור מכינה את עצמה ליום שאחרי תוכנית ‘מחיר למשתכן’. החברה מתחילה את שנת 2022 כשהיא גדולה יותר ורעבה יותר לקחת חלק בשוק הנדל”ן המקומי שלא מראה סימני בלימה.
בכתבה אסקור בפניכם את השינוי שעבר על קבוצת חנן מור בחצי שנה החולפת שמעלה אותה לליגה של הגדולים. השינוי הזה הזיז את הפוקוס של המשקיעים מפרויקטים של “מחיר למשתכן” אותם מקדמת החברה במודיעין, ראשון לציון ואור ים ושנמצאים למעשה כמעט על “טייס אוטומטי” – לעבר עסקה אחת משמעותית המהווה את פרויקט הדגל של החברה לשנים הקרובות – שדה דב.
אבל עסקת שדה דב זה לא הדבר היחיד שקרה בחנן מור השנה. החברה זכתה בשני מכרזים במסגרת “מחיר מופחת” בבאר יעקב וברמת גן ובנוסף זכתה במכרז של רמ”י בגבעתיים שבו מתכננת החברה להקים מגדל של 40 קומות ברחוב טבנקין. ולכל זה – סימנה החברה גם את תחום הדיור להשכרה עם זכייה משותפת במכרז בתל השומר יחד עם קבוצת הביטוח הראל.
פרויקט שדה דב
בחודש אוגוסט 2021 נפל דבר. קבוצת חנן מור זכתה במכרז של רמ”י לרכישת קרקע במתחם שדה דב. על הקרקע מתכננת החברה להקים 458 יחידות דיור, כ-1,500 מ”ר של שטחי מסחר ובית מלון שיכלול כ-80 חדרים. תמורת הזכות הזאת הסכימה חנן מור לשלם 1.52 מיליארד שקל. בתוספת מס רכישה נדרשה החברה לשלם סכום של כ-1.6 מיליארד שקל תוך זמן קצר.
לצד חנן מור זכו גם חברות נוספות בקרקעות נוספות כמו קבוצת ישראל קנדה, חברת אביסרור ושיתוף פעולה של אלייד, מבנה ולוינשטיין. אני לא חושב שיש בכלל צורך להרחיב על חטיבת הקרקע בשדה דב והפוטנציאל שלה. שדה התעופה פונה ובמקומו יקימו כל החברות יחד מיני-עיר חדשה בצפון העיר תל אביב עם קו ראשון לחוף הים. חנן מור תיקח חלק בהקמת השכונה שתכלול לא רק מגורים אלא גם שטחי מסחר, פארקים ועוד – וזה קרוב לצירי תנועה מרכזיים והרכבת הקלה. במלים אחרות – זה המקום האחרון שבו ניתן יהיה ליצור שכונת מגורים יש מאין באזור תל אביב.
החברה ביצעה מספר מהלכים פיננסיים כדי לסגור את העסקה – החברה גייסה כ-140 מיליון שקל בשתי הנפקות מניות, החברה גייסה עוד כ-295 מיליון שקל בהנפקת שתי סדרות אג”ח (י”ג ו-י”ד) ובנוסף הרחיבה את סדרה ט’ בכ-20 מיליון שקל. רוב הסכום למימון העסקה הגיע ממימון בנקאי של כ-1.3 מיליארד שקל.
הרבה גבות הורמו בשוק לגבי היכולת של הקבוצה להרים את העסקה – הן בצד המימוני והן בצד השיווקי. כמה חודשים חלפו וקבוצת חנן מור יכולה לסמן וי על צד המימון. הדבר מלמד שהחברה בנתה תשתית מימון מצוינת שמאפשרת לה כיום נגישות מקסימאלית ומגוונת לשוק ההון ומלמד על האמון הרב של השוק והבנקים בחברה ובפעילותה. לאחר השלמת העסקה – חנן מור אף גייסה עוד 70 מיליון שקל באמצעות הנפקת מניות בכורה בחברת הפרויקט של שדה דב לגוף מוסדי, מה שתרם הן לתזרים של החברה ובעיקר לשיפור היחסים הפיננסיים שלה ויחס ההון למאזן.
בצד השיווקי – חנן מור תידרש להוכיח לראשונה יכולת לשווק דירות יקרות. אם עד היום חנן מור שיווקה בעיקר דירות בטווח של 1 עד 4.5 מיליון שקל – הרי שבפרויקט שדה דב הקהל של הלקוחות הוא קהל שונה ומחירי הדירות הכי קטנות יהיו במינימום 5-6 מיליון שקל.
אני לא צריך להגיד לכם מה קורה בשוק הנדל”ן במדינת ישראל – ובטח זה לא המקום לתאר את הטירוף המתרחש בשוק הנדל”ן עם מחירים הולכים ועולים. ובכל זאת – הנה כמה נתונים שכדאי להכיר בעניין הזה. הראשון – בעת הזכייה, חנן מור ציפתה למכור את הדירות בפרויקט לפי מחיר של 65,000 שקלים למ”ר. נתון זה גוזר רווח בפרויקט של כ-720 מיליון שקל, כולל שווי שטחי המסחר והמלון, שמהווים רווח גולמי של כ-23% מההכנסות.
ככל שמחירי הנדל”ן יעלו עד למועד השיווק – מכירות במחיר שגבוה מ-65,000 שקלים למ”ר – יוביל לרווח נקי גבוה יותר בשורה התחתונה. שאלת המפתח היא מה יקרה בשוק הנדל”ן בשנתיים הקרובות עד שיחל השיווק והאם הטירוף של הנדל”ן יימשך. ככל שזה יקרה – התחזית של חנן מור שניתנה בעת הזכייה עשויה להתברר כשמרנית מאוד והדבר עשוי להוביל לכך שחנן מור עשתה את עסקת חייה בשדה דב.
הדמית פרויקט שדה דב. מקור: מצגת החברה
בצד הסיכונים – ומשיחה שערכתי עם אנליסט בכיר בשוק – מחירי המכירה שבהם מתאפס הרווח הנקי של חנן מור בפרויקט עומדים על כ-52,000 שקלים למ”ר. כלומר – אם שוק הנדל”ן יתהפך ומחירי הדיור יירדו עד לרגע השיווק – זה המחיר שבו חנן מור מאוזנת פחות או יותר בפרויקט הזה. כלומר – לחנן מור יש הרבה מאוד שוליים בפרויקט שדה דב – ובכל מקרה, הסבירות לטעמי לעליית מחירים גבוהה הרבה יותר על פני תרחיש של ירידת מחירים.
בפרויקט שדה דב תתמודד קבוצת חנן מור עם אתגר נוסף – הוצאות מימון גבוהות ברמת הפרויקט. החברה צריכה לשלם מדי שנה כ-50 מיליון שקל ריבית עבור מרכיב הקרקע אותם תצטרך לממן מהתזרים השוטף שלה עד כניסה לליווי, וזה לא מעט. חלק מזה קשור לריבית על ההלוואה הבנקאית (כ-35 מיליון שקל בשנה) וחלק בריבית על האג”חים אשר גויסו לטובת העמדת ההון (כ-15 מיליון שקל). הסכום הזה הוא סכום משמעותי שתשלם החברה מדי שנה עד תחילת השיווק בפועל ושמגולם כבר ברווחיות הפרויקט – אך אני לא צופה שחנן מור תתקשה לעמוד בו.
בשורה התחתונה: הזכייה בפרויקט שדה דב הוא אתגר בפני קבוצת חנן מור אשר הסיט את מרכז הכובד של הקבוצה. יש לקבוצה אתגרים שיווקיים וגם האתגרים המימוניים עדיין קיימים – עם זאת, ככל שמחירי הנדל”ן ימשיכו לזנק בשנים הקרובות (כפי שאכן מדברות כל התחזיות) – חנן מור צפויה ליהנות מבוננזה אמיתית בפרויקט. הרווח החזוי כעת של 720 מיליון שקל בפרויקט עשוי להתברר כשמרני מאוד והרווח בפועל עשוי אף להיות גבוה יותר.
קצת על התמחור של החברה – חלק מהמהלכים הפיננסיים שביצעה החברה בחודשים האחרונים נועדו לשפר את היחסים הפיננסיים ולהגדיל את בסיס ההון שלה. אני מעריך שהחברה תמצא דרכים יצירתיות נוספות, כגון החברה המשותפת עם הראל ביטוח ומניות הבכורה בשדה דב, על מנת להמשיך ולהרחיב את פעילותה ובד בבד לשמור על יחס ההון למאזן.
נכון לסוף 2021 – לחנן הון יש צפי להון עצמי אפקטיבי של 569 מיליון שקל אשר כולל את הרווח החזוי ברבעון הרביעי (32 מיליון שקל), זכויות מיעוט בשדה דב (70 מיליון שקל) וגיוסי ההון שבוצעו בחודשים האחרונים. חישוב פשוט מעלה שחנן מור נסחרת היום בערך ב-1.88 על ההון האפקטיבי הנ”ל כאשר מתחשבים בגיוס שבוצע בשדה דב ובערך ב-2.14 על ההון כאשר מתייחסים לבעלי המניות של החברה.
כלומר, מכפיל ההון שבו נסחרת החברה נמוך מאשר מה שרואים במערכות הבורסה (3.27) מאחר ואלו עדיין לא משקללים את גיוסי ההון שבוצעו ברבעון הרביעי. התוצאה היא שלמרות שמחיר המניה עלה משמעותית בחודשים האחרונים – מכפיל ההון שבו נסחרת החברה נמוך ביחס ליזמיות נדל”ן אחרות. ככל שהטירוף במחירי הנדל”ן יימשך, ותהיה וודאות חיובית לפרויקט שדה דב – למניה של החברה יש עוד הרבה מקום לעלות.
בכתבה הבאה – אשרטט בפניכם את ההתקדמות שביצעה חנן מור ביתר המקומות שבהם הקבוצה פועלת – העסקאות האחרונות שנחתמו וההשפעה שלהם על הקבוצה, הצפת הערך בפעילות המניבה של הקבוצה, החלום הרטוב הטמון בתחום הייזום מקרקעין שיתחיל להניב פירות כנראה כבר ב-2022 והכיוונים שאליהם עשויה לפזול החברה (התחדשות עירונית?)
גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך.
כל הפועל בנייר על בסיס סקירה זו – לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ אינו מחזיק בניירות המוזכרים בכתבה
יובהר כי הח”מ הינו נותן שירותים של חנן מור