תומר קורנפלד
עונת הדוחות הסתיימה לפני כשבועיים – אך יש מספר דוחות שברצוננו להבליט ולספר לכם עליהם. אחת מהחברות הינה בריינסוויי שפרסמה לראשונה את תוצאותיה הכספיות תחת היותה חברה דואלית.
לטעמי, הדוחות של החברה לא משכו יותר מדי תשומת לב כתוצאה משתי סיבות עיקריות: הראשונה – הדוחות פורסמו ב-29 במאי – כאשר באותו היום פורסמו דוחות כספיים רבים ומשמעותיים ולכן תשומת הלב של המשקיעים לא הייתה עסוקה בחברה. הסיבה השנייה היא שבטרם ההנפקה שהחברה ביצעה בארה”ב היא סיפקה נתונים מקדמיים לקראת הצפוי בדוחות הרבעון הראשון ולכן אין בשורת ההכנסות שום אלמנט של הפתעה.
לדעתי – הדוחות הכספיים של החברה מעידים כי החברה צועדת למקום נכון ובהתאם לתוכניות שלה. ובכל זאת – שוק ההון הגיב לדוחות בשלילה. מאז ה-28 במאי ועד היום ירדה מניית החברה מרמה של 1,848 אגורות ל-1,653 אגורות. מדובר בירידה של כ-10% אשר לוותה במחזורי מסחר נמוכים של כמה מאות אלפי שקלים מדי יום.
כאשר מניה יורדת במחזורים נמוכים, כל מניה, אני אוהב לבחון את החברה לעומק ולהבין האם הירידה מייצרת הזדמנות השקעה בעת הנוכחית. בכתבה זו נבחן את התמחור של החברה ונסקור את האירועים המשמעותיים בחברה ברבעון הראשון ובעתיד הקרוב.
ניתוח הדוחות הכספיים
את הרבעון הראשון של השנה סגרה בריינסוויי עם זינוק של 44% בהכנסות ל-5.2 מיליון דולר. למרות שהרבעון הראשון של השנה נחשב לרבעון חלש מבחינה עונתית – בריינסוויי מציגה עלייה במכירות שלה גם לעומת הרבעון הרביעי של השנה (4.8 מיליון דולר). קצב הצמיחה של עשרות אחוזים בשנה – זה מה שאני מצפה מחברה דוגמת בריינסוויי כאשר לראשונה בתולדותיה מציגה החברה קצב הכנסות שנתי של יותר מ-20 מיליון דולר.
במהלך הרבעון הראשון של 2019 התקינה החברה 33 מערכות חדשות נטו כך שכיום לבריינסוויי יש 416 מערכות מותקנות – רובן בארה”ב. לפני כמעט שנה קיבלה בריינסוויי אישור FDA לשיווק המערכת לטיפול ב-OCD. נכון להיום – הותקנו 85 מערכות לטיפול ב-OCD.
ההכנסות של החברה מהשכרת מערכות הסתכמו ב-3.1 מיליון דולר. זה מייצר לחברה בסיס יציב לגבי המשך 2019. לשם השוואה – בשנת 2018 ברבעון רביעי נרשמו הכנסות של 2.8 מיליון דולר מהשכרה. אותם 3.1 מיליון דולר שנרשמו ברבעון הראשון של השנה מהווים בסיס לגבי ההשכרות בהמשך השנה.
לצערי הרב, וכחלק מתהליך ההפיכה של החברה לדואלית, בריינסוויי הפסיקה לפרסם את הנתון של צבר ההכנסות מהשכרה שפרסמה ברבעונים האחרונים. החברה אינה מחויבת בכך – אך השקף הזה יצר סוג של יציבות כלשהי למשקיעים בהסתכלות קדימה ובניתוח לאן החברה הולכת מכאן. אני מקווה שהחברה תחזור לפרסם את הנתון של הצבר קדימה כפי שעשתה בעבר.
במהלך הרבעון הראשון רשמה החברה הפסד נקי של 1.9 מיליון דולר. הנתון החשוב הינו הפסד תפעולי של 1.6 מיליון דולר ושריפת מזומנים של 900 אלף דולר במהלך הרבעון הראשון. בעבר ציינה בריינסוויי כי היא צפויה לעבור לרווחיות במהלך שנת 2019. עם זאת, נראה כי על רקע גיוס ההון המשמעותי – אני מצפה להחברה להגדיל את הוצאות המו”פ, להגדיל את הוצאות השיווק ולדאוג בעיקר לשורת ההכנסות. לכן – מעבר לרווחיות לא צריך להיות לטעמי יעד שבריינסוויי צריכה לשאוף אליו כעת.
תמחור המניה
בסוף הרבעון הראשון לבריינסוויי היו בקופה 7.7 מיליון דולר. יחד עם הגיוס המיידי בהנפקה בארה”ב (27 מיליון דולר) ופירעון מסגרת האשראי הבנקאי (3 מיליון דולר) – לחברה יש מקורות כספיים נטו של 31.7 מיליון דולר. מניית החברה נסחרת לפי שווי של 102 מיליון דולר אשר גוזר לפעילות של בריינסוויי שווי של בערך 70 מיליון דולר.
בהנחה של היעדר צמיחה להמשך – נניח קצב מכירות שנתי של 20.8 מיליון דולר הרי שהמניה של החברה נסחרת במכפיל מכירות של 3.4 בלבד אשר לדעתי נמוך מאוד ואינו מייצג – בטח בשעה שהחברה מציגה צמיחה בהכנסות של עשרות אחוזים. זאת כמבן שאינה המלצה לביצוע פעולה בניירות ערך – אלא דעה אישית שלי בלבד.
האנליזה של החתמים
הדעה הרווחת של כל חברה שהולכת לארה”ב היא שבארה”ב השוק יתמחר את החברה טוב יותר ושהמניה תעלה בעקבות זאת. המניה של בריינסוויי הונפקה בנאסד”ק לפי מחיר של 11 דולר והמניה נחלשה עד למחיר של 9.1 דולר אתמול בלילה.
יש לכך מספר סיבות בולטות:
1. המניה הונפקה בדיסקאונט מינימלי על המחיר בתל אביב ולכן השוק מביא את המניה מטה
2. חולשה משמעותית במניה של נוירונטיקס (STIM) בתקופה האחרונה.
כמו כן, עד לרגע זה לי לא ידוע מיהם השחקנים המרכזיים שנכנסו במסגרת העסקה של ההנפקה. האם מדובר במשקיעים איכותיים לטווח ארוך או שמדובר בגופים פיננסים? האם רוב המשקיעים הם ישראליים או זרים? כלומר – יש לנו חוסר וודאות גדול סביב זה.
החתמים של החברה הוציאו ארבע אנליזות על החברה, כולן אוהדות. כך למשל, לנדבורג ת’למן מספר למניה מחיר יעד של 18.75 דולר. מחיר היעד מבוסס על כך שההכנסות של החברה בשנת 2019 יסתכמו ב-24.1 מיליון דולר לעומת 16.4 מיליון דולר בשנת 2018. בשנת 2020 ההכנסות יקפצו כבר ל-33 מיליון דולר. האנליסט של לנדבורג ת’למן לא צופה מעבר לרווחיות בשת 2019 ולא בשנת 2020.
מחקר ופיתוח
שנת 2019 צפויה להיות שנה שבה בריינסוויי תשלים ניסוי קליני נוסף – גמילה מעישון. החברה דיווחה כי גייסה את המטופל האחרון בניסוי. המשמעות הינה שבמהלך הרבעון הרביעי של השנה החברה תפרסם את התוצאות של הניסוי. אז יתברר האם הטיפול שפיתחה בריינסוויי לגמילה מעישון הינו אפקטיבי או לא. למרות שמדובר בשוק ענק – אני מצפה מבריינסוויי שלא לטפל בשוק הזה בעצמה אלא לייצר שיתופי פעולה בשיווק האינדיקציה של העישון. אני עדיין מסתכל על האינדיקציה של העישון בתור “אופציה בחינם” אשר נמצאת בתור החברה. בעוד מספר חודשים ייתכן שהשוק יתחיל לתת ערך לאינדיקציה הזאת, בכפוף לכך שהחברה תצליח בניסוי הרב מרכזי.
במקביל לעישון – בריינסוויי רוצה להאיץ ניסויים קליניים בשתי התוויות נוספות. ההתוויה הראשונה הינה התמכרות למשככי כאבים (אופיואידים). ההתוויה השנייה הינה טרשת נפוצה. מתי זה יקרה? מתי יתחיל הניסוי הקליני? זאת שאלה מצוינת. כך או כך – מדובר כנראה בניסוי קליני שילווה את המשקיעים בשנים הבאות אך אינדיקציות אלו מעניינות אותי יותר ויכולות להיות שוות הרבה יותר בתמחור של החברה במידה והקליניקה תצביע על יעילות.
סיכום
בריינסוויי הפכה ברבעון שחלף לחברה דואלית שמניותיה נסחרות בארה”ב. המשקיעים האמריקאיים אמנם לקחו חלק בהנפקה אך עדיין לא מכירים את בריינסוויי לעומק והדרך לכך תעבור דרך פגישות עדכון שוטפות עם משקיעים. התמחור של החברה בעת הנוכחית הוא מאוד נוח – ההכנסות בשיא והמניה בשפל. אם החברה תמשיך לצמוח בהכנסות גם ברבעונים הבאים ותעשה את עבודת ה-IR מול המשקיעים כפי שצריך – היקפי המסחר בארה”ב עשויים לעלות ואיתם גם ערך המניה.
עם הכסף של ההנפקה – בריינסוויי תנסה לחזק את הקליניקה דרך הגמילה מעישון או דרך תחילת ניסויים באינדיקציות נוספות. אני מצפה גם שהחברה תפעל להגדלת מערך השיווק באופן שאמנם יגדיל הוצאות אבל יכול להאיץ בצורה דרמטית את הצמיחה. החלום הרטוב – היה ויהיה – עסקה אסטרטגית של החברה עם גוף שיפיץ את הטכנולוגיה של החברה בארה”ב. מתי זה יקרה? האם זה יקרה? כל מה שנותר זה להמתין ולקוות.
גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ אינו מחזיק במניות החברה ואינו מתכוון לפעול בנייר
