תומר קורנפלד
הכתבה שלנו היום עוסקת במניית ביטוח ישיר. מניית החברה צפויה להצטרף לתיק המניות החמות שלנו לשנת 2019 והיא תהיה המניה החמישית בתיק. הסיבה היחידה שמניית ביטוח ישיר מצטרפת לתיק הינה: חוק הריכוזיות. בעלת השליטה בחברה – צור חייבת למחוק את המניה ממסחר עד סוף שנת 2019. מאחר ומחיקה מתבצעת תמיד בפרמיה על המחיר בשוק – אני מעריך שהבחירה במניה הינה פשוט הימור מושכל ביותר.
ביטוח ישיר נסחרת לפי שווי של 2 מיליארד שקל. לחברה שלוש החזקות: 48.5% ממניות איידיאיי ביטוח ו-51.1% ממניות חברת אדגר. ההחזקה השלישית שאינה סחירה היא החזקה של 61.5% ממניות מימון ישיר.
פעם החזקת במודל NAV שמחשב מהו השווי הנכסי של ביטוח ישיר. אני יכולתי לבחור ולערוך את השינויים במודל ולחשב את הדיסקאונט. ואז כמובן היינו מתחילים לדסקס כמה שווה מימון ישיר וכמה המס שצריך לשלם, והאם נכון או לא נכון לקחת את הוצאות המטה המהוונות. החלטתי לוותר.
מכיוון שאנחנו רחוקים שנה אחת בלבד מהחובה של משפחת שנידמן לעמוד בחוק הריכוזיות – זה הזמן של שוק ההון להיות סחטן. לא מעניין לא NAV ולא ארNAV (ארנב). אם הנייר נסחר ב-X – יועילו בטובם בעלי השליטה להציע למשקיעים X פלוס 15-20% ונגיד למנייה הזאת ברוך שפטרנו מעונשו של זה.
ובכל זאת – נימוק מהסוג הזה הוא נימוק של שוק. שוק הכרמל ולא שוק ההון. אני כן אתן לכם את השנקל שלי על המיזוג הצפוי לדעתי. להערכתי, מה שצפוי להתרחש הינו מיזוג משולש הופכי שבו צור ממזגת לתוכה את ביטוח ישיר בעסקה שתכלול מרכיב של כ-200-350 מיליון שקל במזומן והיתרה תשולם במניות של צור.
בחודשים האחרונים ניתן היה לראות את ההיערכות של בעלי השליטה לטובת המיזוג. ראשית כל – הם רכשו חבילות במניית צור והגדילו את החזקתם. הרכישה בוצעה באופן אשר מסכן את מעמדה של צור במדד ת”א 125 (פחות מ-30% ציבור) ולכן כנראה מעדיפים להקטין את הפגיעה בהם כבעלי שליטה במסגרת המיזוג המתגבש עם ביטוח ישיר.
דבר שני – ניתן היה לראות כי צור מגדילה החזקות בביטוח ישיר במחירי השוק. בשתי פעימות אספה צור שתי חבילות בביטוח ישיר. לא פספסנו את הנקודה. רכישות אלו צפויות להקטין למעשה את התשלום שתידרש לשלם צור במסגרת הצעת הרכש.
הדבר השלישי שראינו בחודשים האחרונים היא עסקה שבה ביטוח ישיר הייתה מוכנה להגדיל את החזקתה במימון ישיר בתמורה להקצאת מניות לבנק לאומי. המהלך הזה הוא מהלך נכון שמאפשר שליטה נכונה יותר במימון ישיר. אני מעריך כי בשלב כלשהו יבוצע מהלך דומה לרכישת ההחזקות של אלטשולר שחם במימון ישיר תמורת הקצאת מניות בביטוח ישיר (או בצור שלאחר המיזוג).
כל הפעולות האלו מוכיחות לי דבר אחד – זה הזמן. זה המקום. צריך רק לירות את יריית הפתיחה. אם עד סוף השנה לא תגיע הצעת מיזוג בין צור לביטוח ישיר – הרי שמניית ביטוח ישיר תיכנס למניות החמות לשנת 2019. אם תגיע הצעה כלשהי באופן המייצר פרמיה להשקעה בביטוח ישיר והמניה תזנק בעקבות זאת – ביטוח ישיר לא תיכנס לתיק המניות החמות.
לפני מספר ימים פורסמו הדוחות של ביטוח ישיר. הסיפור המעניין שם נמצא במימון ישיר. ההכנסות ברבעון השלישי עמדו על 95 מיליון שקל לעומת 98 מיליון שקל ברבעון המקביל אשתקד. ברבעון השלישי נרשמה חולשה ברווח הנקי של מימון ישיר לפני מס – 6 מיליון שקל בלבד. עם זאת בניתוח שלושת הרבעונים הראשונים של 2018 הרווח עמד על 86 מיליון שקל לעומת 68 מיליון שקל בשלושת הרבעונים הראשונים של 2017.
בחברה מסבירים כי הסיבה לחולשה במימון ישיר היא עלות הון משוקללת גבוהה יותר בעסקאות איגוח אשר בוצעו בהיקף ניכר בשוק ההון במהלך הרבעון השלישי. זאת גם הסיבה לדעת החברה שהובילה לירידה מסוימת בהכנסות ברבעון. האם מדובר בנתון קריטי אשר משנה לשלילה את התמחור של מימון ישיר? אני לא בטוח בכלל.
לסיכום – התוצאות הכספיות של ביטוח ישיר לא מעניינות אותי. מי שמחזיק במניות ביטוח ישיר צריך לזכור שעד סוף 2019 המניה חייבת להימחק ממסחר. זה יהיה דרך הצעת רכש, מיזוג משולש הופכי, או כל עסקה אסטרטגית אחרת. בעלי השליטה בחברה חייבים לשלם פרמיה על מנת למחוק את המניה ממסחר.
סביר לטעמי גם שהם מנהלים מגעים לא פורמליים ביחס למחיר עם בעלי המניות הגדולים בביטוח ישיר (מור, ילין לפידות ועוד). כל שנותר לראות הוא מתי משפחת שנידמן תתן את יריית הפתיחה למהלך. זה אמור לייצר פרמיה מיידית בביטוח ישיר (בדיוק כפי שיואל זינקה כאשר נורתה יריית הפתיחה למיזוג בין יואל לאקויטל). זאת הפרמיה שמבחינתי מצדיקה את כניסתה של ביטוח ישיר לתיק המניות החמות. ולטובת המשקיעים – אני מקווה שהאירוע הזה יתרחש במהלך שנת 2019 כך שהמניה תהיה בתיק ולא בשנת 2018. במקרה שכזה – אני אצטרך למצוא עבורכם מנייה אחרת לתיק.
גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך
נכון למועד הכתבה – הכותב אינו מחזיק במניות המוזכרות בכתבה אך עשוי לפעול בהן במסגרת המסחר השוטף בבורסה.
