הכירו את קרדן נדל”ן: מה מסתתר בתוך המאזן של החברה?

הכתבה שלנו היא סקירה על חברת הנדל”ן קרדן נדל”ן. החברה נסחרת בסוף השבוע לפי שווי של 920 מיליון שקל כאשר בסוף 2021 הונה העצמי הסתכם ב-605 מיליון שקל. למרות שבמהלך שנת 2021 החברה הגדילה את ההון שלה בצורה משמעותית ואף חילקה דיבידנד לבעלי המניות – המניה נמצאת נכון להיום בכ-16% מתחת למחיר בסוף שנת 2021.

שוק הנדל”ן במדינת ישראל נמצא בסחרור אשר מוביל לעליית מחירים. מחירי הדיור זינקו השנה בכ-13% ולא נראה כרגע שיש כוח אשר מסוגל לעצור את המחירים.

קרדן נדל”ן היא לא חברת נדל”ן קלאסית מאחר ומחזיקה לא רק בפעילות נדל”ן למגורים אלא גם בפעילות של נכסים מניבים וגם מבצעת עבודות בנייה לאחרים (קבלנות).

מה יש בקרדן נדל”ן?

נתחיל דווקא מהחלק המשעמם – הנכסים המניבים. קרדן מחזיקה יחד עם מגדל שווה בשווה בנכס מניב אחד בתל אביב אשר נקרא בית קרדן. הנכס מאופיין בשיעור השכרה של 93%. הנכס רשום בספרי החברה לפי שווי של 137 מיליון שקל והוא ייצר לקרדן נדל”ן NOI שנתי של 8.6 מיליון שקל בשנה שעברה המשקף שיעור תשואה של 6.3%.

 

בנוסף לזה – לקרדן נדל”ן יש עוד שתי קרקעות מעניינות בספרים שלהם. קרקע אחת הינה 28,000 מ”ר אשר ממוקמים בבית דגן בשווי של כ-20 מיליון שקל ועוד 125 מ”ר של קרקע באזור רעננה בשווי של מיליון שקל. בשנת 2021 שערכה החברה את הקרקע בבית דגן בכ-4.8 מיליון שקל.

נדל”ן למגורים

הלב של פעילותה של קרדן נדל”ן הוא בתחום הנדל”ן למגורים. בימים אלו מקימה החברה כ-440 יחידות דיור. מתוך הדירות – החברה כבר מכרה 240 דירות. עד להשלמת פרויקטים אלו קרדן נדל”ן צפויה לראות רווח גולמי של כ-108 מיליון שקל ולמשוך עודפים של 323 מיליון שקל. בפועל – ועל רקע עליית מחירי הדיור ברבעון הראשון של השנה – סביר להניח שהרווחיות של הפרויקטים תשתפר כאשר את מלאי הדירות הלא מכור – קרדן נדל”ן תמכור במחירים גבוהים יותר.

אני חושב שהסיפור המעניין בקרדן נדל”ן הוא לא הפרויקטים בביצוע אלא דווקא כל מה שנמצא בתכנון. כאן מקדמת החברה הקמה של 5,600 יחידות דיור אשר חלקם עתידים לצאת להקמה כבר השנה. על פי התכנון חמישה ארבעה פרויקטים משמעותיים צפויים להיכנס לביצוע השנה.

פרויקט הולילנד ייצא לדרך?

הפרויקט המרכזי הוא פרויקט הולילנד בירושלים. במהלך חודש פברואר השלימה החברה את רכישת החזקות פולאר השקעות בהולילנד תמורת 126 מיליון שקל והיא מחזיקה במלוא הבעלות על הפרויקט. בפרויקט זה מתכננת החברה להקים 258 יחידות דיור ושטחי מלונאות בירושלים בשלושה מגדלים. החברה הגישה בקשה להקלה כך שמספר יחידות הדיור בפרויקט יעמוד על 297 יחידות דיור.

על פי הנתונים שמספקת החברה – בפרויקט זה סך ההכנסות החזויות יסתכמו ב-894 מיליון שקל כשלצידן עלויות של 765 מיליון שקל. הרווח החזוי פה מסתכם בכ-130 מיליון שקל במשך ארבע שנים שבהם תקים את הפרויקט.

לא ניכנס כאן לכל ההיסטוריה שבגינה פרויקט הולילנד הפך להיות לפרויקט ידוע לשמצה. קרדן נדל”ן מחזיקה בפרויקט כבר משנת 1999 אבל בשנה הקרובה העבודות יוצאות לדרך. החברה קיבלה היתר חפירה ודיפון למגדל המגורים הראשון שיוקם. הצפי של החברה להקמת שני המגדלים הנוספים הוא כשנה לאחר תחילת העבודות.

פרויקט נוסף שיצא לדרך ממש בחודש פברואר השנה ממוקם בקרית מוצקין ששם מקימה קרדן נדל”ן שני מגדלים הכוללים 138 יחידות דיור. בפרויקט זה צופה החברה לרשום רווח גולמי של 30 מיליון שקל על פני שלוש שנים המשקף רווחיות גולמית של 13.7%. ככל הנראה גם הערכה זו שמרנית מאוד והרווחיות הגולמית בפרויקט תעלה ככל שהחברה תתקדם במכירת דירות.

שני פרויקטים נוספים שעתידים לצאת לביצוע השנה נמצאים בנהריה וברמת גן (הרחבה בהמשך). בנהריה מדובר בפרויקט קטן שבו החברה רוצה להגדיל את זכויות הבנייה מ-58 יחידות דיור ל-134 יחידות דיור. ברמת גן מדובר בפרויקט מהותי יותר של התחדשות עירונית להקמת שלושה בניינים שיכללו 152 יחידות דיור. שם צפוי רווח גולמי של כ-50 מיליון שקל על פני ארבע שנים.

הסוכריה של קרדן נדל”ן – הבוננזה של מתחם שניר (מתחם TLV)

אחת העסקאות המעניינות שרוצה לקדם קרדן נדל”ן בשנים הקרובות נקראת פרדס שניר – או תחת השם החדש – מתחם TLV. בתחילת 2021 סיכמה החברה על רכישת מתחם של 26 דונם ליד אצטדיון בלומפילד תמורת 336 מיליון שקל. קרדן סיכמה על רכישת 2/3 מהמתחם. יתרת הזכויות מוחזקות על ידי משפחת שניר ועיריית תל אביב.

על פי התוכנית של המתחם – ניתן יהיה להקים 890 יחידות דיור בפרויקט, שטחי תעסוקה בהיקף של כ-20 אלף מ”ר ו-6,000 מ”ר של מסחר.

על הקרקע ממוקם מבנה חללי העבודה של WeWork. כמו כן יש במקום חניון ומבנים נוספים. הרוכשות מתכננות להרוס את המבנים ולהשביח את ערך הקרקע. למרות שחלפה שנה מאז שנחתמה העסקה ולמרות שהתקיימו התנאים להשלמת העסקה – העסקה טרם הושלמה אך סביר שזאת תושלם בקרוב.

רמז לכך שהעסקה אמורה להיות מושלמת בקרוב וקרדן נדל”ן אף צפויה לראות עליית ערך מכך ניתן לקבל מעסקה נוספת שהתרחשה בחודש פברואר השנה שבה רכשו קרדן וריאליטי 7% מהזכויות במתחם תמורת 110 מיליון שקל. בנוסף, רוצות השותפות לרכוש עוד 11% מהזכויות אך הסכום של העסקה לא פורסם.

 

אם נעשה מתמטיקה קצרה – הרכישה הראשונה של החברה לפני שנה שיקפה למתחם שווי של כ-500 מיליון שקל. הרכישה שבוצעה בפברואר של ה-7% שיקפה למתחם שווי של למעלה מ-1.5 מיליארד שקל. עליית הערך משקפת עסקה הזדמנותית שבוצעה לפני שנה תוך עלייה משמעותית בערך הקרקע – כפי שמתרחש בכל השוק. אני מזכיר שהערך המיוחס לקרדן נדל”ן כרגע הוא מחצית מהזכויות.

במקביל להגדלת האחוזים בפרויקט – קרדן נדל”ן וריאליטי פועלות לקידום תהליכי תכנון במתחם לרשות מקומית אשר תאפשר את הקמת הפרויקט. כנראה שייקח כמה שנים עד שזה יקרה – אבל לפחות בינתיים כנראה שבמתחם הזה טמון סוכריה ענקית אשר תייצר הרבה ערך לחברה בשנים הקרובות.

בנוסף, ואני לא אכנס לזה כאן במסגרת הכתבה – לקרדן נדל”ן יש עוד מספר עתודות קרקע מעניינות אשר נמצאות באשדוד, בנהריה ובעפולה. פרויקטים אלו צפויים לייצר ערך נוסף לחברה בשנים הקרובות במקביל לפיתוח של מתחם שניר. במקביל, לחברה יש עוד מגה פרויקט בחדרה להקמת 1,250 יחידות דיור אשר נמצא בתהליכי אישור תב”ע או 500 יחידות דיור להקמה בחדרה אשר עובר תב”ע בותמ”ל. סכום לא גבוה אשר הושקע בפרויקטים אלו – יהפוך להיות פרת מזומנים בתוך מספר שנים.

התחדשות עירונית

מנוע צמיחה נוסף של החברה לשנים הקרובות טמון בתחום ההתחדשות העירונית – החברה מקדמת עוד כ-3,400 יחידות דיור של התחדשות עירונית הנמצאים בשלבי תכנון שונים. רוב הפרויקטים כלל לא נספרים במאזנים של החברה מאחר והם רשומים בספרים בעלות אפסית אך גלום בהם פוטנציאל גדול. הפרויקט הראשון אשר צפוי לצאת לדרך השנה הוא ברמת גן להקמת 152 יחידות דיור ברחוב עוזיאל. שם החברה צפויה למכור 109 יחידות דיור ולראות רווח חזוי של כ-50 מיליון שקל. נכון לסוף שנה – הפרויקט היה רשום בספרי החברה בשווי של 5.4 מיליון שקל.

 

פרויקטים נוספים של התחדשות עירונית שקרובים לביצוע נמצאים ברחוב יוספטל וברחוב מצדה בבת ים. כל אחד מהפרויקטים רשום בספרי החברה בשווי של 4.9 מיליון שקל. בכל אחד מפרויקטים אלו מתכננת החברה להרוס 64 יחידות דיור ולהקים במקומם 300 יחידות דיור חדשות. החלק של קרדן נדל”ן בשני הפרויקטים הוא 49% והחתמת הדיירים כמעט הושלמה.

פרויקטים נוספים אשר נמצאים בשלב יחסית מתקדם אך דורשים שינוי תב”ע נמצאים בפתח תקווה (650 יחידות דיור), בחיפה (420 יחידות דיור), בחולון (538 יחידות דיור) ובנתניה (192 יחידות דיור). כל הפרויקטים האלו ממתינים לשינוי תב”ע ולאחר מכן הערך שלהם בספרי החברה יתחיל לצוף.

חברת ביצוע

אחד מהנכסים המשמעותיים של קרדן נדל”ן הוא העובדה שהיא מחזיקה בבעלותה חברת ביצוע – חברת אל הר. החברה גם מבצעת חלק מהפרויקטים שמבצעת קרדן נדל”ן. בצורה הזאת – הרווח היזמי האפקטיבי שרואה קרדן נדל”ן הוא גבוה יותר מאחר והיא רואה גם רווח יזמי אך גם רווח קבלני.

נכון לסוף 2021 לאל הר יש 12 חוזי הקמה שטרם הסתיימו בהיקף כספי של 1.67 מיליארד שקל. בשנת 2021 רשמה אל הר הכנסות של 278 מיליון שקל ורשמה רווח של כ-39 מיליון שקל מפעילות רגילות. אינני יודע כיצד תיראה שנת 2022 בחברה – אך יהיה מעניין לראות האם אל הר תיפגע כתוצאה מהעלייה החדה במחירי חומרי הגלם.

סיכום

חברת קרדן נדל”ן היא חברה מרתקת. שיתפתי אתכם רק בחלק מהפעילות של החברה. לקרדן נדל”ן יש עוגן של פעילות מניבה כשלצידה פעילות קבלנית רווחית (אל הר). לב ליבה של קרדן נדל”ן היא פעילות הנדל”ן למגורים וכאן מסתתר בחברה הרבה ערך חבוי – הן בתחום ההתחדשות העירונית והן בעסקאות שהחברה מקדמת כמו פרויקט מתחם שניר שגלום בו רווח עצום שעדיין לא בא לידי ביטוי בתוצאות של החברה.

קרדן נדל”ן נסחרת בשווי של 920 מיליון שקל ולמרות הפוטנציאל העתידי בחברה – נסחרת במכפיל הון של 1.52 בלבד – נמוך ביחס לחברות נדל”ן אחרות. למרות ההשתוללות של מחירי הנדל”ן בשנת 2021 – מניית החברה היא אחת מחברות הנדל”ן למגורים החלשות השנה שרשמה תשואה של מינוס 16%. אני חושב ששוק ההון מפספס את הערך הטמון בחברה – ומאמין שהתמונה תשתנה בעתיד כאשר הערך החבוי יתחיל לצוף.

גילוי נאות:
אין בנכתב לעיל המלצה לביצוע פעולות בני”ע.
כל הפועל על בסיס סקירה זו, לוקח על עצמו את מלוא האחריות להפסדים שעלולים להיגרם לו.
נכון למועד פרסום הכתבה, הח”מ אינו מחזיק במניות המוזכרות בכתבה