מאת החשבון של הצעת הרכש של מיילן לפריגו כל אחד יכול לעשות. הצעת הרכש מספקת למחזיקי פריגו 75 דולר ועוד 2.3 מניות מיילן. מניית מיילן שווה כיום 44.09 דולר – כך שבעלי המניות של פריגו יכולים באופן תיאורטי להחליף את הנכס שבידם ב-176.4 דולר. פריגו סגרה את המסחר במחיר של 157.74 דולר – כך שהפרמיה התיאורטית עומדת על 12%.
מדוע כל כך הרבה? הסיבה לכך הוא החשש כי הצעת הרכש לא תעבור, ולא תהיה היענות של יותר מ-50% מבעלי המניות של פריגו לעסקה. במקרה שכזה – פריגו תמשיך להיסחר כחברה עצמאית ומיילן לא תרכוש ולו מניה אחת של פריגו. סביר להניח ששחקני ארביטראז’ ילחצו את מניית פריגו למטה בעקבות סגירת הפוזיציה (בהפסד).
אחד התרחישים הרעים שיכולים להיות הוא שתהיה היענות של 50%-80% להצעת הרכש. אז מיילן תהפוך לבעלת השליטה בחברת פריגו. אולי מיילן תשלוט בדירקטוריון אך פריגו תמשיך להתנהל כחברה עצמאית. מבחינת מיילן – בתרחיש הזה לא ניתן יהיה לנצל שום סינרגיה בין החברות. החשבון של מיילן יהיה פשוט. היא שילמה 75 דולר במזומן על כל מניה (והקצתה הרבה מניות) ותקבל לידיים שלה בכל שנה חצי דולר כדיבידנד (כיום הדיבידנד הרבעוני של פריגו הוא 0.125 סנט).
מצד שני, התרחיש הזה ידרבן את מיילן לרכוש גם את יתרת המניות – בפרמיה על מחירן בשוק. רכישת השליטה היא דבר יחסית קל, אבל רכישת הנתח השני – עלול להיות יקר יותר ומיילן תהיה נחושה להשלים את העסקה – גם אם זה יקח שנה או שנתיים – או חמש. פריגו תהפוך להיות מניה מעניינת ולו בגלל זה.תרחיש שבו מיילן תצליח בסיבוב הראשון לרכוש יותר מ-80% נראה אינו סביר. – ולכן לא נדבר על ההשלכות שלו.
בניגוד למספר המצומצם של השחקנים כאן בארץ הפעילים בשוק (להלן: המוסדיים) – בארה”ב ישנם הרבה יותר מוסדיים המחזיקים במניות פריגו. הם אלו שיכריעו בסופו של דבר האם תהיה עסקה או לא תהיה עסקה. למיטב הבנתי – הגופים המוסדיים בארץ סולדים מן העסקה ומעדיפים שפריגו תמשיך להיות חברה עצמאית. מצד שני, המשקל שלהם הוא רק כ-10% – כאשר חברות הביטוח הגדולות הן המחזיקות העיקריות. החזקה נוספת נמצאת בתעודות הסל שלא ברור כיצד יפעלו במסגרת הצעת הרכש.
האם המשקיעים האמיתיים של פריגו בארה”ב ייענו לעסקה? שם – למרות האהבה והחיבה הרבה לתשואה האדירה שמניית פריגו נתנה למשקיעים – השכל הקר והמתמטיקה הוא זה שיקבע האם להיענות להצעת הרכש או לא. את הפרמיה – כולם יודעים לעשות. אבל – כאן המשקיעים צריכים לנתח סינרגיות ולנתח מכפילים. אני לא אכנס למספרים, אך הפרמיה שהוצעה על פריגו אינה גבוהה מדי באופן מספק. זה מביא אותי להערכה כי אחד מהקלפים האחרונים שמיילן עשויה לשלוף – אפילו בימים הקרובים הוא שדרוג של הצעת הרכש.
תרחיש נוסף שחשוב לתת עליו את הדעת בעניין המתלבטים קשור להיענות המאוחרת. אם העסקה של מיילן תאושר ברוב של יותר מ-50% – למחזיקים ישנה אפשרות להיענות להצעת הרכש במשך 14 ימים נוספים. במקרה שכזה – סביר שהפרמיה הגדולה בין מיילן לפריגו תיסגר בתוך יום אחד – ותהיה הצלחה גבוהה מאוד להצעת הרכש ולמיזוג בין החברות. במקרה שכזה בעלי המניות של פריגו ירוויחו את הפרמיה (לא במלואה – כיוון שמניית מיילן תחטוף) – ויגדל הסיכוי כי בהיענות המאוחרת מיילן תצליח להגדיל את סך ההיענות לעסקה ל-80%.
שתי הפסקאות האחרונות מביאים אותי לחשוב כי מניית פריגו היא מעניינת בעת הנוכחית להשקעה. מי שמחפש להגן מעט על ההשקעה שלו יכול לעשות זאת באמצעות ארביטראז’ – לונג פריגו – 100 מניות, שורט מיילן 230 מניות. כל הסוחרים והמשקיעים מכירים את המתמטיקה הזאת ועדיין – הפרמיה לא נסגרה. הכדור כעת בידיים של מיילן שמנסה להשתלט על פריגו.
לקינוח – צריך לזכור שפריגו מחזיקה ביד תחמושת בסך 500 מיליון דולר שאמורים להירכש בשוק עד סוף השנה. סביר להניח כי התחמושת הזאת תסייע בדחיפת מניית פריגו כלפי מעלה במהלך השבוע הקרוב בניסיון לטרפד את הצעת הרכש. במקרה שכזה בעלי המניות של פריגו ירוויחו.
כך או כך, נראה שקרב המוחות בין פריגו ומיילן צפוי בשבועיים הבאים להגיע לנקודת הכרעה – יהיה מעניין.
גילוי נאות: הכותב אינו מחזיק במניות פריגו או מיילן ולא מתכוון לסחור במניות אלו בימים הקרובים