משבר הקורונה יצר הרבה עיוותים בשוק ההון – מניות או אג”חים אשר נסחרים במחיר הרבה יותר נמוך מאשר השווי הכלכלי. גם היום – חמישה חודשים אחרי פרוץ משבר הקורונה, שוק ההון נוהג בספקטיות רבה וקיימות לא מעט ניירות אשר נסחרים בעיוות גדול.
מאחר ואינני יועץ השקעות – אינני יכול לספק לכם -המלצת- השקעה אבל אני כן יכול להפנות אתכם למספר ניירות מעניינים שלדעתי השוק מפספס אותם בגדול.
דלק קידוחים אגח א’ – אג”ח אשר נושא מח”מ של 1.44 אשר נסחר בתשואה דולרית לפידיון של 18.7%
דלק קידוחים המוחזקת על ידי קבוצת דלק נמצאת בעיצומו של תהליך למימון מחדש של פרויקט לוויתן. גם דו”ח המשאבים שפורסם לפני כמה ימים מרמז על כך כי התהליך בעיצומו. התוכנית של השותפות הוא לגייס 2.5 מיליארד דולר אשר יובטחו בנכס פרויקט לוויתן. השותפות גם קיבלו דירוג אינדיקטיבי מקבוצת דירוג BB (בסולם הבינלאומי).
דלק קידוחים נדרשת לפרוע את ההלוואות אותן נטלה לטובת מימון פרויקט לוויתן שהיקפן הכספי הוא כ-2 מיליארד דולר בדצמבר 2020 ובפברואר 2021. המהלך שמבצעת דלק קידוחים צפוי לייצר לה סכום עודף של כחצי מיליארד דולר אשר צפוי לשמש לטובת פירעון התשלומים למחזיקי האג”ח לסדרה א’ בסוף 2021.
הנעלם הגדול הוא הדיבידנד. מחזיקי האג”ח של דלק קידוחים מקווים שהשותפות לא תחלק סכומים משמעותיים כדיבידנד לקבוצת דלק באופן שירוקן את הקופה. מצד שני, כל עוד האג”ח של דלק קידוחים נסחר בתשואה של כמעט 20% – ההיגיון אומר שהשותפות צריכה לבצע בייבק של החוב וליהנות מרווחי הון מאחר והאג”ח נסחר בכ-16% מתחת לערך ההתחייבותי שלו.
כך או כך, אם אתם סבורים שדלק קידוחים תשלים בהצלחה מימון מחדש של ההלוואות כנגד פרויקט לוויתן בהיקף של 2.5 מיליארד דולר – תשואת האג”ח של השותפות לדעתי תרד בצורה משמעותית לאחר המהלך – ותייצר רווחי הון למי שמחזיק באג”ח.
רציו מימון ב’ – אג”ח שקלי אשר נושא מח”מ של 1.91 אשר נסחר בתשואה דולרית לפדיון של 17%
רציו מימון ג’ – אג”ח דולרי אשר נושא מח”מ של 1.78 אשר נסחר בתשואה דולרית לפדיון של 18.6%
כמו דלק קידוחים – הסיפור מאוד דומה גם ברציו – רק בקטן יותר. ב-17 במאי דיווחה השותפות כי היא נמצאת במגעים עם מממנים לקבלת הלוואה בסך של 600-650 מיליון דולר כדי שתחליף את ההלוואה הקיימת. רציו סיפקה אינדיקציה שעל פי ההבנות – ההלוואה החדשה תועמד לה לתקופה של שבע שנים כאשר בשלוש השנים הראשונות היא תשלם אך ורק את הריבית כאשר יתרת החוב בתום התקופה תסתכם ב-300 מיליון דולר. רציו עדכנה כי היא פועלת להשלים את המהלך כבר במהלך הרבעון השלישי של השנה.
נכון להיום – יתרת החוב הבנקאי של רציו עומד על כ-450 מיליון דולר. בשלב ראשון – רציו מתכננת למשוך מתוך המסגרת אך ורק סכום של 450 מיליון דולר. כל עוד תשואות האג”ח של שתי סדרות האג”ח רציו יישארו גבוהות – סביר שרציו תעדיף למשוך סכומים נוספים לטובת רכישת עצמית של האג”ח שהיקפו הכולל מסתכם ב-1.25 מיליארד שקל יחד.
האג”חים של רציו מימון ב’ ורציו מימון ג’ הם בעלי מאפיינים זהים של פירעון שליש קרן באוגוסט 2021 עד אוגוסט 2023. על פי התזרים החזוי שמספקת רציו – היא איננה מתכוונת למשוך 600-650 מיליון דולר עד מרץ 2022 אלא מסתפקת רק ב-450 מיליון דולר. תשלומי הקרן לאג”ח ב’ ו-ג’ באוגוסט 2021 בהיקף של 116 מיליון דולר יבוצעו על פי התכנון מהתזרים השוטף של לוויתן בלבד.
כך או כך, שוק ההון מתמחר כרגע קושי בביצוע מימון מחדש של פרויקט לוויתן על ידי רציו ובדומה לאג”ח של דלק קידוחים – השלמת המהלך תוביל להערכתי לירידה משמעותית בתשואות – גם אם השותפות לא תבצע כלל פירעון מוקדם (היא אינה חייבת).
נקודה אחרונה – בעלי השליטה ברציו מנצלים את הרמות האלו כדי לקנות אג”חים בשוק והם מחזיקים כ-36 מיליון ע.נ של אג”ח ב’ (5.8% מהסדרה). בהקשר זה שני דברים – 1. בעלי השליטה ברציו אינם פראיירים והם יודעים מה עושים – בייחוד כאשר כל התהליך של המימון מחדש מדווח וידוע לציבור 2. בתרחיש של הסדר חוב – ניירות הערך שרוכשים בעלי השליטה ברציו נחותים ליתר המחזיקים – כך שבפועל החוב האפקטיבי שצריכים לראות הנושים לנגד עיניהם הוא נמוך יותר ויורד ככל שהרכישות נמשכות.
מליבו אג”ח ג’ – אג”ח קצר במח”מ של 0.71 אשר נסחר בתשואה שקלית של 12.4%
למי שמחפש רעיון השקעה קצר טווח – כדאי שיעקוב אחרי מליבו אג”ח ג’. אג”ח אשר נושא מח”מ של 0.71 שנים אבל צובר ריבית של 14.4% עד הפידיון. מליבו הינה חברה זרה אשר עוסקת בייזום ופיתוח פרוייקטי נדל”ן בצפון אמריקה. כל החוב של החברה לנושים מסתכם ב-86 מיליון שקל בסה”כ אבל כנגדם משועבדים 90% מסך התקבולים אשר צפויים בפרויקט SouthSide.
הסיפור של החברה הוא פשוט מאוד – מדובר בקרקע שרכשה החברה בשנת 2005 שעברה תהליך שינוי ייעוד מתעסוקה למגורים. בפרויקט ישנם 485 יחידו דיור אשר מתוכם 479 יחידות דיור כבר נמכרו כאשר הרוכשים הפקידו 20% מהפיקדון על פי חוזה הרכישה. הפרויקט התעכב בכ-4 חודשים בגלל משבר הקורונה וחורף גשום במיוחד. תזרים המזומנים הצפוי מהפרויקט הוא כ-41 מיליון דולר אשר צפוי להשתחרר בינואר 2021 – הרבה יותר מכל החוב של החברה לנושים.
בעקבות העיכוב – ביקשה החברה לתקן את שטר הנאמנות כך שהפירעון יידחה בכחצי שנה והצדדים הסכימו כי עד הפירעון – הריבית שתיצבר תעמוד על 14.4%. בניגוד לישראל ששם ניתן למשוך את העודפים רק בתום האכלוס של הדיירים. האכלוס צפוי להתחיל באוגוסט השנה ולהימשך עד חודש ינואר כאשר בזמן הזה החברה תעבוד על הגימור הפנימי ותאכלס את הדיירים בהדרגה. כעת על פי שטר הנאמנות המתוקן – החברה קיבלה חלון הזדמנויות להשלים את העבודה עד אפריל 2021 באופן אשר ייאפשר לה לפרוע את מלוא החוב למחזיקי האג”ח.
מהו הפוטנציאל? האג”ח נסחר סביב הפארי ולמחזיקים יש אפשרות ליהנות מריבית שנתית של 14.4% לתקופה של שבעה חודשים (המשקף תשואה של כ-7-8%) כאשר החוב למחזיקים מובטח ורק ממתין לסיום האכלוס. התקבולים אשר צפויים מן הפרויקט צפויים לכסות את החוב למחזיקי האג”ח במלואו.
גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך
כל הרוכש/מוכר אג”ח על בסיס הסקירה לעיל לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ אינו מחזיק בניירות המוזכרים בכתבה