זוכרים את משחק הפוקר ששיחק מוטי בן משה מול בעלי המניות של נעמן? אני באופן אישי רכשתי מניות ורכבתי כל הדרך על הנייר עד למחיר של 498 (כ-1.5% מתחת להצעת הרכש). היום – התחיל משחק חדש. הוא קשה יותר, מורכב יותר לניתוח, פוטנציאל הרווח נמוך יותר אבל יש כאן משחק. לחברה קוראים אי אס אר אר – חברה לא כל כך מוכרת למשקיעים אבל מתעסקת בנדל”ן בארה”ב.
עד לא מזמן הייתה חברת אי.אס.אר.אר בשליטת השותפים אלכס ספיר ורותם רוזן. מדובר בשני קרובי משפחה שיחד עשו עסקים. לפני מספר ימים רכש ספיר את החזקותיו של רוזן בחברה. ראיתי את הדיווח הזה בזמן אמת – אבל לא הבנתי את המשמעויות שלו. הצעת הרכש המלאה שפורסמה היום – שפכה אור על מהות העסקה. רכישת השותף הייתה חלק ממהלך גדול יותר שבו תכנן אלכס ספיר לרכוש את מלוא החזקות הציבור בחברה.
במועד הצעת הרכש החזיק אלכס ספיר ב-80.85% מהמניות של החברה. עבור ספיר – המחסום הגדול שלו בהצעת רכש הוא ילין לפידות אשר מחזיקים ב-8.9% מהמניות של החברה. הוא פנה אליהם וסגר איתם עסקה – הוא השיג מהם היענות להצעת הרכש לפי מחיר של 9.8 שקלים למניה – פרמיה של 13% בלבד על מחיר השוק. מחיר העסקה שנסגר משקף לחברת אי אס אר אר שווי של כ-252 מיליון שקל. יחד עם ילין לפידות הצטרפו גם מנכ”ל החברה דני אבידן המחזיק ב-0.19% מהמניות של החברה וחנן אליטוב אשר מחזיק ב-0.29% מהמניות. במלים אחרות – אלכס ספיר הבטיח לעצמו שיגיע במסגרת הצעת הרכש ל-90.23%
ילין לפידות אינם פראיירים – אבל בשלב הראשון נדמה היה שהמחסום הגדול ביותר לטובת אישור העסקה פשוט נעלם. שהמשקיעים של החברה פשוט חייבים ליישר קו עם ילין לפידות ולהיענות להצעה. אם בארזים נפלה שלהבת – מה יגידו אזובי הקיר? אולם – המסחר בשוק העיד כי בעלי המניות מצפים לשיפור בעסקה – חרף ההסכמה של ילין לפידות.
המטרה המוצהרת מבחינתם של בעלי המניות היא ברורה – לייצר גוש חוסם של יותר מ-5% שינסה לטרפד את הצעת הרכש או לחילופין למקסם את הערך לטובת בעלי המניות. הצצה קטנה בפאנדר מגלה כי קרנות הנאמנות של מור מחזיקות ב-224,000 מניות שהם כ-0.88% מהמניות של החברה. זאת התחלה טובה – אבל כמובן לא מספקת. בהמשך היום – התברר עוד כי פרט למור ישנו גוף (השם שמור במערכת) אשר מחזיק בכ-2.5% מהמניות של החברה. המידע אודות קיום הגוף אשר מחזיק ב-2.5% מהמניות נשלח במהלך היום לשירות המידע של הוט סטוקס והפיח תקווה בקרב המחזיקים שאולי בכל זאת הקרב אינו אבוד.
כעת אני אספר לכם כי פרט למור בית השקעות ולגוף הזה הצלחתי לאתר עוד שני גופים: גוף נוסף שאינו מוסדי מחזיק ב-0.4% וקרן גידור המחזיקה בכ-2-2.5% מהמניות של החברה. חישוב פשוט מעלה כי אילו ארבעת הגופים יתחברו יחד הם מחזיקים בכ-6% מהמניות של החברה. זה עשוי להספיק כדי לדרוש מבעל השליטה לשפר את ההצעה שלו.
אינני מכיר את אלכס ספיר אך הוא נחשב כאיש אמיד מאוד. בדומה למוטי בן משה – גם עבורו מיליון דולר אינם עשויים להזיז לו או להכאיב לו יותר מדי. לגבי מוטי בן משה – התדמית שלו היא של גרושניק – שסופר כל שקל. לגבי אלכס ספיר – מדובר בנעלם גדול. מצד אחד – יש לו את ילין לפידות שהסכימו להצעה שלו (שזה הפתיע אפילו אותי). לדעתי די חבל לוותר על הסכם חתום עם גוף כזה שכבר הרוויח מאות אחוזים בנייר. מצד שני – בעל השליטה יכול לוותר על העסקה ולהשאיר את החברה ציבורית. גם ככה יש לה אג”חים וצריך לפרסם דוחות – אז שהציבור “יסבול” יחד איתו.
לגבי מוטי בן משה – ידעתי שהוא נחוש למחוק את נעמן. לגבי אלכס ספיר – השילוב בין העובדה שהיה לו הרבה כסף כדי לרכוש את שותפו בחברה – מעידה שכנראה הוא גם נחוש למחוק את החברה ממסחר. ולכן – כאשר שקללתי את כל האירועים האלו – החלטתי לתפוס פוזיציה במניה. לפניי עומדים שלושה תרחישים פוטנציאליים:
1. שיפור הצעת הרכש (בואו נגיד שזה יהיה ל-1100-1200) – שיגרום לי לרווח יפה על ההשקעה
2. היענות של הציבור להצעת הרכש – הסבירות לכך לדעתי אינה גבוהה לאור ההתנגדות של חלק מבעלי המניות לעיל. אבל גם אם תהיה היענות – ההפסד שלי יעמוד על כ-1-2%. ממש לא כואב בכיס. מעבר לכך – מאחר ואין בכוונתי להיענות להצעת הרכש בשער 980 – ומאחר והחברה תמשיך להיות תאגיד מדווח, לתביעה משפטית קל יהיה להוכיח בשנים הקרובות כי המחיר הראוי למניה הינו גבוה יותר.
3. נפילת הצעת הרכש לחלוטין – בתרחיש שכזה – סביר שהמניה תרד לשער של כ-800-850 אגורות. זה יהיה לא נעים ונפסיד קצת כסף. יהיה לנו קצת סבלנות – והכל יהיה בסדר. בעל השליטה רצה לרכוש אותנו ב-980. הוא כבר ידאג לבעלי המניות.
אין פה יותר מדי בשר בהצעה. ילין לפידות אכלו לציבור את כל הבשר. אילו הצעת הרכש המקורית הייתה מוגשת בשער 980 – אז סביר ביותר שההצעה הייתה משתדרגת כלפי מעלה. כעת – מי שנותר להוביל את המערכה לשדרוג העסקה אלו מור בית השקעות שינסו לייצר לחץ על אלכס ספיר לשדרג את הצעת הרכש. ה-0.88% שלהם אולי לא נותן להם יותר מדי כוח – אך יחד עם בעלי מניות נוספים – אני חושב שהם יוכלו למקסם את הערך לכל בעלי המניות בחברה (כן – גם לילין לפידות).
גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך.
יובהר כי הכותב מחזיק במניות החברה ועשוי לפעול בנייר.