תומר קורנפלד
כאשר שוק החוב כמעט סגור בפניהן למיחזור – חברות האג”ח האמריקאיות נדרשות להחזיר כספים למשקיעים ממקורותיהן. שנת 2019 תהיה ככל הנראה שנה שבה היקף החוב של חברות האג”ח האמריקאיות ירד ביחס לסוף שנת 2018.
נכון להיום – סך החוב של חברות האג”ח האמריקאיות לנושים מסתכם ב-23.3 מיליארד שקל. לחברות האג”ח ישנן 53 סדרות אג”ח אשר נסחרות בשוק המקומי. מתחילת שנת 2019 התכווץ החוב של חברות האג”ח בכ-800 מיליון שקל זאת לאחר פירעונות קרן במספר חברות בהיקף כספי כולל של כמעט 400 מיליון שקל (הבולטות הינן קיי.בי.אס, רילייטד, סאות’רן וספנסר). כמו כן – החוב של חברות האג”ח התכווץ בכ-450 מיליון שקל לאחר שחברת צ’וזן השלימה פידיון מוקדם של האג”ח למשקיעים.
עד סוף שנת 2019 חברות האג”ח צפויות להחזיר למשקיעים עוד כ-2 מיליארד שקל כאשר הבולטות הינן אקסטל א’ (525 מיליון שקל), וורטון (240 מיליון שקל), דה זראסיי (210 מיליון שקל), מויניאן (187 מיליון שקל), דה לסר (150 מיליון שקל – במספר סדרות), לייטסטון (133 מיליון שקל) וספנסר (86 מיליון שקל).
בואו נדבר באחוזים – אם בסוף 2018 היקף החוב הכולל לנושים עמד על כ-24 מיליארד שקל – הרי שבסוף השנה החוב הכולל יעמוד על כ-21 מיליארד שקל. בסה”כ יוחזר למשקיעים כ-12-13% מכספם.
במרבית מהחברות לעיל, אם לא כולן, לא צפוי כל קושי להחזיר את החוב בשנת 2019. הבעיה האמיתית עלולה להתרחש בשנים 2020-2021. ללא שוק חוב מקומי, חברות יידרשו לפעול למימוש נכסים – או דרך מכירת הנכסים או דרך הכנסת שותפים אל תוך נכסים. ראינו את זה כבר בשני מקרים לפחות – GFI מימשה נכס ואף גיבשה תוכנית אסטרטגית לשיפור הנזילות ויש את ווטרסטון שמימשה נכס מרכזי וקיבלה ליד תזרים של 37 מיליון דולר שחלקו כבר נצבע לטובת החזר קרן למחזיקי אג”ח א’.
בשלב זה עדיין לא בניתי את עומס הפירעונות המלא הצפוי לשנים 2020-2021 אך עבור חלק מחברות האג”ח – שוק ההון המקומי הוא קריטי לטובת המשך צמיחה ואותן חברות נדרשות לפעול למיחזור חוב.
למשל – מויניאן למשל לא צפוי להתקשות בפירעון קרן וריבית בהיקף של 211 מיליון שקל ביוני 2019 – בייחוד לאור העסקה שבוצעה בימים האחרונים שבה מכר תיק הלוואות תמורת 125 מיליון דולר. עם זאת, ביוני 2020 – תידרש החברה כבר לפרוע תשלום בהיקף של 330 מיליון שקל למחזיקי אג”ח א’. בנוגע לג’ו מויניאן – אני באופן אישי פחות מודאג מאחר ומדובר באחת מחברות האג”ח היותר טובות שנמצאות כאן.
עוד חברה עם עומס פירעונות גדול היא דה זראסיי שפורעת השנה תשלומי קרן וריבית בהיקף של 290 מיליון שקל לאג”ח א’ – אך גם בשנת 2020 היא תידרש להחזיר סכום לא מבוטל של כ-280 מיליון שקל (קרן + ריבית). בדומה למוניאן – גם דווקא במקרה של דה זראסאיי אני חושב שהחברה לא תתקשה לפרוע את התשלומים האלו במועדם. עם זאת – אני חושב שברמת התשואה הנוכחית שבה נמצא אג”ח ג’ (תשואה של 5.6%) – החברה יכולה למחזר חוב בשוק ללא שום קושי. זה אמנם רחוק מהריבית שבה היה האג”ח בשיא (תשואה 2.55% על מח”מ של 5 שנים) – אבל בפני החברה פתוח השוק.
אני לא רוצה לסמן פה את החברות שכן עשויות להגיע לקשיים בשנה-שנתיים הקרובות אך אני חושב ששוק ההון מצביע ברגליים. ישנן כיום 21 סדרות אג”ח עם תשואה דו ספרתית שלמרות ההתאוששות בשוק האמריקאיות – אותן סדרות עדיין לא חזרו לעצמן ולימי הזוהר של ינואר 2018. סטרווד נסחרת ב-29% תשואה, אול-יר ב’ וד’ נסחרות ב-19%-22%, דלשה א’+ג’ נסחרות ב-14% והרשימה עוד ארוכה.
בחישוב גס – בסוף 2019 – יתרת הקרן של חברות האג”ח צפויה להסתכם בכ-21 מיליארד שקל. בהנחה שהשוק לא ייפתח – השנים 2020-2021 יהיו שנים מאתגרות מאוד שיחייבו את החברות לחשוב מעט יותר על הנושים.
גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך
נכון למועד הסקירה – הכותב אינו מחזיק באף אג”ח אמריקאית – לא בלונג ולא בשורט