תומר קורנפלד
מעט חברות בבורסה בת”א עברו טרנספורמציה כמו שותפות הנפט נאוויטס. השותפות שהחלה כחברת חיפושי נפט קטנה הפכה בתוך פחות מעשור לחברת אנרגיה בשווי כ-15.4 מיליארד שקל. כעת, לאחר שפרויקט שננדואה החל להפיק ולייצר מזומנים הפוקוס עובר לפרויקט סי ליון הנחשב למנוע הצמיחה המשמעותי בשותפות.
במשך שנים טענתי שבפרויקט שננדואה של נאוויטס יש המון ערך חבוי אשר אינו מתומחר כמעט במחיר של השותפות. הזמן חלף, הפיתוח הושלם ולפני שנה בחודש יולי החלה ההפקה ונאוויטס נהנית מתזרים שוטף ומשמעותי בפרויקט הזה. כעת סיפור דומה מתרחש בפרויקט סי-ליון אשר נמצא בתחילת פיתוח. לדעתי קיימים קווי דמיון משמעותיים בין התהליך שעבר פרויקט שננדואה לבין מה שעשוי להתרחש בסי־ליון.
שוק ההון מכיר היטב את פרויקט סי-ליון ועוקב אחרי ההתקדמות בפיתוח הפרויקט – אך למועד זה לדעתי יש הרבה ערך חבוי הטמון בפרויקט אשר יצוף לאורך תקופת הפיתוח של הפרויקט אשר מתוכנן להתרחש עד לחודש מרץ 2028 הנובעים מירידה בשיעור ההיוון הנלקח על השוק ובהתקרבות לשלב ההפקה.
בכתבה היום אסקור את ההתפתחויות האחרונות בשני הפרויקטים המרכזיים של נאוויטס – שננדואה וסי-ליון ואשלים את התמונה במנועי צמיחה נוספים של נאוויטס אשר עשויים לצוף בשנים הקרובות אשר נכון להיום אינם מתומחרים כלל.
פרויקט שננדואה ומאגרי הלווין
בחודש יולי 2025 השלימה נאוויטס יחד עם השותפה של Beacon ו-HEQ את הפיתוח של פרויקט שננדואה הנמצא במפרץ אמריקה (לשעבר מפרץ מקסיקו) בהשקעה כוללת של 2.1 מיליארד דולר. כזכור, נאוויטס נכנסה לפרויקט בהשקעה כספית זניחה של 1.8 מיליון דולר בשנת 2018 – לאחר שהושקעו בפרויקט לפני זה 1.8 מיליארד דולר בקידוחי אקספלורציה ואימות אשר הוכיחו את קיומו של מאגר הנפט.
בשנת 2021 החל פיתוח הפרויקט ולאחר ארבע שנים החלה הפקת מן הפרויקט. בדוחות הכספיים אפשר לקבל נתונים על קצב הפקת הנפט מן הפרויקט אשר עמד ברבעון הראשון על כ-55,000 חביות נפט ((mboepd בממוצע (החלק של נאוויטס). פרויקט זה הניב EBITDA של 188 מיליון דולר לשותפות ברבעון הראשון. בסה”כ הפיקה נאוויטס ברבעון הראשון מן הפרויקט 4.77 מיליון חביות נפט.
אינני יודע להעריך מה יהיה קצב ההפקה ברבעון השני של השנה, אך כן ניתן להעריך שהתזרים יהיה חזק יותר – זאת על רקע הזינוק החד במחיר הנפט. בעוד שמחיר הנפט הממוצע ברבעון הראשון עמד על 72 דולר לחבית, מחיר הנפט ברבעון השני עומד על כ-100 דולר לחבית.
השלמת הפיתוח של הפרויקט אפשרה לנאוויטס לבצע מימון מחדש של ההלוואות הקשורות לפרויקט. בחודש ינואר השנה חתמה נאוויטס על הסכם מימון מבוסס עתודות (RBL) בהיקף של 1.35 מיליארד דולר. נאוויטס פרעה את המימון הפרויקטלי שהועמד לפרויקט (433 מיליון דולר) ופרעה איגרות חוב, מניות בכורה ואשראי בהיקף של למעלה מ-470 מיליון דולר. בסיכומו של התהליך נאוויטס נפגשה עם 430 מיליון דולר נטו אשר זרמו לקופתה ואפשרו לה לחלק דיבידנד ראשון לראשונה בתולדותיה בהיקף של 150 מיליון דולר.
נאוויטס הייתה יכולה להסתפק בזה ולפרוע את מסגרות ה-RBL מהתזרים השוטף שהפרויקט מייצר אך נאוויטס חושבת בגדול ומבצעת מספר מהלכים להאצת קצב ההפקה מן הפרויקט כך שערכו הכלכלי יגדל. מהלכים אלו כוללים קידוחים של חמישה קידוחי פיתוח נוספים בשננדואה HUB עד סוף שנת 2027.
שני קידוחים ראשונים צפויים להיקדח במאגר לווין של שננדואה הנקרא מוניומנט. השותפים אישרו תקציב ראשוני של 259 מיליון דולר כאשר לטובת הפיתוח נחתם הסכם מימון בהיקף של 150 מיליון דולר. הקידוח הראשון מתבצע בימים אלו וההפקה מתוכננת להתרחש עד סוף השנה. ההפקה מהקידוח השני מתוכננת להתבצע ברבעון הראשון של שנת 2027.
קידוח נוסף מתוכנן להתבצע ברישיון שננדואה דרום שלגביו התקבלה החלטת השקעה של 184 מיליון דולר. גם כאן מדובר בשני בארות מפיקות אשר צפויות להתחבר למתקן ההפקה של שננדואה. קידוח הפיתוח מתוכנן להתבצע בשנת 2027 ולתרום להפקה החל משנת 2028. הקידוח השני מתוכנן להתבצע בשנת 2029.
שני הקידוחים הנוספים המתוכננים הינם של שלב ב’ בפרויקט שננדואה. נכון להיום מפיקה נאוויטס נפט מארבעה בארות ובנאוויטס מתכוונים להרחיב את הפרויקט באמצעות הוספת שתי בארות מפיקות נוספות. הבארות הנוספות יחוברו למתקן של שננדואה אשר קיבולת ההפקה שלו תוגדל כך שיוכל לטפל בכ-140,000 חביות ביום במקום 120,000 חביות נפט כיום.
לצד המשך הפיתוח המואץ של פרויקט שננדואה – השותפה של נאוויטס Beacon בוחנת אפשרות לממש חלק מהזכויות בפרויקט לפי שווי של כ-10 מיליארד דולר (במונחי 100% מהפרויקט). ככל שתתבצע עסקה ובהתאם לתנאיה, ייתכן שנאוויטס תבחן השתתפות חלקית בתהליך בשיעור של עד 20% מהחזקותיה. מהלך זה ככל שיבוצע עשוי להציף ערך רב באופן מיידי למחזיקים בנאוויטס הן באמצעות התמורה הכספית אשר תתקבל בשותפות אך גם לגבי יתר הזכויות אשר יקבלו ‘תג מחיר’ מצד משקיעה אסטרטגית.
פרויקט סי ליון
אחד מהפרויקטים המשמעותיים שנאוויטס מפתחת בימים אלו הוא פרויקט סי-ליון אשר ממוקם באיי פוקלנד ובו נאוויטס מחזיקה 65% מהזכויות. על פי דו”ח המשאבים בשטח הרישיון ישנם 819 מיליון חביות נפט (חלק נאוויטס- MMBOE).
בחודש דצמבר האחרון קיבלו השותפות החלטת השקעה סופית לפיתוח שלב א’ של הפרויקט בתקציב כולל של 1.8 מיליארד דולר. שלב א’ של הפרויקט מתוכנן לכלול מתקן הפקה, אחסון ופריקה צף (FPSO) אשר יוכל לטפל ב-55,000 חביות נפט ביום. בסה”כ מצפה נאוויטס כי חלקה בהפקה בשלב א’ של הפרויקט תהיה כ-35,000 חביות נפט – וזאת החל מחודש מרץ 2028.
נאוויטס רוכשת מתקן FPSO קיים אשר חדל מלשמש להפקה בפרויקט אותו שירת והוא צפוי להפליג למספנה לצורך ביצוע עבודות שדרוג לטובת פרויקט סי-ליון. נאוויטס תכננה לעשות את עבודות השדרוג במספנה במזרח התיכון אך בעקבות המלחמה מול אירן החליטה כי העבודות יבוצעו במספנה אשר ממוקמת בדרום מזרח אסיה. החלטה זו העלתה את תקציב הפרויקט בכ-45 מיליון דולר.
בסה”כ תידרש נאוויטס להעמיד לטובת הפיתוח הון עצמי בהיקף של 773 מיליון דולר. יתרת הסכום תגיע ממימון פרויקטלי מסוג נון-ריקורס אשר נחתם מול קונסורציום הכולל בנקים ומוסדות פיננסים מקומיים וזרים. בנאוויטס מעריכים כי המשיכה הראשונה מן הפרויקט תתבצע בסוף הרבעון הראשון של שנת 2027.
עד סוף מרץ נאוויטס והשותפות הוציאו כ-8% מעלויות הפיתוח הנדרשות עד תחילת ההפקה. נאוויטס רכשה עבור הפרויקט ציוד עם זמן אספקה ארוך אשר נמצא בייצור והחלו עבודות תשתית באיי פוקלנד. קידוחי הפיתוח של הפרויקט מתוכננים להתרחש החל משנת 2027. בדומה לשננדואה, גם כאן נאוויטס רוצה למקסם את הפוטנציאל הטמון בפרויקט ובוחנת אפשרות לרכישת FPSO נוסף אשר יוכל לטפל ב-125,000 חביות לטובת שלבי הפיתוח העתידיים של הפרויקט.
כמו כן, בדומה לרישיונות הלווין של שננדואה, נאוויטס רכשה זכויות ברישיון הצמוד לפרויקט סי-ליון אשר בעתיד עשוי להיות מנוע צמיחה אשר מרחיב את הפעילות של השותפות באגן הגיאולוגי של איי פוקלנד כאשר הנפט יופק באמצעות מתקן ההפקה של סי ליון.
מנועי הצמיחה של נאוויטס – Navitas 2.0
בתחילת דרכה נאוויטס התמקדה בפרויקטים שבהם רמת הסיכון הייתה נמוכה. נאוויטס נכנסה לעסקאות לאחר שהושקעו בהם כספים משמעותיים אשר הוכיחו את קיומו של מאגר נפט ופיתחה את הפרויקטים האלו כגון בקסקין, שננדואה וסי ליון. כעת, כאשר נאוויטס היא שחקנית נפט גדולה הרבה יותר אשר מייצרת תזרימים חזקים יותר – בשותפות החלו להגדיל את מרכיב הסיכון ולהיכנס לפרויקטים עוד בשלב האקספלורציה. בנאוויטס קוראים לזה: Navitas 2.0.
נאוויטס רוצה לעשות זאת בצורה מדודה ומחושבת. מצד אחד, נאוויטס רוצה ליהנות מהאפסייד האדיר בכניסה לפרויקט עוד בשלב האקספלורציה. מצד שני, נאוויטס רוצה לעשות זאת בצורה מחושבת באמצעות עודפי המזומנים שהיא מסוגלת לייצר היום מנכסיה הקיימים אשר יושקעו בפרויקטים שבהם רמת הסיכון גבוהה יותר.
בנאוויטס זיהו מספר יעדים פוטנציאליים שבהם הם רוצים להיות. שני המקומות הראשונים הינם ברישיונות אשר צמודים לתגליות של השותפות במפרץ אמריקה ובאיי פוקלנד. נאוויטס לוטשת עיניים לרישיונות חדשים הסמוכים לפרויקט שננדואה וסי ליון מהטעם הפשוט שככל שתימצא תגלית נפט ניתן יהיה לחבר אותה במתקן ההפקה של הפרויקט.
מלבד זאת, בנאוויטס זיהו גם את אגן גויאנה וסורינאם שבהם נתקלו תגליות בהיקף של למעלה מ-12 מיליארד חביות. כמו כן, לאחרונה נכנסה השותפות לרישיון בדרום אפריקה שבו ישנן תגליות של 11 מיליארד חביות נפט. לנאוויטס גם רישיון מול חופי הפיליפינים ואופציה להיכנס לרישיונות במרוקו. נאוויטס למעשה יוצרת הרבה מנועי צמיחה בעלי פוטנציאל אשר עשויים להבשיל בשנים הקרובות. בכל מקרה, אני מעריך שנאוויטס לא תבצע קידוחי אקספלורציה לפחות עד סוף שנת 2027 – כך שמצד אחד ההשפעה התזרימית על נאוויטס כעת הינה זניחה. מצד שני, בשנים הבאות ייתכן שמנכסים אלו יפותח מגה פרויקט משמעותי אשר יהיה חלק מהפורטפוליו המפיק של השותפות.
סיכום
השלמת פיתוח פרויקט שננדואה ותחילת ההפקה מן הפרויקט הפכה את נאוויטס לשותפות תזרימית אשר מפיקה למעלה מ-5 מיליון חביות נפט ברבעון (כולל ממספר נכסי נפט מפיקים נוספים). המלחמה בין ארה”ב וישראל לבין אירן אשר הזניקה את מחירי הנפט מספקים לנאוויטס רוח גבית נוספת לרבעון השני של השנה וייתכן שגם למחצית השנייה של השנה לאור העובדה שהנפט אשר מופק נמכר במחירים גבוהים יותר אשר מחלחלים כל הדרך אל השורה התחתונה.
במקביל, נאוויטס החלה בתהליך לפיתוח מגה פרויקט משמעותי אשר צפוי להימשך קצת פחות משנתיים אשר בו נדרשת השותפות להעמיד הון עצמי משמעותי בהיקף של 773 מיליון דולר. התזרים החזק משננדואה, לצד קופת המזומנים הכוללת 620 מיליון דולר ומקורות כספיים נוספים של 250 מיליון דולר הניתנים למשיכה ממסגרת ה-RBL צפויים לשמש לטובת השקעות ההון הנדרשות בפרויקט.
לצד נכסי הנפט המשמעותיים נאוויטס בונה פורטפוליו הכולל נכסי אקספלורציה בעלי פוטנציאל רב. שוק ההון כמעט ואינו מכיר את נכסים אלו – אך סביר להניח שבשנים הקרובות חלק מהם יבשילו וייתכן שיציפו ערך נוסף בשותפות הנפט.
גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך.
כל הפועל בנייר על בסיס סקירה זו – לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ אינו מחזיק בניירות המוזכרים בכתבה
הח”מ הינו נותן שירותים של נאוויטס