עונת הדוחות הכספיים תחל רק בעוד כמה שבועות כאשר החברות הציבוריות בתל אביב (לא הדואליות) יפרסמו את הדוחות השנתיים. היום אני ארצה להתמקד בביזנס של חברת רבד של יגאל אהובי. רבד היא חברת נדל”ן מניב שנסחרת לפי שווי של 194 מיליון שקל. מניית החברה עלתה ב-13% מתחילת השנה.
סקטור הנדל”ן המניב הוא סקטור חביב עליי הנחשב קל לניתוח. אבל – כמעט כל המניות בסקטור עלו בצורה חדה בשנים האחרונות כתוצאה משתי סיבות עיקריות: 1. ירידת הריבית במשק שהובילה לשחיקה בעלויות המימון 2. עליית מחירי הנדל”ן. כאשר אני מסתכל על רבד ואני רואה חברה שנסחרת ב-75% על ההון שלה, בהחלט עשויה להיות מדובר במניה מעניינת וראויה להשקעה גם כעת.
הנה תזכורת לכתבה אשר פרסמתי לפני שלוש שנים כשהייתי עיתונאי באתר ביזפורטל – שלוש חברות רווחיות אשר נסחרות עמוק מתחת להון העצמי. שלוש החברות היו דיסקונט (במחיר 638 אגורות), סאמיט (1,266 אגורות) ורבד (397.5 אגורות). מאז ועד היום רבד שהייתה הקטנה מבין השלוש הניבה את התשואה הגבוהה ביותר (87%) אבל אם תשקללו את הדיבידנדים שהחברה חילקה בשנים אלו תגיעו להרבה יותר. אגב, גם סאמיט וגם דיסקונט הניבו תשואות מרשימות בשנים האחרונות אשר בהחלט הצדיקו את ההשקעה בהן.
פעילות הליבה: נכסים מניבים בעולם
הנה קצת רקע על חברת רבד. רבד עוסקת גם בתחום הנדל”ן היזמי וגם בתחום הנדל”ן המניב. חלק משמעותי מהשווי של החברה נגזר מהחזקה של נדל”ן מניב בארץ ובחו”ל. הנדל”ן של החברה כולל נכון לסוף ספטמבר 14 נכסים מניבים במדינות הבאות: אנגליה, אירלנד, שוויץ, גרמניה וישראל. חלק מהנכסים מוחזקים יחד עם שותפים אך בסה”כ שווי החלק של רבד באותם נכסים עמד בסוף ספטמבר על 440 מיליון שקל.
אחד הנכסים היותר מוכרים של החברה נקרא בניין פלטינום המוחזק בבעלות מלאה של החברה. מדובר בבניין משרדים ברחוב הארבעה (אנקדוטה קלה: במהלך שירות החובה שלי בתחילת שנות ה-2000 עבדתי כשומר בבניין משרדים זה) אשר רשום בספרי החברה לפי שווי של כ-80 מיליון שקל. לשם הדוגמא – שיעור ההיוון שנלקח בחישוב שווי הנכס עומד על 7.25% ל-8.25%. מאחר ומדובר בנכס אשר נמצא בפריים לוקיישן – לדעתי שיעור ההיוון שנלקח הוא אפילו שמרני מדי והוא שווה הרבה יותר אם ימומש. לגבי הנכסים בחו”ל קצת יותר קשה לי להעריך את שווים.
נכס נוסף אשר נמצא בישראל נקרא בית אגיש-רבד אשר ממוקם בתל אביב ורשום בספרי החברה לפי שווי של 53 מיליון שקל. שווי הנכס חושב לפי שיעור היוון של 7.5%-8%. ברבעון השלישי החברה שערכה את הנכס בצורה משמעותית. הסיפור המעניין שם הוא שאותו נכס עשוי לעבור מתיחת פנים. מצד אחד אושר לבנות מעל הנכס עוד 23 קומות תעסוקה. מצד שני, החברה שוקלת גם אפשרות של הריסת הבניין ובניית בניין חדש במקומו. שווה לעקוב אחרי הסיפור הזה.
בחודשים האחרונים ביצעה רבד מספר פעילויות בנכסים המניבים שלה. בדצמבר נמכר נכס מניב של החברה הנמצא באנגליה בהפסד של כמה מיליוני שקלים. מצד שני, החברה הגדילה את חלקה בפורטפוליו שלה בגרמניה. כל האירועים מופיעים בדיווחי החברה. לא התעמקתי בהם כל כך ואני אעדיף להעמיק אחרי שאראה את הכל בדוחות השנתיים של החברה.
פעילות בתי האבות
פעילות נוספת של רבד הינה בתחום בתי האבות באנגליה. רבד עובדת בצמוד עם חברת בית הזהב (חברה ציבורית). שתי החברות מחזיקות יחד שש בתי אבות. פעילות זו דומה במאפיינים שלה לפעילות של נדל”ן מניב. עם זאת, ככל שהחברות גדלות – הן יכולות לנצל יתרונות לגודל אשר משפר את הרווחיות. בחודש דצמבר ביצעה רבד קפיצת מדרגה כאשר חתמה על הסכם נוסף לרכישת 15 בתי אבות במדינה תמורת 79 מיליון ליש”ט. ברבד הודיעו כי מתוך 15 בתי האבות – שלוש מתוכם מיועדים למכירה. אותם בתי אבות הניבו רווח של 3.6 מיליון ליש”ט בשנה החולפת – כלומר רבד רוכשת את הנכסים לפי תשואה של 4.6%. על פניו נראה כי מדובר בתשואה נמוכה יחסית, אבל כנראה שרבד ובית הזהב יודעים להשביח נכסים בתחום בתי האבות מאחר ויש להם 3-4 שנים של ניסיון משותף בתחום.
פעילות יזמית
הפעילות השלישית של רבד הוא בתחום יזמות הנדל”ן למגורים בישראל. מדובר בפרוייקט טרי אליו נכנסה רבד לפני כשנה. מדובר בפרויקט באזור אבן גבירול. משנת 2014 התחילה החברה שהחזיקה בקרקע לשווק דירות בפרוייקט ונמכרו 44 דירות. עם זאת, מאחר והחברה לא קיבלה היתר בנייה בתוך שנתיים – הוחלט לבטל את הסכמי המכר. מדובר במהלך נכון – מאחר וכיום הדירות שוות הרבה יותר. בכוונת רבד והשותפה לבנות במקום 91 יחידות דיור ועד כה טרם ניתן היתר לפרוייקט.
סיכום
רבד היא חברה לא פשוטה לניתוח. צריך ללמוד אותה לעומק, להכיר את הביזנס ואת הנכסים שלה. בעל השליטה בחברה יגאל אהובי הוא מאוד מוערך. לדעתי, את הטעויות של שנת 2008 העליזה הוא למד והיום החברה נמצאת במקום אחר שבו היא בונה את עצמה כחברת נדל”ן מניב. איגרות החוב של החברה נסחרות בתשואות סבירות מאוד. אג”ח ג’ למשל הארוך עם מח”מ 4.67 נסחר בתשואה של 4.82% שקלי שהם כ-360 נקודות בסיס מעל האג”ח הממשלתי. איגרות החוב הקצרות יותר נסחרות בתשואות נמוכות יותר.
אני בכוונה לא נכנס לניתוח של הדוחות הכספיים של החברה והביצועים שלה. אני מעדיף להסתכל על הדוח השנתי לפני שאנתח לעומק את התמחור של החברה. כך או כך, מדובר בחברה סולידית מאוד שמתמקדת גם בתחום הנדל”ן המניב וגם בתחום בתי האבות וכנראה שבתחומים האלו – החברה יודעת מה היא עושה, והיא עושה את זה טוב.
גילוי נאות: אין בנכתב לעיל המלצה לפעולות בניירות ערך. הכותב אינו מחזיק במניות החברה ואינו מתכוון לפעול בנייר בשלושת ימי המסחר הקרובים