
עונת הדוחות השנתיים הסתיימה לפני כמעט שלושה שבועות. עוד לא הספקנו למצמץ וכבר אנחנו נמצאים בפיתחה של עונת הדוחות הכספיים של הרבעון הראשון. בכתבה הקרובה אנחנו ממשיכים לסקור את הדוחות הכספיים של החברות שאנחנו יותר אוהבים כאשר הכתבה הנוכחית תתמקד בחברת אאורה השקעות שהיא אחת מהמניות החמות שלנו לשנת 2019.
מתחילת שנת 2019 טיפסה המניה של אאורה ב-19% והיא נסחרת כיום לפי שווי של 410 מיליון שקל. בחרתי לכתוב על החברה בעקבות סיור משקיעים שהתקיים בשבוע שעבר שבו נטלתי חלק ושם ראיתי את הפרוייקטים המרכזים שבהם מעורבת החברה. הסיור התקיים כחלק מהיערכותה של אאורה להנפקת סדרת אג”ח חדשה ובו נטלו חלק מנהלי השקעות מהגופים המוסדיים הגדולים בשוק.
למי שעדיין אינו מכיר – אאורה היא חברת יזמות נדל”ן למגורים אשר הצליחה בשנים האחרונות למצב את עצמה כחברה המובילה בישראל בתחום ההתחדשות העירונית. רק לפני מספר ימים באירוע “פסגת הנדל”ן” של מרכז הנדל”ן ואתר מדלן זכתה אאורה במקום הראשון במדד היזמים של פינוי ובינוי לשנים 2018-2019. על פי הדירוג – אאורה מעורבת כיום בבניית 12 מתחמים בשלבים מתקדמים של התחדשות עירונית שבהם היא מפנה 1,629 יחידות דיור ובונה במקומם 5,860 יחידות דיור חדשות. במקום השני זכתה קבוצת אזורים עם שמונה מתחמים וקבוצת מצלאוי מדורגת במקום השלישי עם שבעה מתחמים. מתוך 12 המתחמים של אאורה – 11 כבר קיבלו תוקף ועוד חמישה נמצאים בשלבי רישוי ובנייה.
מי שיסתכל על הדוחות הכספיים של החברה עשוי שלא לראות את העוצמה של החברה בתחום ההתחדשות העירונית. בשנת 2018 רשמה החברה הפסד חשבונאי של 550 אלף שקל, בשנת 2017 נרשם הפסד חשבונאי של 11.7 מיליון שקל ובשנת 2016 נרשם רווח של 19.6 מיליון שקל.
אונו ואלי – פרוייקט הדגל צובר תאוצה
ממה נובע ההפסד בשנתיים האחרונות? תחום ההתחדשות העירונית הוא תחום שהחשבונאות משחקת לרעתו. קחו למשל את פרוייקט הדגל של החברה בקרית אונו (אונו ואלי) שבו בונה החברה שמונה בניינים במקביל של התחדשות עירונית שבהם יהיו 672 יחידות דיור. כחלק מן הפרויקט – סופגת אאורה על עצמה הרבה מאוד הוצאות בטרם היא מתחילה להכיר בהכנסות.
כחלק מן הפרוייקט פינתה אאורה 216 בעלי דירות בשנה שעברה, היא משלמת לדיירים דמי שכירות, יש גם תשלום לא מבוטל של ערבויות בנקאיות שניתנו לאותם דיירים שיקבלו דירות חדשות בהיקף של כמעט חצי מיליארד שקל (הבנק לא נותן ערבויות בחינם….), הוצאות רבות הכרוכות בשיווק של הפרוייקט וכל זה לפני שהתחילה הבנייה בפועל. העוצמה של הפרויקט תבוא לידי ביטוי ככל שהפרוייקט התקדם – וזה יקרה בשנים 2019-2020 בעיקר וכנראה במחצית הראשונה של 2021.
השיווק של הפרוייקט מתקדם בצורה יפה – מתוך 456 יחידות הדיור שיש לשיווק בפרוייקט – אאורה כבר מכרה 244 יחידות דיור (53%) וכל דירה חדשה שנמכרת בפרוייקט – צפויה להגיע ישירות לדו”ח רווח והפסד בהתאם להתקדמות בפרוייקט. נכון לסוף שנת 2018 אאורה השלימה 20% בלבד מהחלק ההנדסי של שלב א’ (ארבעה בניינים) ו-10% בלבד מהשלב ההנדסי של שלב ב’ (ארבעה בניינים).
לאאורה צפוי בפרוייקט רווח גולמי כולל של 144 מיליון שקל כאשר מתוך זה הוכר בדוחות הכספיים רווח של 12 מיליון שקל בלבד. כלומר – אאורה תכיר בשנתיים הקרובות רווח משוער של 132 מיליון שקל רק בפרוייקט אונו ואלי. אז – ורק אז המשקיעים יוכלו להתחיל לחוש את העוצמה של ההתחדשות העירונית.
פרוייקט הגנים התלויים ביהוד אשר נמצא בהקמה. מאחור ניתן לראות חלק מן הפרויקט שכבר הושלם ואוכלס על ידי החברה
פרויקטים נוספים
אותו הסיפור של אונו ואלי חוזר על עצמו בכל מתחם של התחדשות עירונית שבו מעורבת החברה. כך למשל רמת השרון שנכנס לבנייה ורק בשלב א’ צפוי רווח גולמי של 67 מיליון שקל או הפרוייקט הגדול שבו מעורבת החברה בחדרה ששם צפוי רווח גולמי של 87 מיליון שקל ונכנס לבנייה בימים האלו.
למעשה – אם ננטרל את כל הפרוייקטים של אאורה אשר נמצאים בשלבי תכנון וניקח אך ורק את הפרוייקטים של החברה הנמצאים בשיווק וייכנסו לשיווק – אאורה מעורבת בבניית 13 פרוייקטים שבהם היא מקימה 2,547 יחידות דיור שבהם היא משווקת לשוק החופשי 2,042 יחידות דיור. עד סוף שנת 2018 נחתמו חוזי מכירה ביחס ל-961 יחידות דיור (47%) כאשר ברבעון הראשון של השנה אאורה חתמה על חוזים נוספים ביחס ל-99 יחידות דיור נוספות.
בכל הפרוייקטים האלו – השוק יתחיל להרגיש את העוצמה הטמונה בהתחדשות העירונית כאשר החברה תכיר ברווח גולמי של 457 מיליון שקל מפרוייקטים אלו. בנוסף, אאורה מתכננת כבר השנה להכניס שלושה פרוייקטים נוספים לשלב השיווק – המרכזי שבהם הוא פרוייקט התחדשות עירונית ברמת גן הנקרא מתחם שלם שבו בונה אאורה 522 יחידות דיור שמתוכם 359 יחידות דיור לשיווק. אאורה צופה בפרוייקט זה רווח גולמי של 103 מיליון שקל. פרוייקט זה יתחיל להיות מורגש בעיקר בשנים 2020-2022 במסגרת הדוחות (וכן – עד שתתחיל הבנייה הוא סופג הוצאות עם אפס הכנסות).
תמחור המניה
אני כבר לפני שנתיים הבנתי שהשוק מתקשה להבין ולתמחר את תחום ההתחדשות העירונית. מניית אאורה נסחרת ב-210 אגורות אבל משקיעים עדיין עסוקים בלחפש רווחים בתוך הדוחות הכספיים ולא מסתכלים על התמונה מלמעלה. חוץ מהפרוייקטים המתקדמים שבהם מעורבת אאורה – יש לחברה עשרות פרוייקטים בשלבי תכנון שונים אשר מספקים לה עבודה אינסופית לעשור הקרוב.
לחברה יש מספר פרוייקטים נוספים בצנרת באזורי ביקוש כגון יהוד (מתחם אשכנזי), תל אביב (גני ליבנה, פרוייקט דפנה, מתחם הטייסים), רמת גן (מגדל התמרים), נס ציונה (מרגולין), גבעתיים (ההסתדרות), קרית אונו (מתחם האורן), הוד השרון, הרצליה, אור יהודה ואפילו מגה פרוייקט בקרית ביאליק שבו מתכננת אאורה להקים לא פחות מ-1,500 יחידות דיור.
בסה”כ מעורבת אאורה בבנייה ותכנון של לא פחות מ-13,000 יחידות דיור. הרוב המכריע של הפרוייקטים נמצא באזורים בליבת אזורי הביקוש של מדינת ישראל וכל הדירות שמשווקת החברה נמכרות בשוק החופשי. הובלת השוק של ההתחדשות העירונית היא למעשה כדור שלג שמזין את עצמו וצובר עוצמה אשר מספקים לחברה עוד ועוד פרוייקטים. בנייה של 13,000 יחידות דיור עשויה לספק לאאורה עבודה ליותר מעשור קדימה.
אני לא עוסק בתמחור של המניה של אאורה. אני רק אגיד שלפני שנה וחצי גייסה החברה 100 מיליון שקל בהנפקת מניות לפי מחיר של 250 אגורות למניה מארבעה משקיעים מוסדיים מכובדים (לאומי, הפניקס, קרן נוקד ומנורה). כל אחד מן הגופים בחן את החברה בציציות לפני שהחליט להשקיע בחברה במחיר של 250 אגורות. מאז ועד היום – אאורה התקדמה יפה מאוד בהתאם לתוכניות – אך שוק ההון לטעמי עדיין עסוק בעניינים חשבונאיים ולא מסתכל על התמונה בכללותה. בסופו של דבר – אני חושב שהעוצמה של החברה תשתקף גם בדוחות הכספיים.
הנפקת האג”ח
בחזרה להנפקת האג”ח שמתכננת החברה. אאורה מתכננת לגייס כ-100 מיליון שקל במסגרת ההנפקה כאשר היא מציעה למשקיעים שעבוד בדמות עודפים על שלושה פרוייקטים שבהם ישנם עודפים חזוים של 152 מיליון שקל. הפרוייקט המרכזי שעודפיו ישועבדו הוא פרוייקט אחיסמך בלוד שבו צפויה החברה להתחיל כבר בחודשים הקרובים בנייה של 217 יחידות דיור לשוק החופשי בשמונה בניינים. אאורה כבר השלימה עסקאות למכירת כ-60% מהפרוייקט ועסקאות אלו מהוות עוגן יפה לעסקת האג”ח. שני הפרוייקט הנוספים שעודפיהם ישועבדו הינם פרוייקטים קטנים – אליהו ברלין (עודפים של 42 מיליון שקל), ופרוייקט ח/370 בחולון (עודפים של 29 מיליון שקל). שני הפרוייקטים האלו צפויים להיכנס לבנייה או השנה או בתחילת השנה הבאה וכך ישלימו את הביטחונות להנפקת האג”ח.
גילוי נאות
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך
נכון למועד פרסום הכתבה – הכותב אינו מחזיק במניית החברה ואינו מתכוון לפעול בנייר