מנהל האתר
בוליגו קפיטל היא אחת מהחברות היחידות בבורסה אשר מאפשרת למשקיעים חשיפה מנייתית אמיתית לשוק הנדל”ן האמריקאי. הפחתות הריבית האחרונות ותנאי המאקרו תומכים בפעילות החברה וכפי הנראה מגמה זו צפויה להימשך גם בשנת 2026. מניית בוליגו נסחרת לפי שווי של כ-600 מיליון שקל כאשר בשנה שעברה רשמה המניה תשואה חיובית של 45%.
בשלוש השנים האחרונות צמצמה בוליגו את היקף העסקאות החדשות בין היתר בשל סביבת הריבית הגבוהה, אשר שררה בשוק האמריקאי שפגעה בשוק הנדל”ן וגרמה למיעוט עסקאות. עם זאת, בשנה החולפת המגמה השתנתה וכעת אנחנו שוב במגמת הפחתות ריבית אשר תומכת בענף הנדל”ן בכללותו, ובוליגו עשויה להרוויח מכך.
בוליגו עוסקת בארגון עסקאות רכישה והקמה של נדל”ן בארה”ב. החברה עובדת מול משקיעים במודל עסקי שבו היא משמשת כשותף מנהל (GP) אשר מנהל עסקאות נדל”ן בארה”ב. בוליגו מגייסת שותפים (LP) אשר מצטרפים לעסקה ולוקחים בה חלק. חלק מהעסקאות הן רכישה של נכסים מניבים וחלק מהעסקאות הן עסקאות ייזום שבהן בוליגו מקימה את הנכס. בוליגו גם משקיעה בעצמה בעסקאות אותן היא מובילה, כך שלמעשה בוליגו היא לא רק שותף מנהל, אלא גם שותף מוגבל, מה שמביא לזהות אינטרסים בין החברה למשקיעים.
בכתבה אסקור את הפעילות של בוליגו על בסיס הדוחות של הרבעון השלישי ואנסה לשרטט לכם כיצד צפויה להיראות השנה הקרובה בחברה. אבל לפני כן, חשוב לדבר על הסביבה העסקית האמריקאית וההתפתחויות האחרונות בכל הקשור לריבית והציפיות להמשך.
ריבית הפד
ריבית הפד בשנת 2023 עמדה בשיאה על 5.25%-5.5% אשר פגעה בשוקי המניות בכלל ובשוק הנדל”ן בפרט. הפדרל ריזרב נלחם אז באינפלציה העולמית אשר הרימה ראש באמצעות הכלי של הריבית. רק בספטמבר 2024 החלו להבשיל תנאים להפחתת ריבית אשר ירדה ב-0.5% לרמה של 4.75%-5.00% במה שאותת על שינוי מגמה בתחום.
בשנת 2025 המשיך הפד להפחית את הריבית אך עשה זאת רק לקראת סוף השנה באמצעות שלוש הפחתות ריבית נוספות אשר העמידו את הריבית על 3.5%-3.75%. נכון למועד זה, המשקיעים מצפים לשתי הפחתות ריבית נוספות לרמה של 3%-3.25% אך הציפיות משתנות כל העת וייתכן שבסופו של דבר הריבית בסוף השנה תהיה גבוהה יותר או נמוכה יותר מאשר הציפיות.
הפחתת הריבית תומכות בשוק הנדל”ן למגורים מאחר והן מוזילות את עלות המימון לרוכשים ומשקיעים ומגדילה את הביקוש. משקיעים מחפשים אחרי אלטרנטיבות לתשואות הנמוכות בשוק האג”ח והפיקדונות, ופונים לנדל”ן. מעבר לכך, שיעור הריבית גוזר את שיעור ההיוון שבו משתמשים מעריכי השווי וככל ששיעור היוון זה יורד – הדבר מגדיל את שווי הנכסים.
תיק הנכסים של בוליגו
נכון למועד הדוחות האחרונים מנוהלים על ידי בוליגו נכסים בהיקף כספי של 3.45 מיליארד דולר שבהם הושקע הון עצמי של 1.34 מיליארד דולר. החברה משקיעה במגוון סקטורים בנדל”ן. תחום מקבצי הדיור מהווה כמחצית מהיקף הפעילות. בנוסף משקיעה בוליגו בתחומי תעשיה ולוגיסטיקה, בתי אבות ומרכזים מסחריים שכונתיים. בשנתיים האחרונות מנצלת בוליגו הזדמנויות השקעה גם בתחום המשרדים שנמצא במשבר קשה מאז הקורונה, אך מראה סימני התאוששות.
בוליגו נהנית משלושה סוגים של עמלות במסגרת העסקאות:
א. ביום העסקה – מקבלת החברה עמלת עסקה ועמלת ייזום (רק בעסקאות ייזום) בשיעור של 2% ו-3% מגובה העסקה, בהתאמה.
ב. דמי ניהול – בוליגו גובה 1% על ההון המושקע בשנה (אשר מחולק לרוב עם שותף אמריקאי).
ג. דמי הצלחה – בעת מימוש הנכס בוליגו זכאית לעמלת חד פעמית אשר נגזרת מהרווח הכולל בעסקה.
דמי הניהול הם פונקציה של ההון המנוהל ולכן הם במגמת עליה לאורך השנים. מעבר לכך, שני הגורמים אשר משפיעים על ההכנסות הינם נגזרת של ההתפתחויות בשוק הנדל”ן האמריקאי. הראשון – היקף העסקאות שמובילה החברה. השני – דמי ההצלחה אשר רושמת החברה בעת מימושי נכסים.
עד למועד פרסום הדוחות הכספיים ביצעה בוליגו בשנת 2025 עסקאות בהיקף כספי של 269 מיליון דולר. לחברה היו עוד עסקאות מחייבות אשר טרם הושלמו בהיקף כספי של 219 מיליון דולר אשר חלקן הושלמו בחודש דצמבר ועל פי הדיווחים של החברה חלקן צפויות להיות מושלמות בתחילת 2026.
שנת 2022 הייתה שנת שיא מבחינת בוליגו בכל הקשור להיקפי העסקאות – למעלה ממיליארד דולר. עליית הריבית וההאטה שנרשמה בשנים שלאחר מכן בשוק הנדל”ן שינו את המגמה ובוליגו הקטינה את היקף העסקאות החדשות. כעת נראה כי על רקע סביבת הריבית המשתפרת וצבר העסקאות הנמצאות בתהליך – שבשנת 2026 בוליגו תחזור ללחוץ על הגז ותגדיל את היקפי העסקאות שלה.
הדמיה של פוטנציאל דמי הצלחה עתידיים מצביעה על 110-136 מיליון דולר
אם יש סיבה מדוע בוליגו היא מעניינת אלו דמי ההצלחה מהם נהנית החברה בעת מימושי נכסים. אם המשקיעים מרוויחים בעסקאות, הרי שבוליגו נהנית מדמי הצלחה. את דמי ההצלחה הפוטנציאליים לא רואים במאזן של החברה. מדובר בנכס חוץ-מאזני אשר הופך להכנסה רק כאשר בוליגו מממשת נכסים.
אז מהו היקף דמי ההצלחה העתידיים שבוליגו עשויה לרשום על פורטפוליו הנכסים הקיים שלה? ההיסטוריה מלמדת שבוליגו רשמה בממוצע דמי הצלחה בשיעור של 13.2% מסך ההון המושקע בעסקאות עבר אשר מומשו. בוליגו הציגה הדמיה בדוחות שבה צוין כי השנים 2021-2022 כנראה יאופיינו בדמי הצלחה בשיעור של 5%-10% בלבד, זאת לאור העובדה שבשנים אלו שיעורי ההיוון היו נמוכים יותר ולכן פוטנציאל הרווח נמוך יותר. על בסיס זה ההדמיה שמציגה בוליגו מצביעה על פוטנציאל דמי הצלחה עתידיים בטווח של 110-136 מיליון דולר.
בשנים 2021-2023 נהנתה בוליגו מדמי הצלחה משמעותיים – 15.5 מיליון דולר בשנת 2021, 18 מיליון דולר בשנת 2022 ו-11.1 מיליון דולר בשנת 2023. השנים 2024-2025 הינן שנים לא מייצגות עבור בוליגו, שהעדיפה להחזיק בנכסים בסביבת הריבית הגבוהה ולא מימשה הרבה נכסים. כתוצאה מכך, בוליגו רשמה בשנת 2024 דמי הצלחה של 3.1 מיליון דולר ובתשעת החודשים הראשונים של 2025 נרשמו דמי הצלחה של 1.7 מיליון דולר. כפי שעולה מדיווחי החברה, ברבעון הרביעי של 2025 בוליגו צפויה לרשום דמי הצלחה של כ-700 אלף דולר ממכירת שני נכסים קטנים בהיקף כספי של כ-30 מיליון דולר. כמו כן, החברה צפויה לרשום עוד דמי הצלחה של מיליון דולר ממכירת מקבץ דיור בדרום קרולינה.
אינני יודע להעריך מהם דמי ההצלחה אשר תרשום בוליגו בשנת 2026 אך החברה חתמה בחודש דצמבר על מספר עסקאות שאם תתממשנה יבואו לידי ביטוי ברבעון הראשון של השנה ברישום של דמי הצלחה בהיקף של 2.1 מיליון דולר. בדצמבר החברה חתמה על הסכם למכירת מקבץ דיור בדרום קרולינה אשר יניב לה דמי הצלחה בהיקף של מיליון דולר ומכרה מרכז מסחרי בפלורידה אשר יניב לה דמי הצלחה של 1.1 מיליון דולר. העסקאות צפויות להיות מושלמות ברבעון הראשון של שנת 2026. לאור ירידת הריבית וגידול בהיקף פעילות השקעות הנדל”ן בארצות הברית, יש להניח שבוליגו תממש יותר נכסים בשנים הקרובות מאשר בשנים האחרונות ותהנה מגידול בהכנסות מדמי הצלחה.
הדוחות הכספיים
גם בשנת 2025 שכללה מעט מאוד מימושים ודמי הצלחה – בוליגו הציגה לבעלי המניות רווח בשורה התחתונה. בוליגו סגרה את תשעת החודשים הראשונים של השנה עם הכנסות של כ-12 מיליון דולר אשר תורגמו לרווח של 2.8 מיליון דולר, לפני מס.
נכס נוסף אשר חשוב להזכיר אותו ונמצא במאזן של בוליגו אלו נכסים פיננסים בהיקף של כ-40 מיליון דולר. מדובר בהשקעות שביצעה בוליגו בפרויקטים לצד המשקיעים שלה בעסקאות. במהלך תשעת החודשים הראשונים של השנה השקיעה בוליגו כ-7 מיליון דולר בעסקאות החדשות כאקט של הבעת אמון באיכות וטיב העסקאות.
נכון לסוף ספטמבר 2025 לבוליגו יש הון עצמי של כ-67 מיליון דולר והחברה כמעט אינה ממונפת. בקופת החברה יש כ-19 מיליון דולר וכנגדם הייתה הלוואה בנקאית בהיקף של 5 מיליון דולר.
סיכום
בוליגו היא שותף מנהל של עסקאות רבות בשוק הנדל”ן האמריקאי אשר נהנה בתקופה האחרונה מרוח גבית חיובית. לחברה יש פרויקטים בתחום מקבצי הדיור, הלוגיסטיקה, בתי האבות והמרכזים המסחריים אשר מגוונים את פורטפוליו ההשקעות של בוליגו.
לאחר שנתיים שבהם הריבית בשוק האמריקאי הייתה גבוהה – השתנתה המגמה והריבית החלה לרדת עם ציפיות להמשך ירידת ריבית. התוצאה של זה היא נגישות גבוהה יותר למימון, עלייה בשווי הנכסים וביקושים לשוק הנדל”ן האמריקאי.
בוליגו המחזיקה בפורטפוליו עשיר בהיקף של למעלה מ-3.5 מיליארד דולר צפויה להאיץ את מימושי הנכסים ולהיפגש עם דמי הצלחה. מדובר בנכס לא מאזני אשר על פי הדמיה של החברה יכול להתבטא בכ-110-136 מיליון דולר על בסיס הפורטפוליו הקיים – אשר יוכר בהדרגה בשנים הקרובות.
במקביל, הריבית הנמוכה עשויה להאיץ מחדש את ביצוע העסקאות החדשות על ידי החברה. יחד עם השותפים שלה עשויה בוליגו לחזור ולהגדיל את תיק הנכסים בקצב מואץ באמצעות עסקאות חדשות.
גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בני”ע.
כל הפועל על בסיס סקירה זו, לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה, הח”מ אינו מחזיק במניות המוזכרות בכתבה.
יובהר כי הח”מ הינו נותן שירותים של בוליגו קפיטל.
