השינוי העסקי של אנרג’ין מניב פירות – החברה מסתערת על שוק העגבניות

אני לא בטוח ששוק ההון הבין לחלוטין את הדוחות הכספיים של חברת השבחת הזרעים אנרג’ין שפורסמו בסוף אוגוסט. מי שיסתכל על המספרים היבשים שהוצגו בדוחות שסיכמו חצי שנה של פעילות בורסאית (הכנסות של 2.1 מיליון דולר והפסד של 4.7 מיליון דולר) – פשוט לא מבין את ההתקדמות שביצעה החברה בחצי שנה מאז ההנפקה.

בשווי שוק של כ-135 מיליון שקל ועודף נכסים על התחייבויות של יותר מ-25 מיליון דולר (כ-82 מיליון שקל) – הפעילות של החברה מתומחרת היום על ידי השוק ב-17 מיליון דולר בלבד (כ-53 מיליון שקל). למרות זאת, לחברה יש את כל המשאבים על מנת להמשך וליישם את השינוי במודל העסקי של פיתוח משותף של פרויקטים כנגד תמלוגים – ללא גיוס הון נוסף.

בדוחות הכספיים של המחצית הראשונה ניתן כבר לראות צבר הזמנות של הכנסות הקשורות בפיתוח קניין רוחני כנגד תמלוגים בהיקף של 434 אלף דולר (מקדמה במסגרת עסקת תמלוגים). עם זאת, הדרמה האמיתית לא תתרחש כעת אלא החל מ-2023. בשנה זו אנרג’ין צפויה החברה ליהנות מזרם שוטף של הכנסות מבוסס תמלוגים ב-100% רווחיות בקצב שילך ויגדל מדי שנה – בדיוק כפי שהצהירה למשקיעים בהנפקה.

רקע קצר

למי שאינו מכיר – את חברת אנרג’ין סקרתי לראשונה בחודש מאי האחרון.  אנרג’ין היא חברה ותיקה שנוסדה כבר בשנת 2009 על ידי היזם ד”ר גיל רונן שהוא מומחה בתחום הגנטיקה. אנרג’ין היא חברה שמפתחת תוכנה שמבוססת על בינה מלאכותית ויודעת לנתח מידע גנטי במטרה לייעל ולהאיץ השבחת זנים של צמחים ובעלי חיים בענף החקלאות העולמי.

 

התוכנה שפיתחה החברה נקראת GenoMAGIC ובה עושות שימוש מגוון רחב של לקוחות החברה ובכלל זה חברות הזרעים באייר וסינג’נטה כמו גם חברת נסטלה ועוד. באמצעות התוכנה, אנרג’ין מסייעת ללקוחות לקצר את תהליך ההשבחה של הזרעים בצורה משמעותית. זה לא בתיאוריה – אלא במציאות. אנרג’ין כבר הייתה מעורבת בכ-300 פרויקטים עם לקוחות בינלאומיים מובילים ויחדיו הם שיפרו את ייצור חומרי הגלם במגוון תעשיות ענק כגון תעשיית המזון, המשקאות, חומרי הגלם ועוד.

בכתבה בחודש דיברתי על מנועי הצמיחה של החברה – המעבדה לבדיקות גנטיות, פיתוח משותף תמורת תמלוגים והשת”פ עם לקוחות גדולים אשר מספקים לחברה תמיכה ארוכת טווח. כמו כן, הזכרתי את טכנולוגיית הקריספר שבה מעורבת החברה שבה החברה תבצע עריכה גנטית לצמחים.

השינוי העסקי – המעבר למודל התמלוגים

בתחילת הדרך כחברה קטנה אנרג’ין ביצעה עבור לקוחותיה פרויקטים לשיפור זרעים תמורת סכום חד פעמי בלבד. אנרג’ין הייתה אז חברה קטנה יותר וחשבה על הביזנס שלה בטווח הקצר. החברה רצתה לייצר הכנסות שוטפות כאן ועכשיו. אנרג’ין החליטה לשנות את המודל העסקי וההנפקה בבורסה בת”א שינתה את התמונה ואת כל המודל העסקי.

באמצעות הכסף שגייסה בבורסה בתחילת השנה (97 מיליון שקל) – אנרג’ין מגיעה כעת ללקוחות מעמדה של כוח. לקוחות אשר רוצים לעשות שימוש במערכת שפיתחה אנרג’ין צריכים לשלם הרבה יותר כסף – וזה מתבצע על ידי תמלוגים – לתקופה של כ-10 שנים בממוצע. החברה לוקחת סכום ראשוני קטן מהלקוח ומפעילה עבור הלקוח את התוכנה שפיתחה לשיפור ייבול. ככל הלקוח יצליח לפתח את הזרע הטוב יותר וימכור אותו – אנרג’ין תראה מזה כסף. הרבה כסף.

 

אנרג’ין אינה חושפת את שיעור התמלוגים אותו היא מקבלת מהלקוחות מסיבות מסחריות. זה אולי מקשה יותר להבין או לתמחר את הפוטנציאל הטמון במודל התמלוגים – אבל לדעתי זה ישתלם לבעלי המניות. ככל שאנרג’ין נותנת יותר ערך ללקוחות שלה – כך היא עשויה לדרוש שיעור תמלוגים גבוה יותר.

פרויקטים מבוססי תמלוגים בתחום העגבניות

אחד מהפרויקטים שאנרג’ין מתגאה בו יותר מכל הוא פיתוח זרעי עגבניות אשר עמידים לזן של מחלת הטובאמו-וירוס. נכון להיום לחברה יש כבר חמישה הסכמים שונים עם חברות זרעים שונות מובילות אשר זקוקות לאנרג’ין. הסיבה – הצורך לפתח זני עגבניות אשר עמידים למחלת הטובאמו-וירוס.

העגבנייה אמנם נחשבת לאחד הגידולים הפשוטים והקלים לגידול. עם זאת, החל משנת 2014 כמות עצומה של עגבניות נזרקו לפח בשל וירוס הטובאמו. באמצעות הטכנולוגיה של אנרג’ין חברות הזרעים מקבלות מתכון כדי לפתח זרע אשר עמיד לוירוס. חברות הזרעים יכולים למכור את הסחורה לחקלאים במחיר גבוה יותר מאחר והחקלאי רואה לנגד עיניו הרבה יותר יבול. בתמורה – חברות הזרעים יכולים להרשות לעצמן לשלם תמלוגים מהמכירות של הזרעים.

ומהו הפוטנציאל? אנרג’ין מעריכה כי הכנסותיה הצפויות מתמלוגים של החוזים שנחתמו בתחום העגבניות לאורך כלל חיי הפרויקט מסתכם ב-100 מיליון דולר. בוא נעשה חשבון סנדלרים. התמלוגים ישולמו לחברה למשך 10 שנים – כלומר בערך עשרה מיליון דולר מדי שנה. נהיה שמרנים ונחלק את זה בשניים. זאת כנראה לא תהיה טעות גדולה להעריך שהחל משנת 2023 אנרג’ין תקבל לידיים שלה 5 מיליון דולר מדי שנה כתמלוגים (100% רווח ללא הוצאות) משיפור העמידות לוירוס בעגבניות.

 

אנרג’ין שמה לה למטרה את חברות הזרעים של העגבניות. אנרג’ין מציינת שקיימות לפחות 50 חברות זרעים פוטנציאליות. אנרג’ין רוצה להגיע אל חברות אלו ולהציע להן את תכונת העמידות לוירוס. חברה אשר תרצה זרעים עמידים לוירוס – תצטרך לשלם. גודל השוק של העגבניות מוערך על ידי אנרג’ין ב-500 מיליון דולר. רק דמיינו איפה תהיה אנרג’ין אם החברה תחתום על עוד כמה הסכמי מסחור לעגבניות.

עסקה נוספת של אנרג’ין במודל של תמלוגים שנחתמה ממש לאחרונה גם היא נמצאת בתחום העגבניות – אך בעולם עגבניות השרי. החברה עדכנה שחתמה על הסכם לפיתוח זני עילית של עגבניות שרי לחקלאים עם חברת טופ סידס – חברת זרעים מובילה. מדובר בפרויקט שיימשך מספר שנים אבל אם יושלם בהצלחה – אנרג’ין תראה פה תמלוגים בשיעור של 35%-70% מהמכירות הסופיות של הזנים המשופרים. אנרג’ין מציינת כי גודל השוק הפוטנציאלי של המוצרים בשנת 2020 הסתכם ב-2025. ככל שהפיתוח יושלם בהצלחה – ההכנסות הראשונות מתמלוגים צפויות משנת 2025.

פרויקט מבוסס תמלוגים בתחום הקנאביס

אנרג’ין לא מתעסקת רק בשיפור תכונות בעגבניות. פרויקט מעניין נוסף אליו נכנסה החברה בתחום התמלוגים הינו בתחום החלבון האלטרנטיבי. בפרויקט זה מבצעת החברה השבחת אפונה ו-Hemp זאת כתחליף לבשר מן הצומח. מדובר בפרויקט אליו נכנסה החברה בחודש יולי האחרון בקנדה. ההסכם הינו חלק ממאגד מו”פ הכולל שתי חברות זרעים – אחת חברה שמתעסקת ב-Hemp (החומר הלא ממסטל של הקנאביס) ואחת בתחום האפונה. החברה אשר תייצר את החלבון היא ענקית הקנאביס טילריי.

רשות החדשנות הקנדית תממן 50% מהעלות בפועל של הפרויקט זאת בתקציב של עד כ-700 אלף דולר קנדי (כ-560 אלף דולר). אם הפרויקט יושלם בהצלחה – אנרג’ין תראה תמלוגים ממכירות מוצרים שיפותחו במסגרת הפרויקט החל משנת 2024. אנרג’ין מעריכה כי הכנסותיה מתמלוגים לאורך חיי הפרויקט יסתכמו בכ-50 מיליון דולר.

 

קשה לי להעריך את ההסתברות להצלחה של הפרויקט ולכן השמרנים יכולים לתמחר אותו באפס. עם זאת, אני חושב שהרבה יותר נכון להסתכל עליו כאל בשני אופנים:  הראשונה הוא אופציה בחינם לקבל הרבה כסף החל משנת 2024. השנייה – והיא היותר מהותית זה העובדה שלאנרג’ין יש יכולות מוכחות בהשבחת זרעים והיא יכולה להתרחב להרבה מאוד פרויקטים.

הקמת מעבדה גנטית בקנדה

אחד ממנועי הצמיחה של אנרג’ין טמון בעולם הבדיקות הגנטיות ומאפשר לחברה להרחיב את שרשרת הערך. הבדיקות הקיימות בשוק אינן יעילות ומספקות מידע חלקי ללקוחות ועלותן גבוהה. אנרג’ין הציבה לעצמה מטרה לפתח מוצרים ייעודיים חדשים לתכנון בדיקות גנטיות. שוק בדיקות ה-DNA מוערך בכ-1.4 מיליארד דולר בשנה והוא צפוי לצמוח כ-17% בשנה עד שנת 2023. היתרון הגדול שמציעה אנרג’ין ללקוחות הוא הפחתה של 30%-70% מעלות הבדיקות הגנטיות.

החל מחודש מרץ מקימה החברה בקנדה מעבדה ייעודית בתחום הבדיקות הגנטיות – אשר יאפשר לה לבסס את נוכחותה בשלב נוספת בשרשרת הערך. היתרון המרכזי של המעבדה הוא שהיא תאפשר לחברה לייצר מידע גנטי ללא תלות בצדדים שלישיים. המעבדה נמצאת בתהליך הקמה והחברה נטלה הלוואה בנקאית לטובת ההקמה. לאנרג’ין יש כבר מספר חוזים בתחום הבדיקות הגנטיות בתחום הקנולה ובתחום התירס וכנראה שההסכמים יתרחבו עוד. החברה מעריכה כי הכנסותיה מהמעבדה הגנטית בקנדה יסתכמו בכ-20 מיליון דולר במצטבר עד שנת 2025.

פרויקטים ארוכי טווח

 

במקביל למעבר ליותר ויותר פרויקטים מבוססי תמלוגים – לאנרג’ין יש מספר לקוחות אסטרטגיים ארוכי טווח. בין החברות מדובר בענקיות הזרעים באייר וסינג’נטה. כמו כן, השנה הצטרפה למעגל הלקוחות גם חברת נסטלה שזקוקה לניתוח מידע גנטי של צמח הקפה. ההסכם עם נסטלה כולל תשלום של מאות אלפי דולרים אשר ישולמו לאנרג’ין לפי אבני דרך. הרוב המכריע צפוי להיות מוכר כבר השנה.

אחד מהאתגרים הגדולים של אנרג’ין יהיה לנסות להעביר את חברות הזרעים הגדולות כמו באייר או סינג’נטה מהסכם רב שנתי בתוכנה להסכם מבוסס תמלוגים. באייר חתמה על ההסכם כאשר אנרג’ין הייתה חברה קטנה בדצמבר 2016 והייתה לקוח עוגן. בשנת 2020 הייתה באייר לקוח מהותי של אנרג’ין עם הכנסות של 2.2 מיליון דולר (31% מההכנסות).

ההסכם עם באייר למשל אמור להסתיים בדצמבר 2021 – ממש עוד כמה חודשים. סביר בעיניי להניח שאנרג’ין תרצה לפתוח את החוזה ולעבור למודל של תמלוגים. בחמש שנים שחלפו אנרג’ין נהנתה אמנם מהכנסות נאות – אך כעת כוח המיקוח אצל אנרג’ין הינו משמעותי יותר ולכן מעניין לראות קודם כל האם ההסכם יחודש ובאילו תנאים. אנרג’ין עשויה לדרוש שיפור בתנאים המסחריים של העסקה.

הרמזים המסתתרים במצגת של החברה

אחד הרמזים לכך שאנרג’ין לא מתכוונת לעצור וצפויים אירועים יוצרי ערך עוד השנה ניתן לקבל משקף מספר 14 במצגת של החברה. בראייה קדימה אנרג’ין מציינת כי חתמה על עסקאות בגידולים של עגבניות, קנולה, קנאביס, שרימפס, גוואיולה, קפה ותירס – אך מספקת רמז חשוב לטווח הקצר. אנרג’ין כותבת כי “החברה מעריכה כי ביכולתה לחתום על עסקאות נוספות בהיקפים מהותיים עד סוף שנת 2021”. כמי שמכיר את אנרג’ין דיי טוב – אינני יודע למה החברה מתכוונת בשורה הלקונית הזאת – אך יש לי תחושת בטן שאנרג’ין עובדת על כמה דברים גדולים שעשויים להיסגר בקרוב.

 

סיכום

אנרג’ין הגיעה לבורסה בשנת 2021 במטרה ברורה – לשנות את המודל העסקי. החברה כבר לא רוצה לספק שירותי ניתוח מידע גנטי ללקוחות תמורת עשרות אלפי דולרים או מאות אלפי דולרים. אנרג’ין רוצה לחתום על עסקאות מבוססות תמלוגים. אנרג’ין חתמה על כמה עסקאות מעניינות כאלו אשר עשויות לספק לה הכנסות משמעותיות החל משנת 2023. אנרג’ין תמשיך לחתום על עסקאות נוספות במטרה להרחיב את הפעילות שלה.

מי שיחפש את הכיוון אליו הולכת החברה במסגרת דו”ח רווח והפסד – טועה. אני לא מתרגש מ-EBITDA שלילי של 3.8 מיליון דולר בחצי שנה מאחר ולאנרג’ין יש כסף בקופה לתקופה של יותר משלוש שנים קדימה. הכסף לא הולך להיגמר – הוא הולך להיות מושקע. הכסף של החברה מושקע בגיוס כוח אדם – הן מכירות, הן מחקר ופיתוח והן הרחבת שרשרת הערך (הקמת המעבדה לבדיקות גנטיות).

אנרג’ין יודעת טוב מאוד לאן היא רוצה להגיע – וכנראה הטעות הגדולה ביותר של החברה היא שהיא עברה לתל אביב שעה שחברות דומות לה מקבלות ערך הרבה יותר משמעותי בשוק האמריקאי. אני לא יודע מתי שוק ההון המקומי יגלה את החברה – אך אם וכאשר החברה תתחיל לרשום הכנסות משמעותיות מתמלוגים שהולכות ועולות – שווי הפעילות של החברה (EV) לא יהיה 18 מיליון דולר אלא הרבה יותר.

גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בניירות ערך.
כל הפועל בנייר על בסיס סקירה זו – לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה – הח”מ אינו מחזיק בניירות המוזכרים בכתבה
יובהר כי הח”מ הינו נותן שירותים של חברת אנרג’ין