זרקור על מלון וויליאם וייל של חברת אול-יר – הנה מה שצריך לדעת

הכתבה שלנו מתמקדת היום בחברת אול-יר. לא בכל החברה אלא רק בנכס אחד וחשוב שלה. לא מדובר בפרויקט בושוויק (שעליו אי אפשר להסתפק בכתבה בודדת והסיפור שלו יכול למלא בקלות 4-5 כתבות). הכתבה שלנו היום מתמקדת במלון של החברה הנמצא בברוקלין – הווילאם וייל.

הפרויקט של החברה נכנס לחברת האג”ח כחלק מהנפקת האג”ח סדרה ג’ בחודש פברואר 2017. למחזיקי האג”ח ישנו שעבוד מלא (100%) על המלון – על הברזלים שלו. נתון זה הופך את הסיכון הקיים באג”ח לנמוך ביותר מבין כל הסדרות של החברה שלהן אין שעבודים כלל. בתרחיש היפותטי של קריסת החברה מכל סיבה שהיא – מחזיקי האג”ח של ג’ יכולים לפעול למימוש המלון ולהחזיר לכיס שלהם את מלוא התמורה שתתקבל.

אלו הפרטים של האג”ח נכון להיום:

אול-יר אג”ח ג’ (מספר נייר: 1140136)
מועד הנפקה: פברואר 2017
כמות ערך נקוב: 617.97 מיליון
חוב כולל (במונחי פארי): 624 מיליון שקל (מתוך סך כולל של 1.72 מיליארד שקל שחייבת החברה למחזיקי האג”ח)
מח”מ: 5.23 שנים
תשואה ברוטו: 3.51%
מרווח מממשלתי: 255 נ”ב
דירוג: A2 – מידרוג

רקע של העסקה

 

עסקת הכנסת המלון אל תוך חברת האג”ח התרחשה בפברואר 2017. חברת אול-יר רצתה להחליף הלוואת בנייה שעמדה כנגד המלון בהיקף של 96 מיליון דולר. בנוסף, החברה תכננה לפרוע סכום נוסף של 61 מיליון דולר שהועמד לחברת הנכס כהון מועדף.

כחלק מן העסקה התקשרה חברת האג”ח עם חברת תפעול אשר מפעילה את המלון (חברה של יואל גולדמן) אשר מייצרת לחברה NOI שנתי של 15 מיליון דולר. ההסכם הינו ל-15 שנה. בין הצדדים ישנו גם מנגנון אפסייד על פיו ככל שמחזור ההכנסות של חברת התפעול עולה על 50 מיליון דולר – חברת הנכס זכאית בנוסף גם ל-1.5% ממחזור ההכנסות.

שווי הנכס במועד השלמת הבנייה הוערך ב-252 מיליון דולר. מתוך הערכת השווי שבוצעה טרום ההנפקה העריך מעריך השווי את תזרים המזומנים של הנכס ב-15 מיליון דולר (ללא מנגנון האפסייד) כאשר נלקח שיעור היוון של התזרים החזוי בשיעור של 7.5%.

כחלק מן העסקה התחייבה אול-יר לשמור על יחס LTV שלא יעלה על 66%. במלים אחרות – גם אם שווי המלון יימכר בהנחה של 33% על השווי בספרים בעת ההנפקה – ניתן יהיה לפרוע את מלוא התשלומים של האג”ח.

לוח הסילוקין של האג”ח הוא מעניין מאוד ודומה במאפייניו להלוואה בנקאית. החל מאוגוסט 2018 פורעת החברה 1.25% מהקרן בכל חצי שנה ועד אוגוסט 2023. יתרת התשלום (86.25% מהקרן) ייפרע בתשלום בלון אחד בפברואר 2024. למעשה – ההלוואה הינה מעין הלוואת בלון. במהלך 2024 (או לפני כן) תידרש החברה לבצע מימון מחדש של הנכס – או בשוק החוב המקומי, או דרך הלוואה בנקאית.

 

בתרחיש התיאורטי אותו הציגה החברה במצגת לקראת הגיוס (בהנחת ריבית של 5%) יחס ה-LTV של המלון יורד מרמה של 66% עד לרמה של 57% (בהנחה ששווי המלון נותר ללא שינוי). בפועל – שיעור הריבית שנקבע על ידי השוק עומד על 3.95% בשנה – כך ששיעור המינוף עתיד לרדת בשיעור חד יותר עד לפירעון.

אודות המלון
מלון הוויליאם וייל ממוקם בברוקלין באחת השכונות היוקרתיות של העיר – ווילאמסבורג. מדובר במלון בוטיק הכולל 183 חדרים. חמש הקומות הראשונות של המלון מיועדות למסחר בשטח של 45,000sf. כמו כן במלון קיימות שתי קומות חניון המכילות 228 מקומות חניה. בניית המלון הושלמה במחצית השנייה של שנת 2016. לאחר מספר חודשים של הפעלה – נכנס המלון לחברת האג”ח של אול-יר כחלק מהנפקת האג”ח.

בחודש יוני האחרון התארחתי במלון כחלק מסיור משקיעים שנערך והתרשמתי מהמלון לחיוב. אני חושב שגולת הכותרת של המלון היא המסעדה הנמצאת על גג המלון והמרפסת שלו (אם אני זוכר נכון – שתי קומות) – שמשם ניתן לצפות בנוף של מנהטן שהופך את המקום הזה לאטרקציה בקרב מי שמגיע למסעדה.

הקרקע של המלון נרכשה בשנים 2013 ו-2014. עלות ההקמה של המלון בתוספת עלות הקרקע הסתכמה ב-160 מיליון דולר. לטובת הבנייה לקחה חברת הנכס הלוואת בנייה בריבית של 13.25%. בתמורת לאג”ח שגייסה אול-יר – היא פרעה את הלוואת הבנייה היקרה (שיש בה גם סיכון מצד המלווה) והחליפה אותו במימון של נכס מניב ויציב.

כמה כסף מייצר המלון?
על דבר אחד אין מחלוקת – אם המלון יצליח ואם לא – הוא מייצר לחברה הכנסות קבועות מדי שנה. מדוחות אול-יר לרבעון השני עולה כי הנכס ייצר NOI של 3.75 מיליון דולר ברבעון השני של השנה בהתאם להסכם עם חברת התפעול. כמו כן, הנכס ייצר עוד 1.3 מיליון דולר NOI ברבעון הראשון של השנה עבור החלק היחסי של התקופה שבה היה המלון בתוך החברה. לאחר תשלומי הריבית והקרן (בשנה הבאה) יתרת העודפים עולים למעלה כאשר חברת האג”ח מחזיקה ב-50%.

אחד הבונוסים שיש לחברת האג”ח הוא מנגנון האפסייד. במידה והמלון יעבור ויתפקד כמו שצריך – ה-NOI של המלון יעלה (1.5% מההכנסות מעל 50 מיליון דולר) ואיתו גם השווי שלו. במקביל – יירד שיעור המינוף האפקטיבי על המלון ויכול לייצר עסקה שבה המימון בעתיד יהיה אפילו זול יותר.

מהו הסטטוס של האג”ח?
מאז הנפקתו בחודש פברואר – האג”ח לא זז יותר מדי. המח”מ של האג”ח התקצר מ-5.85 שנים ל-5.23 שנים. האג”ח נסחר בין 232 נקודות בסיס מעל האג”ח הממשלתי (יוני 2017) לבין 290 נקודות בסיס מעל האג”ח הממשלתי (27 ביולי 2017). כעת הוא נסחר איפושהו באמצע. מצד אחד אף אחד לא מעריך שיבוצע פידיון מוקדם לאג”ח מחר בבוקר. מצד שני – הריבית על האג”ח זוחלת לה באיטיות בקצב של 4% בשנה.

אני חושב שהאג”ח מתאים יותר לגופי גמל, ומשקיעים ארוכי טווח ופחות לסוחרים אשר מחפשים רווחים קצרים מאוד. אני חושב שהאג”ח עשוי לעניין את הסוחרים יותר לקראת שנת 2023 כאשר החברה תידרש לבצע מימון מחדש של ההלוואה. עד אז – עוד יעברו הרבה מאוד מים בנהר ההדסון (וגם בנחל הירקון).

 

אחד הבונוסים שיש למחזיקים באג”ח הנוכחי הוא מה שמתרחש ביתר הפעילות של אול-יר. בתוך מספר שנים פרויקט בושוויק צפוי להתחיל להניב תזרימי מזומנים בהיקף משמעותי מאוד. למעשה – מקור תיאורטי נוסף עבור מחזיקי האג”ח מגיע מיתר הפעילויות של אול-יר. כמובן שמדובר במקור תיאורטי בלבד – ושהחברה כנראה תעדיף בעתיד לבצע מימון מחדש של ההלוואה דרך שוק ההון המקומי. אבל באמת שזה מוקדם מדי.

גילוי נאות
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך
הכותב אינו מחזיק באג”חים של אול-יר ואינו מתכוון לפעול בנייר