קמהדע סגרה שנה חלומית: מהם האתגרים העומדים בפניה ל-2018?

השווקים בעולם נראים לא טוב. הירידות הינן גורפות – גם שוקי המניות וגם שוק החוב. מצד אחד – זה לא הזמן לחפש הרפתקאות חדשות. מצד שני – דווקא כאשר ישנה פאניקה בשווקים נוצרות ונפתחות ההזדמנויות. הכתבה היומית מתמקדת בחברת קמהדע – אחת מעשר המניות החמות שלנו לשנת 2018. החברה פרסמה את הדוחות הכספיים שלה לרבעון הרביעי לפני מספר ימים. מניית החברה זינקה בחדות – אך לאחר מכן חטפה את כל הדרך בחזרה יחד עם כל השוק.

בכתבה זו אנסה להסתכל על התמחור של החברה בעת הנוכחית לאחר הסיכום של שנת 2017 יחד עם הנקודות המרכזיות שחשוב להכיר.

1. קמהדע סגרה את שנת 2017 עם מכירות שיא של 102.8 מיליון דולר. זה לא נתון של מה בכך. זינוק של 33% במכירות עבור חברת פארמה שכולו אורגני זה הישג שאינו טריוויאלי. הנתון היותר מעניין הוא שכבר לפני שנה קמהדע סיפקה את היעד של ה-100 מיליון דולר בהכנסות. אני הייתי מאוד סקפטי בעניין היכולת להשיג את היעד אבל עובדה שזה קרה – ואף מעבר לכך.
2. לשנת 2018 צופה קמהדע המשך צמיחה. היעד – הכנסות של 116-120 מיליון דולר. הצמיחה השנה צפויה להיות נמוכה יותר במונחי אחוזים – זאת למרות שמוצר הכלבת צפוי להיכנס לשוק האמריקאי בתחילת השנה – לאחר שקיבל לפני כחצי שנה את אישור ה-FDA.
3. תזרים המזומנים של החברה היה חלש יחסית – רק 3.9 מיליון דולר. הסיבה המרכזית לתזרים החלש היא עלייה של 10 מיליון דולר ביתרת הלקוחות. במלים אחרות – בסוף שנה החברה סיפקה הרבה מאוד תרופת גלאסיה ללקוחות שלה עם רבעון השיא שנרשם. החברה טרם גבתה את הכסף ולכן היא לכאורה עם תזרים חלש. מאחר וקמהדע מוכרת את המוצרים בעיקר לשייר – סביר שהכסף יגיע לקופה כבר ברבעון הראשון עם תזרים חזק במיוחד.
4. הדרך לבחון את החברה והתמחור שלה הוא דרך המכפיל. שווי השוק של החברה נכון להיום הוא כ-715 מיליון שקל שהם כ-203 מיליון דולר. בנטרול הסכום של 43 מיליון דולר בקופה – הפעילות של קמהדע מתומחרת על ידי השוק ב-160 מיליון דולר. כמה שווה פעילות צומחת אשר מוכרת 100 מיליון דולר בשנה ומציגה רווח תפעולי של 7.5 מיליון דולר? כאן כל אחד יכול לבחור את המספרים הנכונים עבורו.
5. בשנה שעברה עשיתי חישוב מעט עקום שבו ניטרלתי את הוצאות המו”פ כדי לנסות ולהעריך את השווי של הפעילות אשר יש לה מכירות. זה חישוב שאני לא אעשה את זה היום. עם זאת – לטעמי הערך של החברה יגיע בשנים הקרובות פחות מאשר פעילות הגלאסיה אלא יותר מתחום המו”פ. למרות שהחברה מדברת על פייפליין משמעותי – לטעמי לא צפויות אבני דרך מרחיקות לכת בשנת 2018. בקמהדע מקווים לקבל אישור לטובת ניסוי קליני שלב 3 באינהלציה השנה – ולהתחיל את הניסוי במחצית השנייה של 2018.
6. שאלת המפתח מבחינת הקליניקה היא האם קמהדע תקבל אישור קליני להתחיל בניסוי באינהלציה או שלא. עד כה – קמהדע לא נחלה הצלחות בפיתוח המוצר באינהלציה. האם ה-FDA ישתכנע שיש לאשר ניסוי קליני נוסף? זאת השאלה שתנסה לקבל מענה בחודשים הקרובים. מעבר לזה – אינני רואה דרמות בקליניקה ובחברה ולמעשה מי שרוכש היום את קמהדע – עושה זאת בעיקר בשביל הגלאסיה שאולי מתומחרת בזול – אבל על הדרך מקבלים את כל סיכוני השווקים. במלים אחרות – קמהדע בשנת 2018 תהיה לטעמי יותר חברה תפעולית מאשר חברת מו”פ.
7. כעת – שאלת המפתח היא האם לקמהדע יש עוד שפנים בכובע. האם קמהדע תוכל להפתיע עם שת”פ למוצר ה-GVHD? האם קמהדע תעשה עסקה חדשה שתגדיל את מרכיב “החלום” בחברה? את היכולת לתמחר חלום אני לא מסוגל ולכן אני לא לוקח אותו בחשבון. הייתי מאוד רוצה לראות את קמהדע משקיעה בשנה הקרובה 5-10 מיליון דולר ברכישת טכנולוגיות בתחום שמשיקים לחברה. עד כה – זה לא קרה.
8. שני דברים אחרונים – קרן ברוש נכנסה לדירקטוריון החברה לפני מספר חודשים. כאשר גוף נכנס למקום חדש – הוא מגיע כדי לעשות, כדי לשנות, כדי להפתיע, כדי לייצר ערך. עדיין לא ראינו שום מהלך עסקי אותו הובילה ברוש. אני כן חושב שהם לא הצטרפו לחברה כדי לאכול בורקסים בישיבות הדירקטוריון – ואנחנו עוד נשמע על מהלכים להצפת ערך בחברה. הדבר השני – ילין לפידות חדלו להיות בעלי עניין בחברה. מאחר ואני מעריך את ההשקעות של ילין לפידות – אני תמיד מנסה להבין מה הם רואים לנגד עיניהם כאשר הם החליטו להקטין חשיפה לחברה. האם המהלך שלהם היה נכון? את התשובות ניתן יהיה לדעת רק בעוד שנה.
9. לסיכום – קמהדע היא חברה מצוינת שמנוהלת טוב. בדירקטוריון של החברה יש דם חדש (ברוש) שתפקידו להציף ערך. עד כה – זה לא קרה. התחזית האגרסיבית של החברה לשנת 2018 נראית טובה מאוד. לטעמי – הקליניקה של החברה לשנה הקרובה היא יחסית חלשה עם מעט אבני דרך מתחום המו”פ. מעניין לראות האם החברה תהיה מסוגלת להפתיע השנה בתחום הזה – ועל זה אין לי תשובה.גילוי נאות:
   אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך
   הכותב אינו מחזיק במניות החברה ואינו מתכוון לפעול בנייר בשלושת ימי המסחר הקרובים