תומר קורנפלד
רפורמת המדדים כבר ממשמשת ומגיעה ואני חושב שהגיע הזמן להתחיל ולתת סקירה מסוימת לחברות שאמורות להשתדרג אל תוך מדד ת”א 125 היוקרתי. מחוץ למדד צפויות להיכנס למדד (נכון להיום) שתי חברות – אשטרום קבוצה ומלם תים. ייתכן גם שאם אלון גז תבצע הפצה – גם היא תמצא את עצמה בתוך המדד היוקרתי. מהלך שכזה הוא יותר מריאלי לדעתי.
הסקירה הנוכחית תתמקד בחברת מלם תים – עד השנים האחרונות חברה שאינה נמצאת בפוקוס של המשקיעים מתוקף היותה מחוץ למדדים. עם זאת, בחמש השנים האחרונות זינקה המניה ב-270% כאשר רק בשנה החולפת טיפסה בכ-88%. האם עדיין מדובר בהזדמנות קנייה? עם שווי של 730 מיליון שקל צריך בהחלט לבחון את הביזנס של מלם תים ולהבין האם החברה נמצאת בצמיחה, או בדשדוש.
קצב EBITDA שנתי של 128 מיליון שקל
למי שלא מכיר – חברת מלם תים היא חברת טכנולוגיית מידע (IT). לחברה מגוון רחב של פעילויות בתחום דרך חברות בנות – הן בתחום השכר, הן בתחום התקשורת הן בתחום החיסכון ארוך הטווח והן בתחום משאבי האנוש. בסוף יוני העסיקה החברה 3,085 עובדים.
בשנת 2015 הסתכמו המכירות של החברה ב-1.75 מיליארד שקל והיא ייצרה EBITDA שנתי של 121 מיליון שקל ורווח נקי של 50 מיליון שקל. בשנת 2016 מציגה החברה קצב מכירות שנתי של כ-1.9 מיליארד שקל (צמיחה חד ספרתית גבוהה). הרווח הנקי במחצית הראשונה של השנה הסתכם ב-49 מיליון שקל – כמעט כמו כל שנת 2015 אך נתון זה מטעה. במחצית הראשונה של השנה מימשה החברה נדל”ן בבעלותה ורשמה רווח של כ-20 מיליון שקל. הדרך הנכונה לבחון את החברה הוא באמצעות נטרול רכיב חד פעמי זה (שלא יחזור בעתיד) והקצב ה-EBITDA השנתי עומד כיום על 128 מיליון שקל.
לחברה אין אג”חים ברמת הסולו ויש חוב פיננסי זניח של מיליוני שקלים ספורים. החברות הבנות מתנהלות כעסק תפעולי כל אחת עם אשראי בנקאי. כאשר החברה זקוקה לכסף ברמת הסולו – היא תמיד יכולה למשוך זאת באמצעות דיבידנדים אך לחברה אין כל צורך במזומנים בהיקף משמעותי ברמת הסולו. את עודפי המזומנים מעדיפה החברה להפנות לטובת הגדלת הפעילות דרך רכישות. כך למשל, השנה השלימה מלם תים שתי רכישות קטנות שאינן מהותיות אך הן יתרמו בעתיד לביצועים של החברה.
כאשר מסתכלים היום על מכפיל ה-EBITDA של החברה אז הוא עומד על 5.7 שהוא מכפיל סביר מאוד יחסית לביזנס. לחברה יש לאן לגדול – אך קצב הצמיחה אינו מצדיק מכפילים הרבה יותר גבוהים. מצד שני, קשה להגיד שהמניה של החברה יקרה – גם לאחר זינוק של 88% בשנה החולפת. כמובן שהיה עדיף אילו המניות היו נרכשות לפני כמה שנים כאשר מאז ביצעה החברה מהלך עליות מרשים של מאות רבות של אחוזים (730% בערך מהתחתית).
לא מחלקת דיבידנדים
בשנים האחרונות מלם תים לא חילקה דיבידנדים כלל וכלל. החברה ביטלה בשנת 2015 את מדיניות חלוקת הדיבידנדים שלה ומעדיפה להשקיע את הכסף ברכישות מאשר בבעלי המניות. בעלי השליטה בחברה שלמה איזנברג (חלק באופן אישי וחלק דרך ערד וחלק דרך חברת בת של ערד בשם ברזברין) אינם לחוצים למזומנים – ולכן אין כל רצון למנף את החברה ולחלק דיבידנדים. זה אולי חיסרון מבחינת משקיעים ארוכי טווח שאוהבים לראות לנגד עיניהם תשואת דיבידנד יציבה. עם זאת, בחברה דוגמת מלם תים צריכים לשאול את עצמם היכן הכסף עובד טוב יותר – בכיס של בעלי המניות או בהשקעה ברכישת חברות. נכון לכרגע – רכישת החברות מוכיחה את עצמה – והדבר בא לידי ביטוי במחיר המניה. ייתכן מאוד שלאחר הכניסה למדד ת”א 125 – החלטה זו תשתנה לאחר שמוסדיים יתחילו להיחשף לנייר.
גילוי נאות: אין בנכתב המלצה לפעולות בניירות ערך. הכותב אינו מחזיק במניות החברה ואינו מתכוון לפעול בנייר