דוחות חנן מור: 12 נקודות חשובות הנמצאות בתוך הדוחות הכספיים

עונת הדוחות הסתיימה לפני מספר ימים. בשבועות הקרובים אנחנו נכתוב על חלק מן החברות שפרסמו את תוצאותיהן הכספיות ונתחיל לסמן את המניות החמות שלנו לשנת 2018. בינתיים – אנחנו רוצים להתייחס לאירועים ולהתפתחויות האחרונות בחברת חנן מור שפרסמה לפני כשבוע את תוצאותיה הכספיות. אגב, לטעמי מניית החברה הינה מועמדת מעניינת להיכנס לתיק המניות החמות לשנה הקרובה – אך הנושא ייבחן באופן סופי בחודש נובמבר לאחר פרסום הדוחות הכספיים של הרבעון השלישי.

1. הדבר הראשון והחשוב מבחינת בעלי המניות הוא הצהרת הכוונות של החברה ביחס לבעלי המניות. החברה עתידה לחלק עד סוף השנה שני מיליון שקל דיבידנד. בנוסף – בשנת 2018 מתכננת החברה לחלק לבעלי המניות כ-4 מיליון שקל. עבור בעלי המניות – תשואת הדיבידנד החזוי לשנת 2018 לבדה היא 1.95% ובשקלול הדיבידנד החזוי שיחולק גם השנה (היום הקובע של הדיבידנד הראשון בהיקף של מיליון שקל הוא 4/9) – תשואת הדיבידנד עד סוף 2018 תעמוד על 2.9%.
2. את העובדה כי צריך להסתכל על חנן מור בראייה ארוכת טווח אתם כבר יודעים. החברה הופכת אט אט מחברת נדל”ן יזמית לחברת נדל”ן מניב דרך 8 המרכזים המסחריים אשר נמצאים בחלקם בבנייה וחלקם בתכנון. בתוך מספר שנים תזרים המזומנים מ-6 מבין המרכזים המסחריים עתיד להניב 34 מיליון שקל בשנה. להערכתי, בשקלול שני המרכזים המסחריים הנוספים במודיעין ובראשל”צ – התזרים הצפוי מכל 8 המרכזים המסחריים יהיה יותר מ-40 מיליון שקל בשנה.
3. לדעתי – יצירת רגל של נדל”ן מניב לקבוצה צפויה לאפשר לחברה להגדיל את הדיבידנד לבעלי המניות החל מ-2019 ואילך ככל שהמרכזים המסחריים יתחילו להניב תזרים לטובת בעלי המניות. לכן – מדיניות הדיבידנד לטעמי היא הצהרת כוונות גם לשנים הבאות שלאחר מכן.
4. במסגרת הדוחות הכספיים אישרה החברה תוכנית לרכישה עצמית של אג”חים בהיקף של 10 מיליון שקל. כיום לחברה ישנן ארבע סדרות אג”ח (ה’ – ח’), כולן שקליות בהיקף כולל של 270 מיליון ערך נקוב. רכישת החוב היא מהלך נכון לטעמי לאור העובדה כי בקופה של החברה ישנם מקורות כספיים לטובת התשלום. החוב הממוצע של החברה נסחר כיום בתשואה ברוטו של כ-3.6% בשנה. במלים אחרות – אם החברה תרכוש 10 מיליון שקל בהתאם לפרופורציות בין כל סדרות החוב – המהלך יחסוך הוצאות מימון שנתיות של כ-360 אלף שקל בשנה. כן – אני יודע שהחישוב הוא מעט עקום אך כנראה שזה החישוב הטוב ביותר שניתן לעשות. דבר נוסף שצריך לזכור הוא שאם תהיה הרעה פתאומית בשווקים – לחברה ישנה תחמושת שתוכל לספוג היצעים. צריך לבחון האם החברה מיישמת את הבייבק ברמות המחירים הנוכחיות – או שהיא ממתינה ליום סגריר בשווקים.
5. הבעת אמון במניית החברה – ספרה הפכה לבעלת עניין בחנן מור עם החזקה של 5.35% מהמניות ובשווי של 11 מיליון שקל. ברמת המחירים הנוכחית – ספרה גם המשיכה לרכוש עוד מניות ברמת מחירים של 1596 אגורות בממוצע ומעניין לבחון האם הם ימשיכו לרכוש עוד מניות בשוק בתקופה הקרובה. צריך לציין שגם בעל השליטה חנן מור רכש מניות בשוק בהיקף של כ-100 אלף שקל – סכום שאינו מהותי אבל מהווה הצהרת כוונות.
6. ובחזרה לדוחות הכספיים – חנן מור מעורבת היום בפרויקטים בחריש, מודיעין, כפר תבור, אריאל וראשון לציון. כמו כן, החברה השלימה בניית פרויקט בנתניה אך נותרו בו עוד מספר דירות למכירה. ללא הפרויקטים שהסתיימו – בסה”כ מתכננת החברה 1,468 יחידות דיור בערים אלו – אשר מתוכם 651 יחידות דיור נמצאות בביצוע (509 יחידות דיור מתוכן הינן מכורות). במהלך המחצית הראשונה של השנה מכרה החברה 49 יחידות דיור תמורת סכום של 67 מיליון שקל – באופן אשר נותן וודאות רבה יותר לבחינת שיעור הרווחיות החזוי.
7. במסגרת הדוחות הכספיים של הרבעון השני הכירה החברה ברווח גולמי של 12.2 מיליון שקל. מתוך זה סכום של 10.2 מיליון שקל מתחום הנדל”ן למגורים ועוד כ-2 מיליון שקל מתחום מכירת הקרקעות (פרויקט כפר תבור). במסגרת מצגת של הדוחות הכספיים לרבעון הראשון עדכנה החברה שכלל הפרויקטים יניבו רווח גולמי של 379 מיליון שקל כאשר הרווח הגולמי שטרם הוכר עומד על 309 מיליון שקל. מעניין יהיה לראות את נתון הרווח הגולמי שטרם הוכר אשר יוצג במסגרת הדוחות הכספיים – כמו גם את נתוני הרווחיות הגולמית החזויה המעודכנת.
8. לגבי המרכזים המסחריים של החברה – כיום מעורבת החברה בבניית שמונה מרכזים מסחריים בהיקף של 36,000 מ”ר. שלושה מבין המרכזים נמצאים בימים אלו בתהליך הקמה (שניים בחריש ואחד במודיעין) בשטח כולל של 14,000 מ”ר. עד כה השכירה החברה שטחים בהיקף של 4,000 מ”ר. העסקה המהותית ביותר נחתמה לפני כחודש במרכז בחריש More Shop מול רשת שופרסל. מדובר בהסכם ארוך טווח לתקופה של 8 שנים עם אופציה להארכה עד לשנת 2038. דמי השכירות הינם 3.1 מיליון שקל בשנה. דמי השכירות בשמונה השנים הראשונות יעמוד על 25 מיליון שקל ובמידה והאופציה תוארך – דמי השכירות יסתכמו ב-62 מיליון שקל. מרכז זה צפוי להיפתח בשנת 2019.
9. סיפור קטן שמסתתר בתוך הדו”חות הכספיים נוגע להערכת שווי שבוצעה למגרש More Shop שבו שופרסל סגרה את הסכם השכירות. הערכת שווי שהזמינה החברה מצביעה על כך כי השווי של המגרש מסתכם ב-19 מיליון שקל – זאת לעומת 13.3 מיליון שקל בהערכה הקודמת. רווח השערוך (5.7 מיליון שקל) נרשמו במסגרת הדוחות הכספיים. בסה”כ שווי הנדל”ן להשקעה והנדל”ן להשקעה בהקמה רשום בספרי החברה בשווי של 140 מיליון שקל.
10. נכון לסוף יוני – ההון העצמי של חנן מור מסתכם ב-122.5 מיליון שקל – זאת לעומת 110 מיליון שקל בסוף השנה. העלייה בהון בחצי שנה החולפת נובע מהרווח שרשמה החברה במחצית הראשונה של השנה כ-12 מיליון שקל בנטרול דיבידנד שחולק בהיקף של כמיליון שקל.
11. לדעתי – אחד הסיפורים המעניינים בדוחות הוא העובדה שפרט לתחום הנדל”ן למגורים ותחום המרכזים המסחריים – בוחנת החברה כניסה לתחום פעילות חדש – ייזום קרקעות. מה זה אומר? החברה לא מספקת יותר מדי מידע וייתכן מאוד והדבר יסופר לציבור בהרחבה במסגרת המצגת הרבעונית. עם זאת, מה שכן החברה כותבת הוא שהחברה מתכננת להתקשר בהסכם חוזי עם בעלי קרקעות חקלאיות בעלי פוטנציאל לשינוי יעוד והשבחה. סביר להניח שהדיווח הזה לא נחת על המשקיעים ביום בהיר ושדיון מעמיק בנושא נבחן בדירקטוריון של החברה (ואושר על ידו). אני יכול להניח רק שלחברה יש לפחות עסקה אחת בקנה שהיא בוחנת בימים אלו אשר בעקבותיה היא החליטה לתת גילוי למשקיעים. על הנושא הזה אני מבטיח לכתוב בהרחבה לאחר שאבחן אותו לעומק ואנסה להעריך מהו הפוטנציאל.
12. נכון להיום ישנם שני גופי אנליזה אשר סוקרים את המניה של החברה – אנטרופי ווליו בייס. הסקירה האחרונה של ווליו בייס לאחר הדוחות הכספיים של הרבעון הראשון של השנה נוקבת במחיר יעד של 20 שקלים למניה – אפסייד של 25% על מחיר המניה הנוכחי. להערכתי, וברמה איכותית בלבד מאחר ואינני אנליסט, הדוחות הכספיים של הרבעון השני שפורסמו מחזקים את הערכתי בדבר מחיר היעד שניתן לחברה ואף מעבר לכך. גילוי נאות:
    אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך.
    הכותב אינו מחזיק במניות החברה ואינו מתכוון לפעול בנייר בשלושת ימי המסחר הקרובים