מתחת לרדאר: ארבעת מנועי הצמיחה של חברת התוכנה שמיים

אחת מהחברות המעניינות שהגיעו לבורסה בשנת 2021 היא חברת שמיים. הפתיחה של המניה הייתה סוערת במיוחד עם ריצה מטורפת מעלה של מאות אחוזים. לאחר הריצה שינתה המניה כיוון וירדה בכמעט 80%. היום, שמונה חודשים אחרי ההנפקה ובשווי של 41 מיליון שקל בלבד – חברת שמיים מצליחה כבר לספק קבלות למשקיעים. המניה עדיין לא.

אחת הסיבות לחולשה במניה בחודשים האחרונים היא לטעמי טכנית ולא קשורה להתקדמות של החברה. במסגרת ההנפקה לציבור נבנה בוק חזק הכולל גוף מוסדי שנקרא “פסגות מפעליות” (קרנות השתלמות של גופים שונים). לאחר מכירת בית ההשקעות פסגות לידי אלטשולר שחם – היד החזקה של פסגות מפעליות התפצלה להרבה מאוד גופים אשר קיבלו מעט מניות ומיהרו להיפטר מהן ולחצו את המניה.

בכתבה על שמיים אסקור את הפעילות של החברה ואבני הדרך שהחברה עברה מאז ההנפקה. אבחן גם את התוצאות הכספיות של החברה, ומכפיל ה-ARR שבו נסחרת המניה ונדבר גם על קצב שריפת המזומנים. אדבר גם על ההזדמנויות העומדות בפני החברה לשנת 2022 ומדוע לדעתי למרות הירידה במחיר המניה – יש פה סיפור מרתק שהשוק כנראה מפספס עם הרבה אפסייד חבוי.

רקע קצר

למי שלא מכיר – חברת שמיים עוסקת בפיתוח פלטפורמה מבוססת בינה מלאכותית להפקת לקחים. החברה הוקמה בשנת 2015 ע”י טייסים בוגרי חיל האוויר – אלוף (מיל) אליעזר שקדי, אופיר פלדי אשר משמש כמנכ”ל ועמית כוכבי אשר משמש כסמנכ”ל לקוחות ומנהל הפעילות בישראל.

השלושה שאבו השראה מתרבות התחקיר של חיל האוויר והקימו את החברה במטרה להנחיל את התרבות הזאת לארגונים אשר רוצים לחוות שיפור מתמיד. לאורך השנים פיתחה שמיים פלטפורמה טכנולוגית מבוססת בינה מלאכותית (AI) ולמידת מכונה (ML) אשר מסייעים לארגונים להפיק לקחים ותהליכי תדריך-תחקיר.

בתחילת הדרך החברה עוד פעלה בתחום של הדרכה וייעוץ לארגונים – אך בהמשך שינתה את המודל העסקי והחלה לספק ללקוחות את הפלטפורמה שפיתחה במודל של “תוכנה כשירות” (SaaS) על גבי מיחשוב ענן. הפלטפורמה מאפשרת לארגונים להפיק לקחים בצורה נגישה, פשוטה וחכמה אשר מבוצעת על ידי המשתמשים.

באמצעות הפלטפורמה עובדי הארגון מזינים את הלקחים שלהם אל תוך התוכנה. המערכת מבצעת ניתוח ועיבוד של הלקחים ומשתפת עובדים אחרים בלקחים והתוצאה היא שיפור של הצוות. מעבר לכך, התוכנה של החברה מספקת המלצות (למשל למנהלי פרויקטים) לקראת פעילות עתידית על בסיס לקחי עבר.

עבור כל משתמש אשר עושה שימוש במערכת של החברה הארגון משלם תשלום חודשי בשיעור של 10-40 דולר בחודש. החברה גם מציעה שירותי פרימיום לצוותים בעלות של 10,000-60,000 דולר להטמעה. הדבר היפה בחברה אשר פועלת במודל SaaS הוא שההכנסות האלו מתחדשות מחודש לחודש ולחברה יש שיעורי נטישה נמוכים מאוד.

שמיים מכוונת גבוה והלקוחות של החברה הן מהשורה הראשונה. חלק נכבד מלקוחות החברה הן חברות אשר נמנות על חברות fortune 500 או fortune 1000. למי שלא חברות fortune 500 הן 500 החברות האמריקאיות עם ההכנסות הגבוהות ביותר וכן הלאה.

 

חברת שמיים הונפקה בבורסה ביוני שנה שעברה וגייסה מהציבור סכום של 22 מיליון שקל. את הכסף השקיעה החברה בהרחבת פעילות השיווק שלה, גידול בכוח האדם וכבר מספקת קבלות למשקיעים והחברה הראתה צמיחה מרשימה מאז ההנפקה (200%).

התוצאות הכספיות של החברה

נתחיל ביישור קו – חברות אשר פועלת במודל של תוכנה כשירות לא מודדים לפי ההכנסות אשר מוצגות בדוחות אלא לפי נתון אשר נקרא ARR. לוקחים את ההכנסה החודשית החוזרת בחודש והוא מוכפל ב-12. נתון ה-ARR הוא הנתון אשר מייצג טוב יותר את מצב החברה והוא מנטרל גם אירועים חד פעמיים של הכנסות שונות ומודד אך ורק את ההכנסות החוזרות.

בחודש ינואר 2021 (עוד בטרם ההנפקה) לחברת שמיים היה קצב הכנסות שנתי (ARR) של 238 אלף דולר. בעת ההנפקה שמיים הגיעה לשוק עם ARR של 400 אלף דולר. בינואר 2022 עדכנה שמיים כי ה-ARR שלה כבר עומד על 720 אלף דולר. במלים אחרות – שמיים צמחה בשנה החולפת בערך פי שלוש.

התמחור הנוכחי של המניה

 

נכון – שמיים עדיין נמצאת בעולמות התוכן של המספרים הקטנים – אבל כבר אפשר להסתכל על מכפילים. לאחר גל הירידות שמיים נסחרת בלפי שווי של 13.8 מיליון דולר ומכפיל ה-ARR שלה הוא 19. מצד אחד – מדובר עדיין במכפיל גבוה יותר מאשר חברות אחרות אשר נסחרות בבורסה בתל אביב. מצד שני, הצמיחה של החברה הרבה יותר מהירה מאשר חברות אחרות ומכאן נגזר גם המכפיל.

בואו נעשה תרגיל קצר בחשבון – חברת שמיים ציינה בתשקיף שלה שהיא מכוונת לצמיחה של פי 2-2.5 בקצב ההכנסות המתחדשות (ARR) מדי שנה. לכן – בואו נהיה שמרנים ונניח שהחברה תכפיל את ה-ARR שלה ב-2022 רק פי 2 לרמה של 1.5 מיליון דולר. ונהיה אפילו שמרנים ונניח שהמכפיל ה-ARR של החברה יתכווץ ל-15 הרי שהמניה תהיה שווה 22.5 מיליון דולר שזה 72 מיליון שקל – 64% יותר מאשר היום.

אחת השאלות אשר לא אתן להן מענה כאן בכתבה הוא מהו המכפיל הראוי להערכתי לחברות כמו שמיים הפועלות במודל SaaS. המכפילים שמעניק שוק ההון המקומי לחברות SaaS בת”א נמוכים מאשר חברות אחרות אשר נסחרות בוול סטריט אשר יכולים להגיע ל-25 ואפילו 30 ויותר.

לכן – אני לא חושב שצריך להיות גאון כדי לטעון שאם שמיים תצמח פי 2 בכל שנה ומכפיל ה-ARR יישאר על כנו – המניה תהיה בעוד 3-5 שנים מהיום בשווי דרמטית גבוה מאשר היום. אני לא אעשה לכם את המתמטיקה – אבל מי שרוצה חומר למחשבה – יכול להסתכל במצגת של החברה מחודש אוקטובר בעמוד 14 שבו החברה נותנת שתי דוגמאות של עליות ערך בחברות הפועלות במודל SaaS.

כיצד חברת שמיים תכפיל את ההכנסות שלה?

 

לחברת שמיים יש מספר מנועי צמיחה משמעותיים. מנוע הצמיחה הראשון הוא לקוחות אשר מרחיבים את הפעילות שלהם. במסגרת תהליך התקשרות עם לקוח חדש שמיים קודם כל נכנסת לחלק קטן מאוד בארגון – לצוות מחקר ופיתוח, למוקד שירות לקוחות, לצוות מכירות, וכו’. לאחר מספר חודשים של פעילות – הלקוח מבין את הערך ששמיים מביאה לו ומבקש להרחיב את הפעילות גם למקומות אחרים בארגון.

כך למשל, במהלך 2021 הרחיבה שמיים את ההתקשרויות שלה עם חברות כמו טבע, מדטרוניק, Edwards Lifesciences, אפלייד מטיריאלס ואקאמאי, כולן חברות מובילות ברשימת Fortune. כל ההרחבות היו בהיקף משמעותי ביחס להתקשרות הראשונה עם החברות.

כדי להמחיש לכם את זה מבחינה מספרית – שמיים ציינה במכתב למשקיעים בחודש ינואר כי שני שליש מכלל הלקוחות שלה שהגיעו למועד חידוש החוזה – הגדילו את ה-ARR מולם לפחות פי 2. המשמעות היא שלא רק שלמוצר של החברה יש ביקוש ושלקוחות מוכנים לשלם עליו – אלא שהלקוחות גם מרוצים ורוצים להרחיב את ההתקשרות לחטיבות שונות בארגון.

עוד נתון שמספקת החברה שמאשש את הטענה הזאת הוא שהחל ממועד השלמת ההנפקה – כלל הלקוחות של החברה למעט אחד שהגיעו למועד חידוש החוזה – האריכו את ההתקשרות עם החברה.

מנוע הצמיחה השני של החברה נמצא אצל לקוחות חדשים – והיכולת של החברה לחדור לארגונים חדשים אשר רוצים לאמץ מנגנונים של הפקת לקחים שיובילו לשיפור מתמיד. מאחר והתקשרות עם לקוחות חדשים מאופיינת בסכומים נמוכים בדרך כלל בעת ההתקשרות – שמיים אינה מחויבת לפרסם על התקשרויות שכאלו. הערך הגדול יווצר לאחר מספר חודשים כאשר אותם לקוחות יגיעו לחידוש חוזה – ואז יחליטו לבצע הרחבה משמעותית של הפעילות מול שמיים. הדוגמה האחרונה שפירסמה החברה היא לחברת אינטל (Fortune 50)

מנוע צמיחה שלישי שאני מזהה בחברה נמצא במשרד הביטחון – ששם לשמיים יש פוטנציאל התרחבות דרמטי. בסוף אוגוסט דיווחה שמיים על הסכם רישיון כספק יחיד עם משרד הביטחון לתקופה של 18 חודשים. בתחילת הדרך שמיים נתנה ל-70 משתמשים להתנסות ללא תשלום במערכת של החברה. שביעות הרצון הייתה גבוהה כך שמשרד הביטחון החליט להרחיב את ההתקשרות ל-400 משתמשים עם ARR של 60 אלף דולר בשנה. כחלק מן ההתקשרות – לאחר חצי שנה מספר המשתמשים עלה ל-600 ושמיים תראה ARR שנתי של 90 אלף דולר.

הפוטנציאל הטמון בהרחבת שיתוף הפעולה עם משרד הביטחון המקומי הוא עצום. משרד הביטחון כולל הרבה מאוד גופים אשר יכולים לעשות שימוש במערכת של החברה – פיקודים, חילות, זרועות, מפקדות עד שב”כ ומוסד. להערכתי, פוטנציאל המשתמשים שם הוא כמעט אינסופי ו-600 משתמשים זה רק טיפה בים ואלו יכולים להפוך ל-6,000 משתמשים, ואף מעבר לכך. חידוש עסקה עם משרד הביטחון תתרום דרמטית להגדלת ה-ARR של שמיים. מאחר ושמיים דיווחה על ההתקשרות עם משרד הביטחון – ככל שההסכם יורחב היא מחויבת לדעתי לדווח על כך.

מעבר לכך, אחד המיקודים של שמיים טמון בעולם הביטחוני. לצד ההתקשרות מול משרד הביטחון – שמיים סימנה גם את הצבאות הזרים. אם משרד הביטחון הישראלי הנחשב יגדיל את ההתקשרות מול שמיים – לחברה יהיה הרבה יותר פוטנציאל להיכנס לצבאות זרים. או כמו שאני טוען – מה שטוב לצה”ל אשר נחשב לצבא האיכותי בעולם – בטח יהיה טוב לצבאות אחרים.

מנוע הצמיחה הרביעי שעדיין לא הניב תוצאות אבל הוא בעל פוטנציאל לא רע קדימה נקרא עסקת Afterburner. מדובר בעסקה שנחתמה בשלהי חודש דצמבר 2021 שעשויה להרחיב ולהאיץ את חדירת שמיים לשוק האמריקאי. חברת Afterburner היא חברת שירותים אשר הוקמה על ידי טייסים ובוגרי יחידות מיוחדות בצבא האמריקאי ועבדה לאורך השנים עם מאות לקוחות בארה”ב.

למעשה, כל אחד מן הצדדים יסייע לשני לקדם התקשרויות עם לקוחות פוטנציאליים. בין הצדדים סוכם על מנגנון שבו עבור הסיוע יקבל כל אחד מן הצדדים הכנסה בהתאם לשיעור מסוים מההכנסות לאורך תקופת החוזה עם הלקוח.– בפני שמיים נפתח שוק ענק עם מאות לקוחות אמריקאיים אשר יכולים לאמץ את הפלטפורמה של החברה.

 

שיתוף הפעולה של שמיים עם Afterburner הוא למעשה רק דוגמא לדרך שבא שמיים יכולה להגדיל את פעילותה באמצעות שיתופי פעולה. הטכנולוגיה של שמיים נמצאת היום במקום טוב יותר מאשר בהנפקה שבו היא יכולה ליצור שותפות אסטרטגית אשר תסייע לה בהפצת הטכנולוגיה שלה. במלים אחרות – לשמיים יש את היכולת להגדיל את יכולת המכירה שלה דרך שותפים וזאת בלי להגדיל את קצב שריפת המזומנים.

הנזילות של החברה

נכון לסוף שנת 2021 לחברת שמיים יש בקופה של החברה כ-5.5 מיליון דולר. בחברה מעריכים כי על פי תוכנית העבודה והתקציב המאושרים – הכסף עשוי לספק את צרכי המימון שלה לתקופה של שנתיים לפחות עד סוף שנת 2023. מקור אפשרי נוסף שעשויה להשתמש בו שמיים הוא על ידי מענקים של רשות החדשנות. החברה כבר קיבלה בעבר מספר מענקים וככל הנראה מתכננת לקבל עוד מענקים נוספים. מענקי אלו עשויים לספק לחברה מקורות כספיים נוספים אל תוך שנת 2024.

סיכום

אני מדמה את חברת שמיים לכדור שלג שהחל להתגלגל ולצבור תאוצה. התוכנה של החברה עובדת, יש לה ביקוש וכל הנתונים מצביעים על כך (הגדלת ARR ע”י לקוחות קיימים, שיעור שימור לקוחות גבוה ועוד). הפוקוס של החברה צריך להיות על דבר אחד – הגדלת ההכנסות. עם הכסף שהחברה מקבלת היא צריכה להרחיב יותר ויותר את מערכת המכירות והשיווק שלה כך שכדור השלג יהיה יותר ויותר עוצמתי ובין היתר מודל השותפים שהוזכר מקודם הוא סימן טוב לכך.

 

שמיים היא אינה חברה רווחית ותזדקק לגיוסי הון בעתיד כדי לעשות זאת. אין על החברה שום לחץ לעשות זאת ולהערכתי היא גם לא תעשה זאת במחירי השוק הנוכחיים. בחברה יעדיפו לעשות זאת להערכתי בשנת 2023 לאחר שיגיעו לקצב ARR של 1.5-2 מיליון דולר.

אני חושב שהגיים צ’יינג’ר המשמעותי שיכול להגיע בחברה בתקופה הקרובה הוא חידוש ההתקשרות עם משרד הביטחון וההרחבה שלו. ככל שההרחבה תהיה משמעותית האפקט יהיה יותר טוב – אני חושב ששוק ההון יבין ששמיים מספקת קבלות למשקיעים. עד היום לא הייתה קורלציה בין ההתקדמות של החברה לבין המניה – אבל אני מעריך בזהירות שזה לא הולך להיות המצב לאורך זמן.

גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך.
כל הפועל בנייר על בסיס סקירה זו – לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ אינו מחזיק בניירות המוזכרים בכתבה
יובהר כי הח”מ הינו נותן שירותים של חברת שמיים